Flash Crash an den globalen Bondmärkten und das QE der EZB

In der vergangenen Woche fand ein außerordentliches Ereignis auf den globalen Bondmärkten statt. Nach groben Schätzungen wurden innerhalb weniger Tage rund 900 Mrd. US-Dollar (ca. 800 Mrd. Euro) durch Verkäufe insbesondere von Staatschuldverschreibungen nach dem Prinzip mark-to-market vernichtet. Offenbar hat ein Flash Crash an den globalen Bondmärkten stattgefunden, der seinen Ursprung in den Ländern der Eurozone und insbesondere auch in Deutschland hatte. Von dort pflanzte sich dieser Schock danach auf den globalen Bondmärkten fort.
Zwar hat es eine geringfügige Korrektur am späten Freitag letzter Woche und zum Wochenbeginn dieser Woche in Deutschland gegeben, aber insgesamt hat auch nach den letzten Zahlen sich der Zinssatz für zehnjährige Bundesanleihen innerhalb weniger Tage trotzdem von rd. 0,05% auf 0,48% fast verzehnfacht.
Abbildung 1 – Zinsentwicklung für zehnjährige Bundesanleihen, 2013 bis 2015.

Germany bondsQuelle: Trading Economics.
Neben den Ländern innerhalb der Eurozone wie Portugal, Spanien, Italien und Frankreich waren auch Großbritannien und die Schweiz in Europa, aber auch die USA, Japan und Australien mit in diesen Kurssturz hingezogen worden. Damit wiederholt sich ein ähnliches Ereignis vom vergangenen Jahr als kurzzeitig in den USA die Bondmärkte ebenfalls drastisch am 15. Oktober 2014 einbrachen. Dieser kurzzeitige Kurssturz an den US-Bondmärkten konnte auch nachträglich nicht auf fundamentale Ursachen zurückgeführt werden. Mithin könnten Bondtrader bereits damals dafür verantwortlich gewesen, die mit ihrem Algorithmic-Trading-Programmen eine Kaskade von Verkaufsorders ausgelöst haben, die aufgrund von stop-loss-Regeln in anderen Programmen eine Verkaufskaskade herbeiführten.

Abbildung 2 – Zinsentwicklung für zehnjährige US-Bundesanleihen, 2013 bis 2015.

US BondsQuelle: Trading Economics.

Ein Indiz hierfür ist ein Tweet von Bill Gross, der vorher einen Tweet auf Twitter angesetzt hatte, der „German 10-year bunds ‚the short of a lifetime‘ „ als den short selling des Lebens ausrief. Da er im vergangenen Jahr nicht ganz freiwillig als CEO beim damals weltweit größten von PIMCO ausgeschieden war und danach zu Janus wechselte, gab er implizit damit die Richtung der Wette vor. Wegen des Zinsspreads zwischen zehnjährigen US-Staatsanleihen und deutschen Bundesanleihen von 200 Basispunkten, konnte mit naked short-selling von entsprechenden Bundesanleihen via IOUs auf ein Schließen dieses Zinsdifferentials zu Lasten der deutschen Staatspapiere spekuliert werden.

„You’ve got 200 basis points of spread to narrow between German bunds and U.S. Treasuries,” Gross said. „If levered, gosh, maybe you don’t do as well as Soros and Druckenmiller, but it comes close,“ he said.” ebenda

Genau diese spekulative Attacke auf die deutschen Bundesanleihen geschah dann auch innerhalb weniger Tage. Zwar ist bisher nicht nachweisbar, dass der Janus Global Unconstrained Bond Fund dabei selbst eine zentrale Rolle übernommen hätte, aber Bill Gross übernahm mit seiner öffentlichen Ankündigung genau die Funktion eines Koordinators, der andere zu einer solchen koordinierten Spekulativen Attacke ermunterte.

Wer also weltweit dem Rat von Bill Gross folgte, der konnte innerhalb weniger Tage ein gewaltiges Schnäppchen machen, denn wie gesagt musste er nur mittels ungedeckter Leerverkäufe den Kurs der zehnjährigen Bundesanleihen in den Keller treiben, um dann danach durch Ankäufe die Gewinne aus dem veränderten Zinsspread – wie gesagt Faktor 10 – zu realisieren. Die Kosten tragen dabei diejenigen, die in der Verkaufspanik ihre Bundesanleihen auf den Markt geworfen hatten und ein temporäres drastisches Überangebot verursachten. Wieviel dieser Verkaufsorders auf ungedeckte Leerverkäufe, d.h. IOUs zurückgehen, ist derzeit dem Autor dieses Beitrags nicht bekannt. Da der globale Markt für Bonds rund 45 Bill. US-Dollar umfasst , eröffnet sich offenbar ein äußerst lukratives Feld für die Flash Boys an den globalen Bondmärkten , die bisher vergleichsweise weniger unter solchen spekulativen Attacken in der Vergangenheit zu leiden hatten. Nun scheint die globale Community von Investoren bzw. Spekulanten im Zuge einer zunehmenden Unsicherheit über die Richtung der globalen Zinsentwicklung sich selektiv einzelne Teilmärkte vorzunehmen.

Dies lässt auch anerkannte Geldtheoretiker wie Markus Brunnermeier von der Princeton Universität relativ ratlos zurück. Allerdings sieht er in der Aktion von Bill Gross ein mögliches Koordinierungsmittel, d.h. eine Möglichkeit solche spekulative Attacken zu initiieren. Als immer noch besonders prominente Persönlichkeit unter den Investoren aus den globalen Bondmärkten verfügt er über genügend Reputation in der Community, um diese hinter sich scharen zu können. Gleichzeitig konnte er sich für seinen unrühmlichen Abgang bei PIMCO, der zur Allianz Gruppe gehört , rächen. Rache ist bekanntlich für den der sie verübt süß.

Folgt man der Hypothese der Wallace-Neutralität , dann kann eine Zentralbank kaum nachhaltig mit einer Politik des QE die langfristigen Zinsen am Kapitalmarkt dauerhaft absenken. Die Erfahrungen der Fed in den USA scheinen dies bereits bestätigt zu haben. Nach drei Runden QE unter Ben Bernanke wurde sukzessive deutlich, dass die Effekte der Ankaufprogramme von Mal zu Mal schwächer wurden oder gemessen am langfristigen Verlauf der Zinsstrukturkurve der USA ganz ausblieben und stattdessen die Zinsanstiege sich dort fortsetzten. Als die EZB plötzlich meinte das Zaubermittel QE gegen die Wachstumsschwäche der Eurozone einsetzen zu müssen, galt bereits der Spruch von Michael Gorbatschow: „Wer zu spät kommt, den bestraft das Leben.“

Der Zeitpunkt an dem QE noch eine Wirkung auch in der Eurozone hätte entfalten können ist längst vorbei. Die Wachstumsschwäche der Eurozone beruht nicht auf einer monetären Unterversorgung der Privatwirtschaft mit billigen Krediten, sondern resultiert aus strukturellen Problemen, die durch unterlassene und/oder verschleppte Reformen in der Realwirtschaft einen wirtschaftlichen Wiederaufschwung bremsen. Es gehört zu den Illusionen der Geldpolitiker der EZB im Zentralbankrat zu glauben, dass man sich mittels massiver Liquiditätsbereitstellung endlos Zeit kaufen könnte, um diese Defizite in der allgemeinen Wirtschaftspolitik hinsichtlich unerlässlicher Strukturreformen auszugleichen.

Dass sogar Deutschland als Musterknabe der Eurozone hinsichtlich Defizitabbau der Staatsverschuldung, hohem Beschäftigungsstand, sogar zu hohen Leistungsbilanzüberschüssen und insgesamt durchaus angemessenem Wirtschaftswachstum wie bereits zuvor auch die USA im vergangenen Jahr sich vor solchen spekulativen Attacken durch die Finanzmärkte nicht schützen kann, sagt einiges über die Risiken für andere Länder aus, die weitaus weniger günstig positioniert sind. Wenn selbst der vergleichsweise Stärkste sich dagegen nicht behaupten kann, was passiert erst, wenn andere mit schwächerer Konstitution ähnlichen Attacken ausgesetzt sind?

Russland musste im vergangenen Jahr die Erfahrung machen, dass man diesen Angriffen der internationalen Finanzmärkte weitgehend wehrlos ausgeliefert ist. Innerhalb weniger Wochen schossen die Zinssätze für russische zehnjährige Staatsanleihen von etwa 10% auf über 16% in die Höhe und dieser Zinsschock konnte nur dadurch wieder teilweise kompensiert werden, in dem man in großem Umfang Devisenreserven zur Stützung des Wertpapier- und Wechselkurses des Rubels einsetzte.

Abbildung 3 – Zinsentwicklung für zehnjährige russische Staatsanleihen, 2013 bis 2015.

Russian BondsQuelle: Trading Economics.

Zuvor war es insbesondere auch die Türkei, die mit einem Zinsschock fertig werden musste als ihnen die internationalen Investoren das Vertrauen entzogen.
Abbildung 4 – Zinsentwicklung für zehnjährige türkische Staatsanleihen, 2011 bis 2015.

Turkey bondsQuelle: Trading Economics.

Auch hier schossen innerhalb eines vergleichsweise kurzen Zeitraums die Zinssätze von zuvor etwa 6% auf über 11% in die Höhe.

Danach ging es für die Schweiz in die umgekehrte Richtung als die Schweizer Nationalbank überraschend beschloss ihren Euro-Peg des Schweizer Frankens aufzugeben. Die Zinssätze für zehnjährige Schweizer Staatsanleihen gingen analog zu denen der deutschen seither massiv in den Keller und liegen derzeit bei 0,08%. Damit wären sie ein ebenso geeignetes Ziel für eine spekulative Attacke wie zuletzt die deutschen Bundesanleihen. Wenn der Benchmark das US-Zinsniveau ist, dann würde erneut eine Welle von Leerverkäufen die Zinssätze auch in der Schweiz innerhalb kurzer Zeit in die Höhe treiben.

Abbildung 5 – Zinsentwicklung für zehnjährige Schweizer Staatsanleihen, 2011 bis 2015.

Swiss bondsQuelle: Trading Economics.

Nach dem Prinzip der Rotation ließen sich bei entsprechender Koordination à la Bill Gross nacheinander weltweit die Zinssätze für langfristige Staatspapiere in die Höhe treiben. Nach der Türkei, den USA, Russland, Deutschland und vielleicht demnächst auch die Schweiz würden so die Insider auf den Finanzmärkten, die diese Prozesse initiieren, gewaltige Gewinne zu Lasten anderer Anleger realisieren können.

Da man mittelfristig sowieso auch noch mit einer Zinswende insbesondere in den USA rechnet , würde man nur dieser Entwicklung zum Nutzen der daran beteiligten Spekulanten vorgreifen.

Sollte weiterhin gelten, dass die globale Zinsentwicklung sich maßgeblich an der der USA ausrichten muss, d.h. die monetäre Dominanz-Hypothese des US-Dollar gelten, dann wären die Versuche der EZB mittels QE hier eine Abkopplung zu erreichen am Ende zum Scheitern verurteilt. Wie bereits der Flash Crash bei den deutschen zehnjährigen Bundesanleihen zeigt, ist dies unter den derzeitigen institutionellen Rahmenbedingungen der Finanzmärkte unmöglich. Was sind schon monatlich 60 Mrd. Euro – wenn diese denn zu platzieren wären – gegenüber Marktbewegungen, die innerhalb von wenigen Tagen 800 Mrd. Euro vernichten können? Ein Tropfen auf den heißen Stein.

Das Versagen bei der Reregulierung der globalen Finanzmärkte dürfte uns in den kommenden Monaten noch schwer zu schaffen machen.
In einem globalen System des freien unregulierten Kapitalverkehrs und unregulierter Spekulationsmöglichkeiten mittels naked short-selling, dark pools und hoch konzentrierter Marktmacht auf den globalen Finanzmärkten durch Hedgefunds und global agierende Geschäftsbanken kehrt sich das Machtverhältnis Koch und Kellner, d.h. zwischen Zentralbanken und Regierungen aus der einen Seite und den global Playern der Finanzmärkte aus der anderen um. Nicht der Staat und seine Institutionen kontrollieren die Finanzmärkte, sondern vice versa die Finanzmärkt treiben die staatlichen Akteure vor sich her. Dieses fundamentale Versagen bei der Neuordnung der Finanzmärkte zeigt sich eben jetzt erneut nach einer gewissen Atempause seit dem letzten globalen Finanzmarkt-Crash. Weil die global frei herumvagabundierenden Finanzströme nicht durch staatliche Institutionen einzelner Staaten selbst denen der USA nicht zu bändigen sind, wird eben die Weltwirtschaft erneut zum Spielball solcher dominanter Spieler auf der Seite der Finanzmärkte.

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China Minus USA Minus Europa = Null

Manchmal diesen solche einfachen Gleichnisse dazu eine Botschaft zu übermitteln. In der derzeitigen Wirtschafts- und Finanzkrise scheint China zu den großen Gewinnern und die USA und Europa zu den großen Verlierern zu zählen. Schließlich verfügt China über gigantische Währungsreserven, die Tag für Tag aufgrund seines weiterhin hohen Handelsbilanzüberschusses steigen. Dagegen sieht die Lage in den USA trostlos und in Europa dramatisch aus. Die politische Führungskaste in den USA kann sich nicht auf einen Konsolidierungskurs einigen. Statt das Common Good des Gemeinwesens verliert man sich in Verteilungskämpfen. Das Scheitern des Supercommittee[1] ist ein beredtes Beispiel für den Deadlock. Europa treibt ebenfalls in einem Prozess wachsender Zerstrittenheit dem Auseinanderbrechen der Eurozone zu. Die britische Regierung befördert diesen Prozess noch.[2] Wie heiß es so schön: Wer solche Freunde hat, braucht keine Feinde mehr.

Quo vadis China?

Mithin stellt sich die Frage bietet sich für China die historisch einmalige Chance weit über seine Landesgrenzen hinaus, seinen wirtschaftlichen und politischen Einfluss auszudehnen? Der Will der chinesischen Führung dazu ist trotz aller Erklärungen über die friedlichen Absichten unverkennbar. Man lässt seine Muskel im südchinesischen Meer spielen und verschreckt mit exorbitanten Ansprüchen gegenüber den anderen Anrainerstaaten wie Vietnam[3], den Philippinen und Indonesien seine ansonsten hochwillkommenen Handelspartner. Das bleibt nicht ohne Folgen. Die Asiaten haben ein langes historisches Gedächtnis. Man erinnert sich gut, der Zeit als China regionale Hegemonialmacht war. Damit treibt man sie, wie das letzte Asean-Treffen gezeigt hat, in die Arme der USA. Seitdem in der Südchinasee Öl, Gas und andere attraktive Bodenschätze vermutet werden, eskaliert der Konflikt. Da helfen auch erneut anderslautende Erklärungen des US-Präsidenten wenig.[4]

Die USA sind immer noch die global dominierende Seemacht und sie lassen es China spüren.[5] Dies muss für die Chinesen umso bedrohlicher wirken, da sie wie alle anderen ostasiatischen Staaten von dem ungehinderten Zugang zu den Seewegen nach den arabischen Ölquellen und Rohstoffen aus Afrika immer abhängiger werden. Der dramatische Anstieg vom Import von Rohstoffen aus Übersee wird für China zur Achillesferse seiner Wirtschaftsdynamik. Die chinesische Führung weiß darum und versucht durch den Bau von Flugzeugträgern ein strategisches Gegenwicht zu schaffen.[6] Bis aber China militärisch in der Lage wäre die USA als Seemacht herauszufordern, wird wohl noch viel Wasser den Yangtse hinunterfließen. China könnte leicht in einen Rüstungswettlauf hineingeraten. Umgekehrt bedeutet die zunehmende Abhängigkeit China von Rohstoffimporten, dass man nicht die ansonsten zur Schau getragene „Wir lassen uns von niemandem etwas sagen“ hohl klingt. Man muss letztendlich die Realitäten anerkennen.

Doppelstrategie

Chinas traditioneller Weg gegenüber äußeren Bedrohungen oder auch nur wahrgenommenen Bedrohungen war die Abkapselung. Chinas Tradition in der Politik der splendid isolation, findet sinnfällig in der Chinesischen Mauer seinen symbolischen Ausdruck. Leider lässt sich diese Politik nicht mehr praktizieren, da man in der globalen Wertschöpfungskette ein Mittler zwischen Rohstoffimport und Fertigwarenexport gefangen ist. Stoppt der Rohstoffimport kommt Chinas Wirtschaft zu großen Teilen zum Erliegen. Stoppt der Export in die USA und Europa droht China das gleiche Schicksal. Da nützen dann auch alle Währungsreserven nichts.

Von daher versucht Chinas Führung die wirtschaftlichen Beziehungen stetig weiter auszubauen, China dürfte nach Frankreich voraussichtlich im kommenden Jahr Deutschland wichtigster Handelspartner noch vor den USA werden. Wandel durch Handel führt zu Annäherung, so könnte die eine Seite der Doppelstrategie lauten. Die andere besteht darin, dass man seinen direkten Einfluss weit in alle anderen Teile der Welt ausdehnt. Dazu zählt jetzt das in seinem Kern geschwächte Europa. Griechenland und seine Hafenanlagen in Piräus haben es China angetan.[7] Griechenland soll Stützpunkt von Chinas neuer Seidenstraße werden. Allerdings schafft man sich bereits dort durch den Chinese way of employer-employee-relations nach den Deutschen ebenso viele Antipathien. Man investiert dar überhinaus in Solaranlagen in Griechenland, um seine massiven Produktionsüberschüsse loszuwerden. Klar auch hier wird alles auf Pump durch chinesische Geldgeber finanziert.[8] Griechenland droht so in wachsende chinesische Abhängigkeit zu geraten. Aber auch Osteuropa insgesamt gerät immer mehr ins Visier der chinesischen Investoren[9] hinter denen oftmals chinesische Staatsfonds[10] wie CIC[11] stehen. Hinzu kommt der aktuell gescheiterte Versuch in Island große Flächen aufzukaufen.[12]Italien könnte der nächste Kandidat für den Ausbau des Einflusses Chinas in Europa sein.[13] Je mehr die italienische Wirtschaft ins trudeln gerät, desto händeringender sucht man nach Geldgebern. Aber China macht immer wieder den Europäern deutlich: There is no free lunch. Auch in Portugal standen Hafenanlagen ganz oben auf der Wunschliste der potentiellen chinesischen Geldgeber.[14] Mithin geht es nicht nur um reine handelspolitische Beziehungen, sondern parallel dazu um den Auf- und Ausbau eines Stützpunktsystems entlang der europäischen Küstenlinien. Das erzeugt neue Abhängigkeiten insbesondere auch dadurch, dass China dies nicht als reine Finanzinvestition ansieht, sondern die Kontrolle über diese Anlagen übernimmt oder übernehmen möchte. Der Rausschmiss der griechischen Hafenarbeiter und deren Austausch durch billige Arbeitskräfte dürften hierfür nur ein warnendes Beispiel sein. Am Ende könnte es für ein völlig zerstrittenes Europa heißen. China ante portas.

Bleibt eben trotzdem das obige Gleichnis. China kann auch zukünftig nicht ohne den Rest der Welt leben. Das gilt insbesondere für seine wirtschaftlichen Beziehungen mit Europa und den USA.


No-Bailout-Klausel: Italien, Spanien und Frankreich müssen ihren Staatshaushalte aus eigener Kraft konsolidieren

Es ist vorbei. Die Illusion, Deutschland könnte mit einigen anderen kleineren Staaten die restlichen Krisenländer der Eurozone aus dem Schlamassel ihrer Staatsfinanzkrise via EFSF heraus kaufen, ist eine Beautiful Lie, d.h. ein schöner Selbstbetrug mit dem die Politiker der Eurozone die Öffentlichkeit darüber täuschen wollten, dass es eine easy credit Lösung für die Staatsfinanzkrise dieser Länder gebe. Spätestens mit dem Versuch die Sonderziehungsrechte der Bundesbank auf dem G20-Gipfel zu kapern wurde deutlich, dass anything goes, d.h. man versucht alles jenseits jedweder Legalität, um sich zu retten.

Jeder ist sich selbst der Nächste

Unter dem scheinheiligen Vorwand, man müsse das System der Eurozone retten, wird immer schamloser versucht, in die Tasche der anderen zu greifen. Genau dagegen wurde aber die No-Bailout-Klausel in das europäische Vertragswerk eingefügt. Wenn jetzt sogar auf der Ebene des IWF, Christine Lagarde lässt grüßen, und der EZB, Trichet und sein Nachfolger Draghi geben sich die Ehre, versucht wird, an die Mittel der deutschen Steuerzahler heranzukommen, dann zeigt sich hier nachhaltig, wie klamm die anderen sind. Schätzungen für die Refinanzierungsmöglichkeiten über einen gehebelten EFSF gehen davon aus, dass dies höchstens für ein Jahr reichen würde. Mithin würde nach der ersten gehebelten Billion Euro die zweite und dritte fällig werden.

Wie bereits vorher gesagt, nach fest, d.h. Anspannung der Staatsfinanzen insbesondere auch in Deutschland, kommt ab, d.h. der Kollaps der Eurozone mit Deutschland als zentraler Kollateralschaden. Da dies auch den letzten Bürgern hier in Deutschland langsam dämmert, wird diese Politik am massiven Widerstand der deutschen Bevölkerung scheitern. Zeit für eine Beendigung der unfinanzierbaren Währungsunion. Man kann eben nicht völlig unterschiedliche soziale Systeme hinsichtlich der Schuldendisziplin miteinander in einer Währungsunion zusammenketten. Das System sprengt sich über kurz oder lang selbst in die Luft.

Der Traum einer gemeinsamen Währungsunion ist zu Ende. Jetzt sollte die strikte Einhaltung der No-Bailout-Klausel gelten und sonst gar nichts. Die Dominos sind bereits gefallen.

Italien: Jeder bekommt was er verdient

Die Italiener haben schon lange gelernt mit schlechten Regierungen zu überleben. Man hat sich seit Jahrzehnten durchgewurstelt. Das war eigentlich allen innerhalb und außerhalb Italiens wohlbekannt. Man hat sich deshalb daran gewöhnt, dass dies eben ein Naturrecht italienischen dolce far niente als Lebensstil sei. Man lässt es sich gut gehen, lebt auf Pump und denkt nicht an die Zukunft. Jetzt rächt sich das. In einer sich immer mehr ausweitenden Vertrauenskrise über das sorglose Schuldenmachen der zurückliegenden Jahre ohne ernsthafte Bemühungen mittels Strukturreformen und Einnahmen- und Ausgabendisziplin des Staates sich aus der prekären wirtschaftlichen Lage zu befreien, ist es jetzt allem Anschein nach zu spät mittels einer Notoperation am Staatshaushalt das Blatt noch einmal zu wenden. Von daher ist Mitleid fehl am Platze. Hier gilt erneut der Spruch: Too little to late.

Die Wut über die Rating-Agenturen ist diesmal fehl am Platze

Die Aufgabe von Kreditrating-Agenturen ist es die Bonität – sprich das Risiko eines Zahlungsausfalls – in diesem Fall eines Landes einzuschätzen. Letztendlich muss man deshalb früher oder später reagieren, wenn nach bestem Wissen und Gewissen, das ist man ja der Öffentlichkeit und den Investoren auf den Finanzmärkten schuldig, zu dem Ergebnis kommt, dass es zu einem Zahlungsausfall in absehbarer Zeit kommen muss. Zwei wichtige Indikatoren sind nun mal bei der Bonitätsprüfung von Staaten, ob ihre Haushaltsdefizit sowie die Staatsschuldenhöhe insgesamt auf Dauer für die Bedienung der Staatsschuldpapiere ausreichen werden. Es wäre daher die Aufgabe der Staaten nicht nur der Eurozone für eine nachhaltige stabile Finanzverfassung zu sorgen. Diese fiskalische Disziplin ist jedoch immer mehr weltweit abhanden gekommen. Japan schießt derzeit mit über 200% Staatsschuldenquote weltweit den Vogel ab.

Eigentlich muss man auch in der Eurokrise den Rating-Agenturen vorwerfen, dass sie erneut viel zu spät Druck auf die Regierungen ausgeübt haben. Man hat nach Ausbruch der globalen Wirtschafts- und Finanzkrise lange gewartet – im September werden es drei Jahre sein – ob es der globalen Staatengemeinschaft gelänge, die außer Kontrolle geratenen globalen Finanzmärkte wieder auf einen Pfad der Tugend zurückzuführen. Das ist offensichtlich nicht absehbar. Außer einigen kosmetischen Korrekturen hat sich hinsichtlich der strikteren Finanzmarktregulierung nichts getan. Man hat einfach weitergewurstelt wie bisher in der stillen Hoffnung, dass es irgendwie den Selbstheilungskräften der Märkte gelingen möge, die Krise zu überwinden.

Alle Lösungen die mit der immer länger werdenden Liste von Rettungsschirmen oder auch –paketen entwickelt worden sind, waren mehr oder weniger Versuche den drohenden unmittelbaren Finanzkollaps abzuwenden jedoch um den Preis, dass dieser umso heftiger zu einem späteren Zeitpunkt aufgrund erneut kumulierter Schuldenberge über den Bürgern weltweit zusammenbrechen würde. Die stille Hoffnung man könnte Jahre oder gar Jahrzehnte mit Umschulden vor dem Tag des jüngsten Gerichts gewinnen, erweist sich immer mehr als Illusion. Die Krise schleppt sich fort und die Phasen relativer Ruhe werden immer kürzer. Der Glaube schwindet, dass es den politisch Verantwortlichen gelingt das mehr oder weniger Unabwendbare noch einmal abzuwenden oder zumindest wenigsten aufzuschieben.

Der Kern der Krankheit des globalen Finanzsystems ist eine Vermögensillusion. Es wurden zum Zweck der vorübergehenden Systemsstabilisierung immer mehr Transaktionen über Kredite statt über vorhandenes Einkommen und Vermögen finanziert. Ob das die ausufernden Konsumentenkredite waren, ob der Staat sich regelmäßig immer weiter verschuldete oder waghalsige Finanzierungen von Investitionen in zweifelhafte Investitionsprojekte vorgenommen wurden, immer vertraute man darauf, dass die überall rasch wachsenden Schuldenberge noch weiter wachsen könnten. Es ist ja bisher immer gut gegangen.

Nun sind Schulden der einen umgekehrt auch Forderungen der anderen. Mithin könnte man ja glauben, dass sich am Ende alles fein säuberlich saldiert. Wo ist also das Problem vieler Rhetoriker der Schulden ohne Sühne Fraktion.

Was bleibt ist, dass es eben Nettoschuldner und Nettogläubiger gibt. Die Nettoschuldner insbesondere die großen drohen nun sukzessive pleite zu gehen. Das befreit die Nettogläubiger von der Illusion noch etwas von ihren Forderungen eintreiben zu können. Der Schuldenfalle steht eben auch die Gläubigerfalle gegenüber. Wenn die einen ihre Schulden nicht mehr bedienen können und damit nicht am Ende de facto sondern auch de jure pleite sind, hat dies für viele Nettogläubiger den gleichen Effekt. Ihre vermeintlichen Aktiva sind nichts mehr wert und damit sind auch sie überschuldet und pleite. Darum auch das verzweifelte Bemühen der Gläubigerstaaten den Schuldnerstaaten noch etwas abzupressen oder durch Umschuldung möglichst auf den St Nimmerleinstag die Möglichkeit zu eröffnen die eigene Pleite abzuwenden. Gläubiger und Schuldner sitzen eben im gleichen Boot. Wenn es sinkt ersaufen Gläubiger wie Schuldner.

Wenn die Rating-Agenturen jetzt durch ihre Senkungen von Bonitäten von zahlreichen Ländern auf den Junk-bond-Status diese Tatsache auch dokumentieren, dann leisten sie nur einen Beitrag zum Abbau der Vermögensillusion. Dies ist ein schmerzlicher Erkenntnisprozess und wird weil voraussichtlich ungeordnet zu weiteren heftigen Verteilungskämpfen führen. Das ist dann aber nicht die Schuld der Rating-Agenturen. Schließlich war es auch nur ein naives Kind, dass offen aussprach was alle hätten sehen können. Der Kaiser hat keine Kleider an, er ist nackt. Und bekanntlich kann man einem nackten man nicht mehr in die Tasche greifen.

Vor dem Downgrade Ratings Tsunami?

Seit Wochen häufen sich die Meldungen in der Presse, dass die drei großen internationalen Ratingagenturen S&P, Moody’s und Fitch die Bonitäten zahlreicher Länder herabgesetzt (Zypern, Griechenland, Portugal, Spanien) haben oder ihre bisherigen Bonitäten für Länder wie USA, Japan, Großbritannien, Frankreich, Belgien und Italien überprüfen und mit einem negativen Ausblick versehen haben. Mithin könnte es bei einer grundsätzlichen Neubewertung der überall ausufernden Staatsschuldenproblematik zu einer Kaskade von Downgrades in den wichtigsten Industrienationen kommen. Das käme einem finanziellen Tsunami oder Erdbeben gleich.

Da Bonitäten für Staatsanleihen institutionell als Risikomaß für Anlageentscheidungen institutioneller Anleger wie Banken, Versicherungen, Pensionsfonds aber auch Zentralbanken maßgeblich sind, bedeutete dies, dass es zu gewaltigen Umschichtungen am Kapitalmarkt kommen muss. Da gerade ein großer Teil der oben aufgeführten Länder aber noch als Retter für beispielsweise der Krisenländer in Europa auftreten sollen, verlieren sie mit einem Downgrade selbst an finanziellen Handlungsspielräumen und müssen sich auf höhere Zinskosten einstellen. Dies könnte gemeinsame Anstrengungen noch Mittel für Rettungsschirme à la Griechenland oder den ESM zur Verfügung zu stellen gefährden. Steigende Finanzierungskosten für die wichtigsten Staaten auf den globalen Finanzmärkten beschränken deren Handlungsmöglichkeiten deutlich.

Das Rating-Dilemma: Mark-to-Market-Risk oder systematische Falschbewertungen?

Die Ratingagenturen stecken in der Zwickmühle. Versagen sie erneut wie im Falle der Bewertungen von Verbriefungen den später als toxic papers benannten asset backed securities (ABS), dann droht ihnen die Bedeutungslosigkeit, weil niemand mehr ihre Ratings ernst nimmt. Wenn eben Ratings nach Opportunitätsüberlegungen gegeben werden, um den Betroffenen einen Gefallen zu tun, wird bei rational denkenden Finanzmarktteilnehmern diese Fehlbewertung berücksichtigt werden. Man korrigiert für die eigene Anlageentscheidung intern die offiziellen Ratings selbst nach unten. Nur Betrüger werden dann mit der Behauptung hausieren gehen, dass sie den offiziellen Ratings noch vertraut haben, wenn ihre Hochrisikostrategie schief gehen sollte.

Andererseits ist den Ratingagenturen natürlich bewusst, dass sie die derzeitige desolate globale Finanzmarktlage mit ihrer korrekten Bewertung noch deutlich verschärfen können. Sie wirken hinsichtlich einer globalen Finanzmarktkrise prozyklisch. Dass Staaten – ein Beispiel ist Portugal – dies als Angriff auf ihre Souveränität und Integrität ansehen und mit rechtlichen einschließlich strafrechtlichen Schritten gegen die Ratingagenturen drohen, macht ihre Lage nicht einfacher. Mithin dürfte sich das zögerliche Anpassen der Ratings an die tatsächlich dramatische Finanzlage der einzelnen Länder wohl fortsetzen. Es bleibt für alle Beteiligten eine Zitterpartie, da von jeder Entscheidung ein Dominoeffekt ausgehen kann. Weil nicht sein kann, was nicht sein darf, wird das Hin- und Her zur Unsicherheit der Finanzmärkte in den kommenden Monaten erheblich beitragen.