Flash Crash an den globalen Bondmärkten und das QE der EZB

In der vergangenen Woche fand ein außerordentliches Ereignis auf den globalen Bondmärkten statt. Nach groben Schätzungen wurden innerhalb weniger Tage rund 900 Mrd. US-Dollar (ca. 800 Mrd. Euro) durch Verkäufe insbesondere von Staatschuldverschreibungen nach dem Prinzip mark-to-market vernichtet. Offenbar hat ein Flash Crash an den globalen Bondmärkten stattgefunden, der seinen Ursprung in den Ländern der Eurozone und insbesondere auch in Deutschland hatte. Von dort pflanzte sich dieser Schock danach auf den globalen Bondmärkten fort.
Zwar hat es eine geringfügige Korrektur am späten Freitag letzter Woche und zum Wochenbeginn dieser Woche in Deutschland gegeben, aber insgesamt hat auch nach den letzten Zahlen sich der Zinssatz für zehnjährige Bundesanleihen innerhalb weniger Tage trotzdem von rd. 0,05% auf 0,48% fast verzehnfacht.
Abbildung 1 – Zinsentwicklung für zehnjährige Bundesanleihen, 2013 bis 2015.

Germany bondsQuelle: Trading Economics.
Neben den Ländern innerhalb der Eurozone wie Portugal, Spanien, Italien und Frankreich waren auch Großbritannien und die Schweiz in Europa, aber auch die USA, Japan und Australien mit in diesen Kurssturz hingezogen worden. Damit wiederholt sich ein ähnliches Ereignis vom vergangenen Jahr als kurzzeitig in den USA die Bondmärkte ebenfalls drastisch am 15. Oktober 2014 einbrachen. Dieser kurzzeitige Kurssturz an den US-Bondmärkten konnte auch nachträglich nicht auf fundamentale Ursachen zurückgeführt werden. Mithin könnten Bondtrader bereits damals dafür verantwortlich gewesen, die mit ihrem Algorithmic-Trading-Programmen eine Kaskade von Verkaufsorders ausgelöst haben, die aufgrund von stop-loss-Regeln in anderen Programmen eine Verkaufskaskade herbeiführten.

Abbildung 2 – Zinsentwicklung für zehnjährige US-Bundesanleihen, 2013 bis 2015.

US BondsQuelle: Trading Economics.

Ein Indiz hierfür ist ein Tweet von Bill Gross, der vorher einen Tweet auf Twitter angesetzt hatte, der „German 10-year bunds ‚the short of a lifetime‘ „ als den short selling des Lebens ausrief. Da er im vergangenen Jahr nicht ganz freiwillig als CEO beim damals weltweit größten von PIMCO ausgeschieden war und danach zu Janus wechselte, gab er implizit damit die Richtung der Wette vor. Wegen des Zinsspreads zwischen zehnjährigen US-Staatsanleihen und deutschen Bundesanleihen von 200 Basispunkten, konnte mit naked short-selling von entsprechenden Bundesanleihen via IOUs auf ein Schließen dieses Zinsdifferentials zu Lasten der deutschen Staatspapiere spekuliert werden.

„You’ve got 200 basis points of spread to narrow between German bunds and U.S. Treasuries,” Gross said. „If levered, gosh, maybe you don’t do as well as Soros and Druckenmiller, but it comes close,“ he said.” ebenda

Genau diese spekulative Attacke auf die deutschen Bundesanleihen geschah dann auch innerhalb weniger Tage. Zwar ist bisher nicht nachweisbar, dass der Janus Global Unconstrained Bond Fund dabei selbst eine zentrale Rolle übernommen hätte, aber Bill Gross übernahm mit seiner öffentlichen Ankündigung genau die Funktion eines Koordinators, der andere zu einer solchen koordinierten Spekulativen Attacke ermunterte.

Wer also weltweit dem Rat von Bill Gross folgte, der konnte innerhalb weniger Tage ein gewaltiges Schnäppchen machen, denn wie gesagt musste er nur mittels ungedeckter Leerverkäufe den Kurs der zehnjährigen Bundesanleihen in den Keller treiben, um dann danach durch Ankäufe die Gewinne aus dem veränderten Zinsspread – wie gesagt Faktor 10 – zu realisieren. Die Kosten tragen dabei diejenigen, die in der Verkaufspanik ihre Bundesanleihen auf den Markt geworfen hatten und ein temporäres drastisches Überangebot verursachten. Wieviel dieser Verkaufsorders auf ungedeckte Leerverkäufe, d.h. IOUs zurückgehen, ist derzeit dem Autor dieses Beitrags nicht bekannt. Da der globale Markt für Bonds rund 45 Bill. US-Dollar umfasst , eröffnet sich offenbar ein äußerst lukratives Feld für die Flash Boys an den globalen Bondmärkten , die bisher vergleichsweise weniger unter solchen spekulativen Attacken in der Vergangenheit zu leiden hatten. Nun scheint die globale Community von Investoren bzw. Spekulanten im Zuge einer zunehmenden Unsicherheit über die Richtung der globalen Zinsentwicklung sich selektiv einzelne Teilmärkte vorzunehmen.

Dies lässt auch anerkannte Geldtheoretiker wie Markus Brunnermeier von der Princeton Universität relativ ratlos zurück. Allerdings sieht er in der Aktion von Bill Gross ein mögliches Koordinierungsmittel, d.h. eine Möglichkeit solche spekulative Attacken zu initiieren. Als immer noch besonders prominente Persönlichkeit unter den Investoren aus den globalen Bondmärkten verfügt er über genügend Reputation in der Community, um diese hinter sich scharen zu können. Gleichzeitig konnte er sich für seinen unrühmlichen Abgang bei PIMCO, der zur Allianz Gruppe gehört , rächen. Rache ist bekanntlich für den der sie verübt süß.

Folgt man der Hypothese der Wallace-Neutralität , dann kann eine Zentralbank kaum nachhaltig mit einer Politik des QE die langfristigen Zinsen am Kapitalmarkt dauerhaft absenken. Die Erfahrungen der Fed in den USA scheinen dies bereits bestätigt zu haben. Nach drei Runden QE unter Ben Bernanke wurde sukzessive deutlich, dass die Effekte der Ankaufprogramme von Mal zu Mal schwächer wurden oder gemessen am langfristigen Verlauf der Zinsstrukturkurve der USA ganz ausblieben und stattdessen die Zinsanstiege sich dort fortsetzten. Als die EZB plötzlich meinte das Zaubermittel QE gegen die Wachstumsschwäche der Eurozone einsetzen zu müssen, galt bereits der Spruch von Michael Gorbatschow: „Wer zu spät kommt, den bestraft das Leben.“

Der Zeitpunkt an dem QE noch eine Wirkung auch in der Eurozone hätte entfalten können ist längst vorbei. Die Wachstumsschwäche der Eurozone beruht nicht auf einer monetären Unterversorgung der Privatwirtschaft mit billigen Krediten, sondern resultiert aus strukturellen Problemen, die durch unterlassene und/oder verschleppte Reformen in der Realwirtschaft einen wirtschaftlichen Wiederaufschwung bremsen. Es gehört zu den Illusionen der Geldpolitiker der EZB im Zentralbankrat zu glauben, dass man sich mittels massiver Liquiditätsbereitstellung endlos Zeit kaufen könnte, um diese Defizite in der allgemeinen Wirtschaftspolitik hinsichtlich unerlässlicher Strukturreformen auszugleichen.

Dass sogar Deutschland als Musterknabe der Eurozone hinsichtlich Defizitabbau der Staatsverschuldung, hohem Beschäftigungsstand, sogar zu hohen Leistungsbilanzüberschüssen und insgesamt durchaus angemessenem Wirtschaftswachstum wie bereits zuvor auch die USA im vergangenen Jahr sich vor solchen spekulativen Attacken durch die Finanzmärkte nicht schützen kann, sagt einiges über die Risiken für andere Länder aus, die weitaus weniger günstig positioniert sind. Wenn selbst der vergleichsweise Stärkste sich dagegen nicht behaupten kann, was passiert erst, wenn andere mit schwächerer Konstitution ähnlichen Attacken ausgesetzt sind?

Russland musste im vergangenen Jahr die Erfahrung machen, dass man diesen Angriffen der internationalen Finanzmärkte weitgehend wehrlos ausgeliefert ist. Innerhalb weniger Wochen schossen die Zinssätze für russische zehnjährige Staatsanleihen von etwa 10% auf über 16% in die Höhe und dieser Zinsschock konnte nur dadurch wieder teilweise kompensiert werden, in dem man in großem Umfang Devisenreserven zur Stützung des Wertpapier- und Wechselkurses des Rubels einsetzte.

Abbildung 3 – Zinsentwicklung für zehnjährige russische Staatsanleihen, 2013 bis 2015.

Russian BondsQuelle: Trading Economics.

Zuvor war es insbesondere auch die Türkei, die mit einem Zinsschock fertig werden musste als ihnen die internationalen Investoren das Vertrauen entzogen.
Abbildung 4 – Zinsentwicklung für zehnjährige türkische Staatsanleihen, 2011 bis 2015.

Turkey bondsQuelle: Trading Economics.

Auch hier schossen innerhalb eines vergleichsweise kurzen Zeitraums die Zinssätze von zuvor etwa 6% auf über 11% in die Höhe.

Danach ging es für die Schweiz in die umgekehrte Richtung als die Schweizer Nationalbank überraschend beschloss ihren Euro-Peg des Schweizer Frankens aufzugeben. Die Zinssätze für zehnjährige Schweizer Staatsanleihen gingen analog zu denen der deutschen seither massiv in den Keller und liegen derzeit bei 0,08%. Damit wären sie ein ebenso geeignetes Ziel für eine spekulative Attacke wie zuletzt die deutschen Bundesanleihen. Wenn der Benchmark das US-Zinsniveau ist, dann würde erneut eine Welle von Leerverkäufen die Zinssätze auch in der Schweiz innerhalb kurzer Zeit in die Höhe treiben.

Abbildung 5 – Zinsentwicklung für zehnjährige Schweizer Staatsanleihen, 2011 bis 2015.

Swiss bondsQuelle: Trading Economics.

Nach dem Prinzip der Rotation ließen sich bei entsprechender Koordination à la Bill Gross nacheinander weltweit die Zinssätze für langfristige Staatspapiere in die Höhe treiben. Nach der Türkei, den USA, Russland, Deutschland und vielleicht demnächst auch die Schweiz würden so die Insider auf den Finanzmärkten, die diese Prozesse initiieren, gewaltige Gewinne zu Lasten anderer Anleger realisieren können.

Da man mittelfristig sowieso auch noch mit einer Zinswende insbesondere in den USA rechnet , würde man nur dieser Entwicklung zum Nutzen der daran beteiligten Spekulanten vorgreifen.

Sollte weiterhin gelten, dass die globale Zinsentwicklung sich maßgeblich an der der USA ausrichten muss, d.h. die monetäre Dominanz-Hypothese des US-Dollar gelten, dann wären die Versuche der EZB mittels QE hier eine Abkopplung zu erreichen am Ende zum Scheitern verurteilt. Wie bereits der Flash Crash bei den deutschen zehnjährigen Bundesanleihen zeigt, ist dies unter den derzeitigen institutionellen Rahmenbedingungen der Finanzmärkte unmöglich. Was sind schon monatlich 60 Mrd. Euro – wenn diese denn zu platzieren wären – gegenüber Marktbewegungen, die innerhalb von wenigen Tagen 800 Mrd. Euro vernichten können? Ein Tropfen auf den heißen Stein.

Das Versagen bei der Reregulierung der globalen Finanzmärkte dürfte uns in den kommenden Monaten noch schwer zu schaffen machen.
In einem globalen System des freien unregulierten Kapitalverkehrs und unregulierter Spekulationsmöglichkeiten mittels naked short-selling, dark pools und hoch konzentrierter Marktmacht auf den globalen Finanzmärkten durch Hedgefunds und global agierende Geschäftsbanken kehrt sich das Machtverhältnis Koch und Kellner, d.h. zwischen Zentralbanken und Regierungen aus der einen Seite und den global Playern der Finanzmärkte aus der anderen um. Nicht der Staat und seine Institutionen kontrollieren die Finanzmärkte, sondern vice versa die Finanzmärkt treiben die staatlichen Akteure vor sich her. Dieses fundamentale Versagen bei der Neuordnung der Finanzmärkte zeigt sich eben jetzt erneut nach einer gewissen Atempause seit dem letzten globalen Finanzmarkt-Crash. Weil die global frei herumvagabundierenden Finanzströme nicht durch staatliche Institutionen einzelner Staaten selbst denen der USA nicht zu bändigen sind, wird eben die Weltwirtschaft erneut zum Spielball solcher dominanter Spieler auf der Seite der Finanzmärkte.

Euro auf Talfahrt gegenüber dem US-Dollar – Hilft das der deutschen Konjunktur?

Seit dem Mai 2014 ist der Euro-Wechselkurs gegenüber dem US-Dollar von rund 1,39 auf rund 1,29 US-Dollar je Euro gefallen. Damit scheint die EZB dem Wunsch insbesondere auch der Krisenländer der Eurozone – und hierzu zählen inzwischen ja neben Italien jetzt auch Frankreich – den Euro-Wechselkurs des Euro zur Steigerung der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der Länder der Eurozone gegenüber der übrigen Welt zu steigern, um die erneute Rezessionsgefahr damit zu bannen. Trotzdem dürfte ein solcher Schritt nur einen Tropfen auf den heißen Stein sein von dem ironischer Weise die deutsche Exportwirtschaft am meisten profitiert, da sie im Unterschied zu den Euro-Krisenländern international breiter und bereits zuvor wettbewerbsfähiger aufgestellt ist. Dazu passt auch die jüngste Meldung des Statistischen Bundesamtes, das die Exporte im Juli 2014 gegenüber dem Vorjahresmonat deutlich um 8,3% angezogen haben. Allerdings ist hier Vorsicht geboten. Eine Schwalbe macht noch keinen Sommer. Ein einzelner Monatswert zeigt keine nachhaltige Belebung der deutschen Exportwirtschaft an. Im ersten Halbjahr 2014 war der Wachstumsbeitrag des Außenhandels (Export minus Importe) zum Bruttoinlandsprodukt mit insgesamt -0,2 % negativ. Es müsste daher noch einiges in der zweiten Jahreshälfte beim Export passieren, um den damit gesetzten negativen Trend umzukehren und deutlich nach oben in den positiven Bereich zu verschieben.
Weil die Öl- und Gaspreise deutlich sinken, dürfte es auch nichts mit einer durch Abwertung des Euro induzierten importierten Inflation werden. Sie tragen ja zu einem erheblichen Teil zum Rückgang der Inflationsrate in Deutschland und der Eurozone bei.
Hinzu kommt, dass der Leistungsbilanzüberschuss der deutschen Wirtschaft voraussichtlich in diesem Jahr bei etwa 7,2% des BIPs liegen wird. Damit wächst auch der politische Druck auf Deutschland mehr für den Abbau des Leistungsbilanzungleichgewichts zu unternehmen.

Sanktionen EU versus Russland

Die seit dem Einmarsch Russland auf der Krim eskalierende Sanktionsspirale hat zumindest den Handel mit Russland deutlich um 15% einbrechen lassen (Abbildung 1). Zuvor galt Russland noch durchaus als attraktiver Wachstumsmarkt für die deutsche Wirtschaft. 

Abbildung 1 – Außenhandel zwischen Deutschland und Russland, 2013 – 2014.

Deutschland Russland Handel

Hinzu kommt, dass sich die Ukraine-Krise weiter verschärft. Jetzt sollen weitere Sanktionen seitens der EU und vice versa von Russland den bereits bestehenden Sanktionen folgen. Damit dürfte der Handel mit Russland noch weiter deutlich Schaden nehmen.
Neben den direkten Effekten wirken sich die Sanktionen auch indirekt negativ insbesondere auch aus die osteuropäischen Mitgliedsländer der EU aus. Diese sind ja wesentlich stärker als Deutschland vom Handel mit Russland abhängig. So rutschte ja bereits Finnland erneut in die Rezession auch wenn zuletzt ein moderater Aufschwung wieder zu verzeichnen war. Die größten Sorgen dürften aber die Entwicklungen in den zwei nach Deutschland größten Volkswirtschaften der Eurozone bereiten. Frankreich und Italien stehen oder sind bereits in einer erneuten Rezession. Da sie aber zu den wichtigsten Handelspartnern der deutschen Wirtschaft zählen, sind die dortigen Ausfälle schwer durch andere Exporte in andere Länder in der Weltwirtschaft auszugleichen.

Weitere Konjunkturrisiken außerhalb der Eurozone

Zwar läuft derzeit die Konjunktur in den USA erstaunlich positiv, aber dies ist nur eine Momentaufnahme, da ja das erste Quartal des Jahres 2014 mit einem deutlichen Minus abschloss.
Großbritannien könnte vor erheblichen Turbulenzen stehen, wenn das Unabhängigkeitsreferendum von Schottland zu einer Abspaltung vom Rest Großbritanniens führt.
Brasilien steht ebenfalls am Rande einer Rezession und China kämpft um das Erreichen des Wachstumsziel von 7,5% in diesem Jahr, was gegenüber den vorherigen Wachstumsrate mit über 10% durchaus als Abkühlung der Wachstumsdynamik der chinesischen Wirtschaft angesehen werden muss. Auch Südafrika schwächelt zuletzt. Die Erfolgsstory der deutschen Wirtschaft aufgrund der stark angestiegenen Exporte in die BRICS-Staaten ist wohl fürs erste nicht mehr fortsetzbar. Hierzu trägt auch die restriktivere Geldpolitik der Fed in den USA bei, die ja ihr Ankaufprogramm QE3 seit Jahresanfang zurückfährt und damit der globalen Weltwirtschaft Liquidität entzieht. Zwar hält die Bank of Japan an ihrem Kurs der exzessiven Liquiditätsschöpfung fest, aber die japanische Wirtschaft befindet sich trotzdem in einem Abwärtsstrudel. Auch die chinesische Regierung tritt ja auf die Bremse bei der Kreditexpansion und versucht insbesondere die chinesischen Schattenbanken unter ihre Kontrolle zu bekommen, wo zuletzt besonders stark die Kredite geflossen sind.
Fragilität der Weltwirtschaft aufgrund weltweiter militärische und politischer Spannungen
Zusammen mit den weltweiten Spannungen – Ukrainekrise (siehe oben), IS-Terrorismus im Irak und Syrien und sich zuspitzender Konflikte im südchinesischen und ostchinesischen Meer – wächst die Fragilität der Weltwirtschaft, die durch politische und militärische Konflikte erheblichen Ausmaßes Schaden in den kommenden Monaten nehmen dürfte.

Fazit

All das macht wenig Hoffnung für ein erfolgreiches Jahr der deutschen Exportwirtschaft, aber bekanntlich stirbt die Hoffnung zuletzt. Ein niedriger Euro-Wechselkurs reicht hierfür keineswegs aus.

Vor einer deutsch-französischen Fiskalunion?

Vor einer deutsch-französischen Fiskalunion? Die Öffentlichkeit fiebert dem 9. Dezember 2011 entgegen. Was offenbar auf der Agenda steht ist der Entwurf für eine Fiskalunion, den sich die Länder im Zuge einer Änderung der Europäischen Verträge unterwerfen können oder nicht. Das soll die Grundlage für eine neue Währungsunion, einen quasi neuen Euro schaffen. Offenbar sind sich Merkel und Sarkozy einig, dass Deutschland und Frankreich diesen Schritt so rasch wie möglich vollziehen wollen. Allerdings bleiben noch weiterhin viele Fragen offen. Einig ist man sich im Grundsätzlichen, d.h. das eine nachhaltige fiskalische Stabilität via Schuldenbremse und strikten automatischen Sanktionen bei Verletzung der Stabilitätskriterien des Maastricht Vertrags die Grundlage sein sollen. Für die anderen EU-Mitgliedsländer wird dies als fait accompli präsentiert werden. Mithin werden die übrigen Länder entscheiden müssen, ob sie in der Eurozone unter den geänderten Bedingungen verbleiben wollen oder nicht. Take it or leave it, lautet die Devise.

Sind die Menschen in Frankreich und in Deutschland zu einem solchen Souveränitätsverzicht bereit?

Die offene Frage bleibt, wie wird diese Entscheidung mit den nationalen Verfassungen Deutschland und Frankreichs abgesichert? In Frankreich wurde ja bereits einmal der Entwurf einer Europäischen Verfassung per Volksentscheid abgelehnt. In Deutschland ist bisher die Stimmung auch nicht gerade zugunsten eines solchen Verzichts in der Bevölkerung weit verbreitet. Sollten Merkel und Sarkozy das Risiko eingehen in beiden Ländern einen Volksentscheid für die Verfassungsänderung einzugehen, dann dürfte das kommende Jahr bis zu diesem Termin weiterhin turbulent verlaufen. Scheitert der Versuch einer Fiskalunion zwischen Deutschland und Frankreich, dann ist die Eurozone am Ende. Letztendlich ist dies jedoch der einzige gangbare Weg, der zum Erhalt der Eurozone noch bleibt.

No-Bailout-Klausel: Italien, Spanien und Frankreich müssen ihren Staatshaushalte aus eigener Kraft konsolidieren

Es ist vorbei. Die Illusion, Deutschland könnte mit einigen anderen kleineren Staaten die restlichen Krisenländer der Eurozone aus dem Schlamassel ihrer Staatsfinanzkrise via EFSF heraus kaufen, ist eine Beautiful Lie, d.h. ein schöner Selbstbetrug mit dem die Politiker der Eurozone die Öffentlichkeit darüber täuschen wollten, dass es eine easy credit Lösung für die Staatsfinanzkrise dieser Länder gebe. Spätestens mit dem Versuch die Sonderziehungsrechte der Bundesbank auf dem G20-Gipfel zu kapern wurde deutlich, dass anything goes, d.h. man versucht alles jenseits jedweder Legalität, um sich zu retten.

Jeder ist sich selbst der Nächste

Unter dem scheinheiligen Vorwand, man müsse das System der Eurozone retten, wird immer schamloser versucht, in die Tasche der anderen zu greifen. Genau dagegen wurde aber die No-Bailout-Klausel in das europäische Vertragswerk eingefügt. Wenn jetzt sogar auf der Ebene des IWF, Christine Lagarde lässt grüßen, und der EZB, Trichet und sein Nachfolger Draghi geben sich die Ehre, versucht wird, an die Mittel der deutschen Steuerzahler heranzukommen, dann zeigt sich hier nachhaltig, wie klamm die anderen sind. Schätzungen für die Refinanzierungsmöglichkeiten über einen gehebelten EFSF gehen davon aus, dass dies höchstens für ein Jahr reichen würde. Mithin würde nach der ersten gehebelten Billion Euro die zweite und dritte fällig werden.

Wie bereits vorher gesagt, nach fest, d.h. Anspannung der Staatsfinanzen insbesondere auch in Deutschland, kommt ab, d.h. der Kollaps der Eurozone mit Deutschland als zentraler Kollateralschaden. Da dies auch den letzten Bürgern hier in Deutschland langsam dämmert, wird diese Politik am massiven Widerstand der deutschen Bevölkerung scheitern. Zeit für eine Beendigung der unfinanzierbaren Währungsunion. Man kann eben nicht völlig unterschiedliche soziale Systeme hinsichtlich der Schuldendisziplin miteinander in einer Währungsunion zusammenketten. Das System sprengt sich über kurz oder lang selbst in die Luft.

Der Traum einer gemeinsamen Währungsunion ist zu Ende. Jetzt sollte die strikte Einhaltung der No-Bailout-Klausel gelten und sonst gar nichts. Die Dominos sind bereits gefallen.

Frankreichs Umschuldungsvorschlag für Griechenland

Um einen Schuldenschnitt für private Anleger griechischer Staatschuldpapiere zu vermeiden, hat die französische Regierung jetzt folgenden Vorschlag gemacht: Banken und Versicherungen können Staatsanleihen mit einer Laufzeit unter drei Jahren in AAA geratete dreißigjährige griechische Staatsanleihen umtauschen. Damit würde eine drastische Fristentransformation erreicht, da die neuen Papiere erst in dreißig Jahren fällig würden. Um laufend Zinszahlungen zu vermeiden, sollen diese Papiere als sogenannte Zero-bond-Anleihen erfolgen. Es würden keine laufenden Zinszahlungen fällig, sondern die gesamte Summe würde nach dreißig Jahren plus Zins und Zinseszins rückzahlbar sein.

Es fehlt an willigen Banken

Eine phantastische Vorstellung für Griechenland. Ihnen droht dann jetzt nicht unmittelbar die Staatspleite, aber garantiert in dreißig Jahren. Das nennt man dann Generationengerechtigkeit à la Francaise.

Auf dieses Vodoo-Finanzierungsmodell wollen sich bloß nicht genug Geschäftsbanken oder Versicherungen einlassen. Es ist einfach zu windig. Schließlich können diese Papiere ja auch in den dreißig Jahren praktisch wertlos werden. Niemand glaubt ernsthaft daran, dass die Griechen in dreißig Jahren einen solchen Schuldenberg auf einen Schlag bedienen könnten.

Griechenland: EU-Länder einigen sich auf ESM-Krisenfond

rüher hieß es immer, wenn man nicht mehr weiter weiß, dann gründet man einen Arbeitskreis. Offenbar ist die Debatte um die freiwillige Beteiligung privater Anleger im EcoFin-Rat ergebnislos verlaufen. Was macht dann? Man klammert das Problem aus.Die ursprünglich erhofften 31 Milliarden Euro, die nach Schäubles Vorstellungen aufgebracht werden sollten, werden wohl auf freiwilliger Basis nicht zustande kommen. Nun hat man sich auf einen weiteren faulen Kompromiss geeinigt. Statt der ursprüngliche 120 Mrd. Euro des Rettungspakets II fällt dieses nun etwas bescheidener aus, 80 Mrd. Euro eben. [1] Schäuble kann verkünden, dass er sich durchgesetzt hat und nicht die volle Summe hat übernehmen müssen, die Franzosen können für sich reklamieren, dass sie eine Verpflichtung zur Beteiligung privater Anleger verhindert haben.

Jetzt wird das ganze Griechenland-Problem im ESM versteckt. Eigentlich brauchte man derzeit unmittelbar ja für Griechenland keine 120 Milliarden Euro. Es ging ja nur um die Anschlussfinanzierung für die Jahre 2013 folgende. Das Ganze war also eine Vorsorge und gleichzeitig der Versuch zusätzliche Mittel für diese Zeit zu mobilisieren falls die bisher beschlossene Summe des ESM für weitere Krisenfälle nicht ausreichen sollte. Jetzt muss man sich eben darauf einstellen, dass der ESM für die Anschlussfinanzierung der Griechen ab 2013 in Anspruch genommen werden muss. Sollte es wegen Irland, Portugal oder Spanien zusätzlichen Finanzierungsbedarf geben, dann muss man eben später nachbessern. Damit hofft man nun das Ganze vom Tisch kriegen zu können.

EcoFin-Rat eine Art von Wirtschaftsregierung?

Man hat ja immer wieder behauptet der EcoFin-Rat unter dem Vorsitz von Jean-Claude Juncker könne so etwas wie eine Wirtschaftsregierung für Europa darstellen. Dabei erweist sich immer mehr, dass dort keine richtungsweisenden Entscheidungen getroffen werden. Bei der Finanzmarktreform ist man dort ebenfalls gescheitert. Ob Transaktionsteuer oder jetzt wieder bei der Umschuldung Griechenlands, heraus kommt Murks oder Garnichts. Die Müdigkeit der Europäer mit ihren Institutionen beruht ja nicht zuletzt darauf, dass durch die Möglichkeit des Blockierens von grundlegenden Reformen nur faule Kompromisse zustande kommen können. Dieses Patchwork aus eigentlich nur immer wieder Notlösungen schwächt das Vertrauen in die Funktionsfähigkeit unter Krisen die derzeit nachhaltige Lösungen und Reformen voran bringen zu können. Kein Wunder, dass es dann immer mehr Alleingänge gibt in einer Europäischen Union der Selbstblockaden.

[1] „Nach monatelangen Debatten einigen sich die EU-Finanzminister auf einen neuen Krisenfonds für finanzschwache Euroländer. Der dauerhafte Krisenmechanismus soll laut Eurogruppen-Chef Jean-Claude Juncker eine Kapitalbasis von 700 Mrd. Euro haben und 2013 eingerichtet werden.“ http://www.n-tv.de/

Vor dem Downgrade Ratings Tsunami?

Seit Wochen häufen sich die Meldungen in der Presse, dass die drei großen internationalen Ratingagenturen S&P, Moody’s und Fitch die Bonitäten zahlreicher Länder herabgesetzt (Zypern, Griechenland, Portugal, Spanien) haben oder ihre bisherigen Bonitäten für Länder wie USA, Japan, Großbritannien, Frankreich, Belgien und Italien überprüfen und mit einem negativen Ausblick versehen haben. Mithin könnte es bei einer grundsätzlichen Neubewertung der überall ausufernden Staatsschuldenproblematik zu einer Kaskade von Downgrades in den wichtigsten Industrienationen kommen. Das käme einem finanziellen Tsunami oder Erdbeben gleich.

Da Bonitäten für Staatsanleihen institutionell als Risikomaß für Anlageentscheidungen institutioneller Anleger wie Banken, Versicherungen, Pensionsfonds aber auch Zentralbanken maßgeblich sind, bedeutete dies, dass es zu gewaltigen Umschichtungen am Kapitalmarkt kommen muss. Da gerade ein großer Teil der oben aufgeführten Länder aber noch als Retter für beispielsweise der Krisenländer in Europa auftreten sollen, verlieren sie mit einem Downgrade selbst an finanziellen Handlungsspielräumen und müssen sich auf höhere Zinskosten einstellen. Dies könnte gemeinsame Anstrengungen noch Mittel für Rettungsschirme à la Griechenland oder den ESM zur Verfügung zu stellen gefährden. Steigende Finanzierungskosten für die wichtigsten Staaten auf den globalen Finanzmärkten beschränken deren Handlungsmöglichkeiten deutlich.

Das Rating-Dilemma: Mark-to-Market-Risk oder systematische Falschbewertungen?

Die Ratingagenturen stecken in der Zwickmühle. Versagen sie erneut wie im Falle der Bewertungen von Verbriefungen den später als toxic papers benannten asset backed securities (ABS), dann droht ihnen die Bedeutungslosigkeit, weil niemand mehr ihre Ratings ernst nimmt. Wenn eben Ratings nach Opportunitätsüberlegungen gegeben werden, um den Betroffenen einen Gefallen zu tun, wird bei rational denkenden Finanzmarktteilnehmern diese Fehlbewertung berücksichtigt werden. Man korrigiert für die eigene Anlageentscheidung intern die offiziellen Ratings selbst nach unten. Nur Betrüger werden dann mit der Behauptung hausieren gehen, dass sie den offiziellen Ratings noch vertraut haben, wenn ihre Hochrisikostrategie schief gehen sollte.

Andererseits ist den Ratingagenturen natürlich bewusst, dass sie die derzeitige desolate globale Finanzmarktlage mit ihrer korrekten Bewertung noch deutlich verschärfen können. Sie wirken hinsichtlich einer globalen Finanzmarktkrise prozyklisch. Dass Staaten – ein Beispiel ist Portugal – dies als Angriff auf ihre Souveränität und Integrität ansehen und mit rechtlichen einschließlich strafrechtlichen Schritten gegen die Ratingagenturen drohen, macht ihre Lage nicht einfacher. Mithin dürfte sich das zögerliche Anpassen der Ratings an die tatsächlich dramatische Finanzlage der einzelnen Länder wohl fortsetzen. Es bleibt für alle Beteiligten eine Zitterpartie, da von jeder Entscheidung ein Dominoeffekt ausgehen kann. Weil nicht sein kann, was nicht sein darf, wird das Hin- und Her zur Unsicherheit der Finanzmärkte in den kommenden Monaten erheblich beitragen.