Wider die Politik der goldenen Töpfe der EU

Im Zuge des Versuchs, innerhalb der EU einen Zentralstaat im Sinne der Vereinigten Staaten von Europa (VSE) zu errichten, wurde erst eine gemeinsame Agrarpolitik mit einem entsprechenden Subventionssystem , danach zur Flankierung der Europäischen Währungsunion ein Strukturfond , gefolgt von einem Kohäsionsfond , ein Sozialfond und noch ein Regionalfond etabliert. Als letztes wurde von der neuen EU-Kommission unter Jean-Claude Juncker ein erweiterter Investitionsfond ins Leben gerufen. All diese Instrumente zum Ausgleich regionaler Disparitäten, die dem Integrationsprozess eines gemeinsamen Wirtschafts- und Währungsraums dienen sollen, haben sich als außerordentlich ineffizient und nur sehr begrenzt als wirksam erwiesen, um die Divergenz zwischen Gewinnern und Verlierern dieses Integrationsprozesses zu verringern.

Das derzeit eklatanteste Fallbeispiel ist Griechenland. Das Land war niemals in der Lage den Anforderungen an die internationale Wettbewerbsfähigkeit sowohl innerhalb der EU und erst recht nicht im Zuge der Globalisierung zu erfüllen. Als eines derjenigen Mitgliedsländer der EU, die am meisten Transferleistungen aus den diversen Töpfen der EU erhalten hat, fiel es trotzdem immer weiter in seiner wirtschaftlichen Leistungsfähigkeit zurück. Grund hierfür sind eklatante Standortschwächen wie fehlende international wettbewerbsfähige industrielle Basis, staatliche Institutionen, die durch Klientelismus und Korruption nicht ihre eigentlichen Aufgaben zum Wohle der breiten Bevölkerung erfüllen können und ein in einer von extraktiven Eliten beherrschtes Wirtschaftsleben, das sich weitgehend der Verantwortung für Wirtschaft und Gesellschaft durch Steuerhinterziehung oder –vermeidung sowie Kapitalflucht entzieht. Alles zusammen ließ Griechenland fast zwangsläufig als failed state der EU dem wirtschaftlichen, politischen und gesellschaftlichen Kollaps, wie er derzeit stattfindet, entgegen treiben.

Mit immer mehr finanziellen Transferleistungen seitens der anderen Mitgliedsländer ist dieser Zustand Griechenlands nicht änderbar. Die immer wieder proklamierte Politik der EU des Fördern und Forderns ist weitestgehend gescheitert.

Aber es gibt nicht nur Griechenland. Innerhalb der EU sammeln sich immer mehr Regionen, die als Verlierer immer weiter hinter den/die noch erfolgreichen Regionen innerhalb der EU zurückfallen. Mit dem Beitritt großer Teile der osteuropäischen Länder, die nach dem Zusammenbruch der Sowjetunion sich aus den Zwängen der sozialistischen Planwirtschaft befreien konnten, wurde die Lage der rückständigen Regionen innerhalb der alten EU-Mitgliedsländer völlig unhaltbar. Süditalien (Mezzogiorno ), das auch nach über rund fünfzig Jahren Unterstützung seitens der italienischen Zentralregierung nicht den Anschluss an den durchaus wirtschaftlich erfolgreichen Norden Italiens finden konnte, ist ein weiteres Problemkind. Auf der iberischen Halbinsel finden sich gleichfalls zahlreiche Problemregionen wie Andalusien sowie Mancha in Spanien oder in Portugal erneut der Süden von der Algarve bis zum Alentejo, die sich wirtschaftlich fast nur noch als Tourismusregionen an den Küsten über Wasser halten können.
Aber auch in Ländern wie Belgien mit den industriellen Altregionen (Stahl und Kohle) in Wallonien und den wirtschaftlich erfolgreichen Regionen der Flamen wachsen die zentrifugal Kräfte. Frankreich leidet ebenfalls unter massiven regionalen Divergenzen was die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit angeht. Die Front National feiert deshalb dort Triumphe, wo es der französischen Zentralregierung nicht mehr gelingt, den wirtschaftlichen Niedergang einer Region zu stoppen.

Deutschland hat im Zuge des Beitritts Ostdeutschlands nun ebenfalls eine große Zahl von wirtschaftlichen Problemregionen, die neben den traditionellen wirtschaftlich schwachen Regionen in NRW, Saarland, Bremen sowie Berlin, die unter dem Strukturwandel des Niedergangs traditioneller Wirtschaftszweige wie Kohlebergbau und der Eisen- und Stahlindustrie, aber auch zunehmend der Automobilindustrie wie beispielsweise Opel in Bochum oder Ford in Köln leiden, eine Problemlage geschaffen, die die sogenannte Scheckbuch-Diplomatie Deutschlands gegenüber der EU nicht in der bisherigen Form fortsetzbar macht.

Wegen des massiven internen Transferbedarfs innerhalb Deutschlands ist die Bereitschaft, in wachsendem Maße zusätzliche Unterstützung auch innerhalb der EU noch zu schultern, gesunken. Das Entstehen der AfD und Pegida-Bewegung sind hierfür nur der politische Ausdruck. Die ungerechte Verteilung der derzeit wieder rasant anwachsenden Migrationsströme innerhalb und außerhalb der EU ist ein weiteres Indiz für das Staatsversagen hinsichtlich des fairen Lastenausgleichs innerhalb der Nationalstaaten und innerhalb der Staatengemeinschaft.

Im Unterschied zu den südeuropäischen Ländern, wo ein Wohlstandgefälle von Nord nach Süd besteht, verläuft das wirtschaftliche Gefälle in Deutschland eher in der umgekehrten Richtung von Süd nach Nord. Ostdeutschland bleibt trotz gewaltiger Transferleistungen in den zurückliegenden fünfundzwanzig Jahren weiterhin in großen Teilen eine wirtschaftliche Problemregion mit einem Sonderstatus innerhalb Deutschlands. Die Debatte um die fiskalischen Föderalismus zeigt nachdrücklich, dass auch innerhalb Deutschlands die Transferbereitschaft in den zurückliegenden Jahren gesunken ist.

Die Verhaltensökonomie gibt mit Hilfe von Laborexperimenten durchaus plausible Hinweise darauf, dass beim Menschen die Bereitschaft zum Altruismus durchaus seine quasi-natürlichen Grenzen hat. Das Gleichgewicht zwischen Egoismus und Altruismus von Individuen und Gesellschaften lässt die vom politischen System im technokratischen Sinne gewünschten Transferleistungen praktisch nicht zu.

Die im innereuropäischen und globalen Standortwettbewerb wachsende regionale Konzentration auf wenige internationale wirtschaftlich starke Mega-Hubs spaltet immer mehr die Gesellschaften innerhalb der EU in fraktale Splitter. Die klassischen Instrumente des Sozialstaates reichen dabei immer weniger aus, diese durch Marktkräfte getriebene Divergenz durch die klassischen Transfersysteme zu kompensieren.

Das Ergebnis ist eine wachsende Staatsverschuldung, die wegen des steigenden Transferbedarfs nicht mehr über das klassische System der Steuern und Abgaben gedeckt werden kann. Die Finanzkrise des Sozialstaats ist mithin Ergebnis eines Staatsversagens ein angemessenes Gleichgewicht zwischen Marktkräften und den durch sie induzierte soziale, gesellschaftliche und ökonomische Ungleichgewichte im Sinne der Chancengleichheit zu gewährleisten. Verweigert der Staat jedoch Sozialleistungen, dann gerät er unter politischen Druck wegen seiner Austeritätspolitik. Es verwundert nicht, dass diese Krise besonders eindrucksvoll an der Peripherie der EU in Staatsschuldenkrisen evident wird.

Man darf gespannt sein, wie die Vorschläge von Fuest mittels eines Griechenland-Solis die Finanzierung einer Transferunion zwischen deutschen Steuerzahlern und dem griechischen Staat von der deutschen Bevölkerung aufgenommen wird. Es zeigt sich aber, dass auch die EU als Ganzes an die Grenzen der Schuldentragfähigkeit stößt, wenn man wie bisher die Lasten einfach immer weiter in die Zukunft verschiebt. Der Vorschlag des IWF, Griechenland für die kommenden dreißig Jahre von jedweden Tilgungszahlungen und Zinsen für die Beistandszahlungen des dritten „Rettungspakets“ freizustellen, zeigt ebenfalls, dass man erkennt, das die bisherigen Verschleierungspolitik an die Grenzen der Glaubwürdigkeit stößt. Dabei ist Griechenland ja nur der Kristallisationspunkt einer weitaus weitreichenderen Finanzkrise der Staatengemeinschaft.

Die goldenen Töpfe der EU sind bestenfalls ein Weg, zu verschleiern, dass die EU an die Grenzen ihrer finanziellen Leistungsfähigkeit stößt, Transferleistungen innerhalb der EU sinnvoll zu organisieren. Weil die Mitgliedsländer immer weniger bereit sind, den Haushalt der EU-Kommission immer mehr zu Lasten der nationalen Haushalte anwachsen zu lassen , wird dort zu immer abenteuerlicheren Methoden gegriffen. So soll ja der Investitionsfond à la Juncker, um auf eine angemessene Summe zu kommen, gehebelt werden. Das bedeutet aber nichts anderes als dass eine Risikokonzentration von den privaten Investoren hin zu den Steuerbürgern der Mitgliedsländer erfolgt. Während – im Sinne einer Verbriefung – private Anleger in die Position einer Senior-Tranche mit hohen sicheren Zinserträgen kommen, werden wird dem EU-Steuerbürger vertreten durch die EU-Kommission die Junior-Tranche zugewiesen. Mithin haftet die Allgemeinheit der EU-Bürger für sämtliche Verlustrisiken, die durch die dort geförderten Investitionsprojekte am Ende entstehen. Damit wird erneut das Prinzip der Einheit von Risiko und Haftung pervertiert.

Wegen der mangelhaften Effizienz der bisher bestehenden Fördertröpfe, die einen hohen bürokratischen Aufwand erfordern und deshalb meist in der Regel auch nicht ausgeschöpft werden, dürfte auch dieser erneute Versuch wenig erfolgreicher sein als die vorherigen, hierüber einen wirkungsvollen wirtschaftlichen und sozialen Ausgleich innerhalb der EU zu organisieren. Es ist eine erneute Band-Tape-Politik zur Therapierung einer fundamentalen Krankheit.

Hinzu kommt, dass vermutlich, da alle Mitgliedsländer und Regionen der EU gleichen Zugang zu diesem goldenen Topf erhalten, wieder eher die wirtschaftlich starken Regionen und Länder sich einen Löwenanteil sichern können. Was soll aber dann die ganze Veranstaltung? Man weckt damit nur erneut Erwartungen, die sich de facto als erneute klassische Selbsttäuschung bzw. Täuschung der Öffentlichkeit erweisen werden.
Die von vielen VSE-Anhängern immer wieder propagierte Fiskalunion und Wirtschaftsregierung dürfte letztendlich am Widerstand breiter Bevölkerungskreise innerhalb der Mitgliedsländer scheitern, die einem solchen autokratischen Monster aus berechtigtem Misstrauen ihre Zustimmung verweigern werden.

Ein demokratisch legitimierter Transfer zentraler Funktionen wie der Budgethoheit und der Wirtschafts- und Finanzpolitik auf die EU-Ebene dürfte ebenfalls wegen der dafür fehlenden Mehrheiten in den Mitgliedsländern nicht möglich sein. Nicht zuletzt deswegen befindet sich die EU derzeit in einer gesellschaftspolitischen Sackgasse.

Wie bereits der verstorbene Wilhelm Hankel vor einiger Zeit konstatierte: „Staat und Währung dürfen nicht getrennt werden. Wer sie dennoch trennt, bezahlt es mit dem Verlust der Stabilität der Währung und möglicherweise auch dem Verlust der Stabilität des Staates!“ Das ist wohl der derzeitige Stand der Dinge. Griechenland ist hierfür nur ein Symptom, dass genau dieses Problem deutlich sichtbar macht.

Jene Generation von Europa-Politikern, die den Prozess der Währungsunion ohne eine Grundlage eines hierzu komplementären funktionsfähigen und demokratischen Europäischen Super-Staates in Gang gesetzt haben, befinden sich jetzt in der Position der Zauberlehrlinge, die nicht mehr über die Zauberformel verfügen, um die Kräfte, die sie damit entfesselt haben, unter Kontrolle zu bringen.

Kontrollverlust eben.

Der Griechenland Deal – die nächste Mogelpackung

Der Berg in Brüssel kreiste und gebar die nächste Mogelpackung. Offenbar haben sich die Länder der Eurozone unter dem massiven Druck Frankreichs zugunsten Griechenlands und mit der Rückendeckung Italien auf einen Kompromiss geeinigt. Griechenland stimmt dabei der von Wolfgang Schäuble vorgeschlagenen Privatisierungsfond zu in den für 50 Mrd. Euro Vermögenswerte des griechischen Staates als Sicherheiten übertragen werden sollen. Im Gegenzug ist die Bundesregierung bereit einem dreijährigen dritten Hilfspaket für Griechenland zuzustimmen, das aus Mitteln des ESM finanziert wird. In Presseberichten ist aktuell von 82 bis 86 Mrd. Euro die Rede.
Warum ist das eine erneute Mogelpackung?
Nun dieser Summe von 50 Mrd. Euro aus Privatisierungserlösen aus griechischem Staatsvermögen war ja bereits im Rettungspaket 1 von Anfang an vorgesehen. Es war sogar als Kernelement für einen raschen Schuldenabbau Griechenlands angesehen worden. Davon wurden bisher 3 bis 4 Mrd. Erlöse erzielt. Die derzeitige Regierung hatte die Privatisierung sofort nachdem sie an die Regierungsmacht kam gestoppt.
Die eigentliche Crux liegt aber wohl eher darin, dass die griechische Regierung gar nicht über genügend werthaltige Vermögenswerte verfügt, um diese 50 Mrd. Euro auch ernsthaft bei der Privatisierung erzielen zu können.
Aus: The Economic Adjustment Programme for Greece, Mai 2010

privatisation
Aus: The Second Economic Adjustment Programme for Greece Fourth Review – April 2014

“Privatisation plans have been rather vague so far, lacking a clear time planning. In early June 2010, the Greek government announced a wide ranging privatization program, spanning rail and road transport, airports and ports, utilities, gaming and public real estate holdings. Measures include outright sales to strategic investors, initial public offerings, new and extended public-private partnerships and the creation of private holding companies intended for eventual listing on the Athens Stock Exchange. It remains unclear whether all privatisations in the various sectors announced will effectively take place in the next months and how much privatisation will be in 2011.”
Nur was bringen Staatsunternehmen, die bisher mehr oder weniger nur Verluste erwirtschaften?
State owned companies
Sowie aus dem Bericht des IWF
IMF
Und das sollen dann werthaltige Assets im Wert von 50 Mrd. Euro sein?
Letztendlich wird doch nur der Hellenic Public Asset Development Fund (HPADF) mit einem neuen Namen versehen und jetzt unter der Regie der Geldgeber des ESM stehend weitergeführt.

Was am Ende mit diesen Vermögenswerten an Erlösen erzielt werden kann, ist völlig offen.

Aus:The privatization begins in Greece, In: Prian.RU – International Property, Meldung vom 6. Mai 2011

“The expected yield of selling national property will work out from €25 to €35 billion and it will be spent to repay debts to the EU. Greek Finance Ministry will present the bill at the Parliament to 15th of May. Of course The ancient Acropolis will not be sold, but others interesting objects of the state property will be put on the block. The planned privatization of the state property has to bring about €50 billion in general, and will allow reducing debt to GDP by 20%.

First of all, the government plans to sell the major facilities of infrastructure, telecommunications companies, gambling companies, energy companies and also lands. Greek officials introduced an approximate list of ready-to-sell properties in the middle of April.

At the moment the government continues to compile lists and properties preliminary value that would be suitable for selling to private persons and companies. For the first time in the history of Greece, all governmental properties will be listed in common register. Newly created State Investment Fund will spread the most attractive properties.
The German newspaper „Immobilien Zeitung“ reports that Greek and foreign banks have to structure and promote shares in foreign markets. In June, after consultation with specialists officials will arrange the first investment portfolio. It will appear on the real estate market in October. Other three investment portfolios will appear over six months.”

Daraus wurde seither nichts.

Aus: The Second Economic Adjustment Programme for Greece Fourth Review – April 2014

„Privatisation proceeds continue to come in, but again with some delays. Steps are being taken to reinforce the governance and effectiveness of the privatisation process, including of real estate assets. Corporate sales advance broadly in lines with plans, although some have been delayed in order to allow proper regulation of markets before privatisation (gas, ports). Concerning real estate, despite the large number of assets available, current weak demand and immaturity of assets make it difficult to extract much value from real estate in the short term, which has resulted in some adjustment in the projections. Recent tenders have nevertheless produced satisfactory results, and some are expected to set significant investment in motion over the coming years. Crucially, in order to speed up generation of proceeds, work has been undertaken to strengthen the institutions in charge of the privatisation process (HRADF) and of the preparation of real estate assets (ETAD), to be reflected in improved legislation and organisational changes. Monetisation through the involvement of private sector investors in the development of real estate assets is being explored, but will only be able to mobilise modest revenue flows in the short-run.”

Aus: The Second Economic Adjustment Programme for Greece Second Review – May 2013

“While progress has been made in preparing assets for privatisation, the overall speed of the privatisation process remains unsatisfactory . The end-December target for privatisation proceeds was missed by a wide margin and proceeds expected at end-2013 have been moderately revised downwards. The majority of state-owned enterprises destined for privatisation have now been transferred to the privatisation fund, but additional efforts are needed to reinforce the momentum. In particular, major efforts are needed in the liberalisation and privatisation in the energy sector, e.g. to provide the restructuring plan of the incumbent electricity company PPC. Further action is also needed in relation to real estate assets. Inter alia, additional steps are needed to expedite approvals from the Court of Auditors, Council of State, and Competition Commission to reduce the overall time for the sale of assets. The final sale of assets is of crucial importance for financing purposes, but also to bring additional investment, managerial expertise, efficiency and better governance to the enterprises involved. Additional measures are also needed to secure improved governance and transparency.”

Wieso sollte es jetzt deutlich besser laufen? Je später die Erlöse erzielt werden, desto weniger sind sie bekanntlich wert. „Time is money“, wusste schon Benjamin Franklin.

Griechenland: Game Over

Nachdem nun eine griechische Mehrheit gestern gegen weitere Verhandlungen mit der Troika über ein Stabilisierungsprogramm mit Nein(Oxi) gestimmt hat(siehe Abbildung 1), ist eigentlich der Prozess des Grexit in Gang gesetzt worden. Eigentlich war die bisherige Verhandlungsrunde, die noch im Rahmen des Hilfspakets 2, das am 30. Juni endete, schon gescheitert. Daran konnte und wird erst recht nicht das Ergebnis des Volksentscheids daran etwas ändern können.

Abbildung 1
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Es fehlt den drei Institutionen (EU-Kommission, IWF und EZB) an einem Mandat für ernsthafte Verhandlungen mit Griechenland. Die Hilfsgelder, die Griechenland aus dem 2. Hilfspaket noch hätte bis zum 30. Juni abrufen können, sind mit dem Ende des EFSF nicht mehr verfügbar. Da es bisher kein Mandat für Verhandlungen über ein Hilfspaket 3 gibt und Griechenland auch gar nicht den Versuch unternommen hat solche Verhandlungen zu beginnen, gibt es keine Grundlage für weitere Verhandlungen über Hilfszahlungen an Griechenland.

Der IWF hat nach dem Zahlungsverzug derzeit auch keine Möglichkeit noch irgendwelche Gelder an Griechenland auszuleihen. Er wird vielmehr darum bemüht sein, das bisher geliehene Geld doch noch zurück zu erhalten. Christine Lagarde dürften schwere Zeiten bevorstehen, denn sie muss ja Rechenschaft gegenüber den Vertretern der Mitgliedsländer des IWF ablegen, warum man nicht früher die Zahlungen beim Rettungspaket 2 eingestellt hat. Eigentlich hat ja das ständige Gezerre um die jeweils fälligen Berichte der Troika sehr früh erkennen lassen, dass Griechenland nicht in der Lage und/oder auch Willens war, die nach langwierigen Verhandlungen ausgehandelten Konsolidierungsprogramme auch zügig und vollständig umzusetzen.

Mario Draghi und der EZB-Rat dürfte ebenso unter massiven Druck geraten, denn er sitzt ja auf erheblichen Forderungen an Griechenland, die zuletzt noch durch die Hinnahme der rasant ausgeweiteten ELA-Kredite nochmals drastisch nach oben geschnellt sind. Da Griechenland sich bereits jetzt in einem selective default befindet, ist es eigentlich auch der EZB nicht gestattet einem insolventen Schuldner noch frisches Geld direkt oder indirekt via Target 2 oder ELA zur Verfügung zu stellen. Juristisch betrachtet würde man sich der Untreue gegenüber den Eigentümer der EZB schuldig machen. Bereits vor einigen Tagen warnte Elke König, Chefin der neuen Abwicklungsbehörde für Banken bei der Europäischen Bankenunion, vor einer Insolvenzverschleppung seitens der EZB, die ein insolventes Land wie Griechenland bisher weiterhin mit frischem Geld versorgte.
Worüber sollte denn verhandelt werden? Einen Schuldenschnitt, wie ihn jetzt Tsipras fordert? Das ist bereits im Ansatz gescheitert. Niemand der Gläubiger wird zu einer solchen Verhandlung bereit sein. Mithin können jetzt die Verhandlungsführer der Troika beruhigt in den wohlverdienten Urlaub gehen. Vor dem Herbst wird sich kein ernsthafter Schritt zu neuen Verhandlungen mehr organisieren lassen. Die dafür erforderlichen Schritte sind seitens der griechischen Regierung nicht in die Wege geleitet worden. Selbst wenn sich Tsipras jetzt eines Besseren besinnen sollte, was jedoch überraschend käme, wird es längere Fristen brauchen. Um beispielsweise über ein drittes Hilfspaket zu verhandeln, bedarf es ja auch der Zustimmung der Parlamente. Im Deutschen Bundestag ist jedoch die Stimmung nach dem Fiasko der letzten Wochen gereizt. Merkel könnte sich derzeit nicht sicher sein, ob solch ein Antrag insbesondere in der CDU/CSU-Fraktion mehrheitsfähig wäre. Statt des Merkel Diktums: „Wo ein Wille ist, ist ein Weg“, lautet jetzt die Antwort: „Wo kein Wille ist, ist kein Weg.“

Da derzeit insbesondere der IWF und die EZB auf jetzt fällige Zahlungen warten, dürfte dort auch der meiste politische Druck entstehen, die griechische Staatsinsolvenz auch de jure zur Kenntnis zu nehmen.

Abbildung 2 – Griechische Staatschulden nach Gläubigern und Zeitpunkt der Fälligkeit in Mrd. Euro
Greek Debt
Derzeit können sich am ehesten die EU-Kommission und der EFSF/ESM beruhigt zurücklehnen, denn die Fälligkeit seiner Forderungen beginnen erst im Jahr 2021. Bis dahin dürfte jedoch die Lage zum Grexit sich so oder so geklärt haben.
Im Unterschied hierzu werden bereits bis zu diesem Jahresende über 30 Mrd. Euro an kurzfristigen griechischen Staatsschuldverschreibungen, die zum überwiegenden Teil von griechischen Geschäftsbanken gehalten werden plus eben dem IWF und die EZB, die Monat für Monat mit weiteren Zahlungsausfällen konfrontiert sein werden. Der Versuch des IWF und der EZB diese Forderungen in den ESM zu verlagern, um selbst aus der Haftung zu kommen, ist bisher kläglich gescheitert. Jetzt muss man dann eben Farbe bekennen. Schließlich fordert der IWF ja selbst einen Schuldenschnitt für Griechenland, da sonst die Schuldentragfähigkeit nicht mehr gewährleistet sei. Dabei will man natürlich selbst nicht zu den Verlierern zählen, sondern die Mitgliedsländer der Eurozone sollen einen Teil ihrer Forderungen streichen. Weigern sich die aber zugunsten des IWF ihre Forderungen jetzt durch einen Schuldenschnitt deutlich zu reduzieren, dann bleibt dem IWF kaum eine andere Möglichkeit die Staatsinsolvenz Griechenlands auch offiziell international anzuerkennen.

In den kommenden Wochen und Monaten dürfte die griechische Wirtschaft einschließlich des Bankensystems im Chaos versinken. Nach der Hybris der Griechen, die in einem Oxi zu weiteren Anpassungsprozessen per Volksentscheid sich damit nachhaltig verweigert hat, kommt damit die Phase der Nemesis. Erst wenn der griechischen Bevölkerung immer klarer wird, dass sie mit ihrem Verhalten und dem ihrer Regierungsvertreter sich in eine katastrophale Lage gebracht hat, dürfte die Katharsis einsetzen. Wenn dieser Prozess bis zum Herbst seine Wirkung gezeigt haben sollte, könnte es dann zu neuen Verhandlungen über eine Umschuldung, Anpassungsprozessen, etc. kommen.
In der Zwischenzeit wird die griechische Regierung kaum umhinkönnen IOUs, d.h. staatliche Schuldverschreibungen zur Bezahlung seiner Verbindlichkeiten gegenüber den Rentnern und den staatlich Bedienstet einzusetzen.

Der Versuch sich illegal Euros nachzudrucken, dürfte nur weitere Sanktionen seitens der EZB auslösen. Diese IOUs werden rapide im Wert gegenüber dem Euro sinken, d.h. die interne Abwertung der neuen Drachme alias IUOs führt genau die Kürzungen der Kaufkraft bei denjenigen Bürgern durch, die sich vehement dagegen gestemmt haben. Ob danach eine Rückkehr zum Euro auf absehbare Zeit überhaupt noch möglich sein, wird dürfte kaum derzeit vorhersagbar sein. Kurzfristig ist wohl ein solcher Schritt kaum innerhalb der kommenden Monate vorstellbar.

Erst nach erfolgreichem Abschluss von Verhandlungen mit den Gläubigern könnte ein solches Thema wieder auf der Agenda erscheinen. Derzeit wird es niemanden geben der dafür ernsthaft eine Verhandlungsbereitschaft zeigen kann.

Griechenland dürfte jetzt eine längere Phase eines wirtschaftlichen Chaos durchzustehen haben. Die EU kann mit Care-Paketen die gröbsten Notlagen der griechischen Bevölkerung lindern. Aber das war’s.

Griechenland und Vertrauensfragen

Nach dem diverse griechische Regierungen mit hilfreicher Unterstützung der Troika an der griechischen Wirtschaft herumgedoktert haben, rückt möglicherweise die Stunde der Wahrheit wieder ein Stückchen näher.

Vertrauenskrise in Griechenland

Offenbar haben die Griechen das Vertrauen in den griechischen Staat und deren Regierungen schon lange verloren. Sie stimmen einerseits mit den Füßen ab und verlassen Griechenland in andere Länder, um sich dort eine Existenz aufzubauen und gleichzeitig schaffen sie in ungeahntem Umfang – denn „die Griechen und Griechinnen“ sollen ja inzwischen bis auf Blut ausgepresst worden sein – Gelder ins Ausland. Deutschland scheint dabei für sie besonders attraktiv zu sein. Es soll ja gar nicht bestritten werden, dass es vielen Griechen und Griechinnen wirtschaftlich dreckig geht, aber offenbar gibt es eben auch solche, die noch reichlich Geld mobilisieren können, um dieses dann rasch von griechischen Banken abzuziehen und ins Ausland oder schlimmstenfalls unter das Kopfkissen außerhalb der Reichweite des griechischen Staates verschwinden zu lassen.

Was also die Verhandlungskunst eines Tsipras und Varoufakis bei den wohlhabenden Griechen und Griechinnen ausgelöst haben, ist eine veritable Vertrauenskrise. Da aber beide wissen, dass ohne die Gelder der anderen EU-Mitgliedsländer Griechenland das totale wirtschaftliche Chaos droht, geraten sie jetzt auch zunehmend bei ihrer eigenen radikalen sozialistisch-kommunistischen Basis in Misskredit. Die wollen auf keinen Fall weitere Einkommenskürzungen mehr hinnehmen. Egal was also möglicherweise aus den Verhandlungen mit der jetzigen griechischen Regierung und der Troika herauskommen sollte, es wird sich erneut als Luftschloss zur Täuschung der Weltöffentlichkeit erweisen. Schließlich ist Papier geduldig. Man kann alles versprechen, wie bereits in den letzten fünf Jahren, nur halten wird man nichts. Mithin ist der ganze Prozess auch nur ein weiteres Täuschungsmanöver der Öffentlichkeit. Was soll man denn von solchen Kapriolen der Repräsentanten griechischer Staatskunst halten, die sich laufend gegenseitig widersprechen? Da verspricht vollmundig der griechische Präsident man wird alle Schulden zurückzahlen und der Finanzminister verkündet keck, das Geld der deutschen Steuerzahler, das zur Rettung Griechenlands eingesetzt wurde, sei futsch. Das erinnert doch stark an das Paradox des Epimenides. Alle Griechen lügen, sagt ein Grieche. Und, stimmt‘s?

Vertrauenskrise in Deutschland und auch anderswo

Vertrauenskrise auch in den Gläubigerländern in die Kompetenz der eigenen Regierungen das Problem Griechenland zu lösen.

Ob mit oder ohne IWF, ob mit oder ohne EZB, ob mit einer hilflosen EU-Kommission unter Juncker. Keiner dieser Akteure noch die Regierungschefs der größten EU-Mitgliedsländer erwecken auch nur annähernd den Eindruck sie wären Herr oder Herrin der Lage.

Man schleppt sich nur von Verhandlungstermin zu Verhandlungstermin, um danach ergebnislos den nächsten Verhandlungstermin anzuberaumen. Auch die beschwörende Formel Junckers, die griechische Kuh müsse jetzt vom Eis, hilft da nicht mehr weiter.

Griechenland ist zu einem Fass ohne Boden geworden und man wirft bereits jetzt – wie legal das eigentlich seitens der EZB ist, immer mehr die ELA-Kreditlinie Griechenlands heraufzusetzen, werden wohl nachträglich noch ordentliche Gerichte klären müssen – dem schlechte Geld noch gutes neues Geld hinterher. Draghi und der EZB-Rat werden demnächst einiges zu erklären haben.

Hilft das den Griechen und Griechinnen? Nur denen die dadurch sich fluchs mit dem ihnen zufließenden Geld sich noch aus dem Staub ins Ausland aufmachen können, der Rest schaut fassungslos in die Röhre. Szenen eines failed state innerhalb Europas und des Rechtsrahmens der EU.

Weil aber nicht sein kann, was nicht sein darf, wird weiterhin simuliert es gebe eine sanfte Lösung des Griechenland-Problems.

Die griechische Regierung hofft unverdrossen auf massive Aufbauhilfen seitens der EU, um wieder Wirtschaftswachstum dort herbeizaubern zu können. Ein frommer Wunsch, aber eben auch nicht mehr. Diese Hoffnung hatten auch die diversen Vorgängerregierungen seit Ausbruch der Krise. Nur es ist halt regelmäßig anders gekommen. Bekanntlich stirbt die Hoffnung zuletzt.

Angela Merkel und ihr Finanzminister werden wohl von der eigenen Partei aus dem Amt gejagt werden müssen, denn sie erweisen sich immer mehr als völlige Fehlbesetzung des Stücks Griechenland-Rettung.

Wo alles dort im Chaos versinkt, ist nichts mehr zu retten. Aber man kann natürlich das eigene Scheitern nicht offen eingestehen. Ergo wird fleißig der Anschein erweckt, man würde noch eine Lösung in letzter Minute finden.

Die kann – das wissen auch alle Beteiligten – nur eine Scheinlösung sein. Die bestünde darin weiter Geld in Griechenlands Wirtschaft und Gesellschaft zu verbrennen. Der Effekt ist am Ende immer negativ. Außer Spesen nix gewesen.

Sollte nun auch langsam der vor sich hindösenden deutschen Bevölkerung doch irgendwann dämmern, dass der deutsche Michel und seine Gretel nach Ansicht der griechischen Eliten doch die Suppe ausbrocken sollen, die man sich selber eingebrockt hat, könnte es für die jetzige deutsche Regierung richtig unangenehm werden.

Wenn erst das Image der resoluten schwäbischen Hausfrau sich hässlich in das einer hilflosen Mutti transformiert, die ihren verzogenen Bälgern nicht mehr gewachsen ist, dann ist es mit dem Regieren nach Merkelscher Manier schnell vorbei.

Mein ist die Rache sprach der Herr, … und das Volk könnte sich trotzdem an ihren Regierenden dadurch rächen, indem sie sie von den Posten und Pöstchen der Macht vertreibt. Dann schreckt auch noch der letzte Hinterbänkler im Deutschen Bundestag auf, wenn er um seine Zukunft bangen muss. Eigennutz ist auch bei deutschen Abgeordneten der vorrangige Antrieb aktiv zu werden. Wenn aber genau dieser Machtverlust und damit auch der Verlust der Pfründe drohen, dann muss etwas passieren und das könnte ja ein Wechsel an der Spitze der Bundesregierung sein, um wieder verlorengegangenes Vertrauen zurückzugewinnen.

Eine Zwischenlösung für Vertrauenskrisen

Merkel hat es ja vorexerziert als sie Helmut Kohl in den Ruhestand abservierte. Nachdem der sich unrettbar in seiner Parteispendenaffäre verheddert hatte, schlug für ihn die Stunde null aus den eigenen Reihen. Der fand das am Ende gar nicht komisch.
Nun könnte Merkel das gleiche Schicksal erleiden. Ihr getreuer Eckart , Wolfgang Schäuble, verbindet eine gleichfalls intime Feindschaft mit dem CDU-Ehrenvorsitzenden Helmut Kohl oder auch Männerfreundschaft, wenn man es diskreter ausdrücken möchte. Nun könnten schon einige in der CDU/CSU hinter dem Rücken der Kanzlerin die Besen aus der Besenkammer zur schwäbischen Kehrwoche für Merkel holen.

Misslingt Merkel die Griechenland-Rettung, dann könnte es nun für sie die Stunde null werden. Schließlich wird man in der CDU/CSU nicht noch zwei Jahre einer Agonie der Regierung Merkel hinnehmen wollen bis dann die nächsten Bundestagswahlen anstehen. Wenn eine neue Bundesregierung mit Chancen für die kommende Bundestagswahl etabliert werden soll, dann ist jetzt der Zeitpunkt hierfür gekommen.

Weil das Tsipras und Varoufakis spüren, nehmen sie Merkel in die Zange und schieben ihr den Job zu mit einem Merkel-Plan Griechenland aus der Krise zu retten.

Viel Vergnügen damit Frau Merkel und Hals und Beinbruch. Viel Vergnügen auch den Herren Tsipras und Varoufakis. Auch ihre Stunden dürften in Amt und Würden als griechische Regierungsvertreter gezählt sein. L’après vous le déluge.

Warum es an den europäischen Bondmärkten und Börsen kriselt

Nachdem es erneut zu einem erneuten Mini-Flashcrash am Monatsanfang Juni an den europäischen Bondmärkten gekommen ist, macht sich Unsicherheit nicht nur dort, sondern auch auf den Aktienmärkten breit.

Anleger fürchten, dass die bisherige Strategie der EZB die Zinsen innerhalb der Eurozone weiter nach unten zu drücken erfolglos bleiben könnte. Letztendlich versucht ja die EZB sich mit ihrer Zinspolitik und dem QE gegen den globalen Trend zu einer Anhebung der Kapitalmarktzinsen entgegen zu stemmen. Ein Blick auf die Zinsstrukturkurve der USA zeigt, was eigentlich der Auslöser der derzeitigen Schockwellen an den europäischen Bond- und Aktienmärkten ist.

Seit Ende Januar (28. Januar 2015) diesen Jahres sind die Zinsen entlang der Zinsstrukturkurve deutlich angestiegen. Von 2,05% auf derzeit 2,78% für dreißigjährige Bundesanleihen in den USA. Damit haben dort bereits die Anleger ohne Unterstützung der US-Notenbank entschieden, dass es zu einer Zinswende auch ohne Anhebung der Zinsen der Fed kommt. Mithin machen sich die globalen Investoren auf den Kapitalmärkten von der Geldpolitik der Zentralbanken zunehmend unabhängig.
Dynamic yield curve 28-01 05-06-2015
Quelle: http://stockcharts.com/freecharts/yieldcurve.php
Die Anleger verweigern den geldpolitischen Experimenten der Zentralbanken in Europa mit Negativzinssätzen und zusätzlicher Liquidität durch den Ankauf von Kapitalmarktpapieren seitens der EZB ihre Unterstützung. Sie sind immer weniger bereit für langfristig negative Realzinsen und derzeit eben auch negative Nominalzinsen für Zentralbankeinlagen ihr Geld zur Verfügung zu stellen. Die Zentralbanken stehen gewissermaßen vor einem Anlegerstreik.

Indem man jetzt vorzeitig Papiere mit niedrigen Zinssätzen auf den Bondmarkt wirft und dies vermutlich auch durch ungedeckte Leerverkäufe zusätzlich hebelt, treibt man die Zinsen für festverzinsliche Anleihen in die Höhe. Das Volumen der EZB von monatlich rd. 60 Mrd. Euro mit Ankäufen, diese Strategie zu konterkarieren, reicht für eine Stabilisierung der Zinsentwicklung auf den europäischen Kapitalmärkten nicht aus. Es könnte der EZB am Ende so ergehen wie der Bank of England als sie den Kurs des britischen Pfundes innerhalb der Bandbreiten der Währungsschlage des ECU zu verbleiben, am Ende nicht durchhalten konnte. George Soros , der genau darauf spekuliert hatte, wurde so schlagartig ein reicher Mann.

Hinzu kommt eben der wachsende Zinsspread auch zu den US-Staatsanleihen, der ja für Bill Gross der Anlass war, zu breit angelegten Arbitragespekulationen per Twitter aufzurufen. Wenn es das Ziel der globalen Finanzmärkte derzeit ist, diese Differenz zwischen US-Anleihen und denen in Europa zu nivellieren, dann dürfte es auch weiterhin zu solchen spekulativen Attacken auf die aus Sicht der großen Finanzinvestoren zu niedrig verzinsten europäischen Staatsanleihen kommen.

Zinssätze für Staatsanleihen Mai 2015

Da aber die Zinssätze in den USA bereits jetzt seit knapp einem halben Jahr deutlich über alle Laufzeiten angezogen haben, ist das gleichsam ein Hase-Igel-Rennen. Wenn sich die Zinssätze in Europa etwas denen der USA angenähert haben, dann sind diese bereits weiter nach oben enteilt. Das Spiel kann sich solange fortsetzen bis die Finanzmärkte meinen ein nachhaltig hohes Zinsniveau durchgesetzt zu haben.
Das Festhalten der Fed an ihrer Zinspolitik wird daran letztendlich nichts ändern können. Die Federal Fund Rate hat sich bereits von der Geld- und insbesondere Kapitalmarktentwicklung weitgehend abgekoppelt. Es ist gleichsam als ob der Fahrer auf die Bremse seines Fahrzeugs tritt, aber die Bremsen versagen und das Fahrzeug ungebremst weiter beschleunigt. Kontrollverlust eben.

Je mehr sich auf den internationalen Finanzmärkten diese Wahrnehmung durchsetzt, desto prekärer wird die Lage für die Zentralbanken. Schließlich ist ja ein wesentlicher Teil des Erfolgs oder Misserfolgs ihrer Politik davon abhängig, dass die Anleger daran glauben, dass die Zentralbanken die Kontrolle über die Geld- und Finanzmärkte ausüben. Schwindet der Glaube daran, dann dürfte es schwer werden, dieses verlorene Vertrauen rasch wieder zurückzugewinne oder aber eben es erforderte einen hohen Preis.

Mit der Verzögerung der Zinswende in den USA durch die Fed am Geldmarkt hat sie dann am Ende die Lage für sich nur verschlimmert. Die Anleger sehen die aktuelle Zinsentwicklung auf den Kapitalmärkten und stimmen entsprechend mit den Füßen ab.
Nicht ganz zufällig flammt derzeit auch wieder die Debatte in Deutschland und den USA um die Abschaffung des Bargelds auf. Wegen der Negativzinsen in einer Reihe von Ländern droht dort die Flucht von großen institutionellen Anlegern in Bargeld.

Wie sagte bereits J. P. Morgan bereits vor langer Zeit sehr zutreffend: „A man always has two reasons for things he does – a good one and the real one.“

Der gute Grund ist die Bekämpfung der Schattenwirtschaft und des Schwarzgelds, der wirkliche ist die Angst der Geldpolitiker vor einer massiven Kapitalflucht von den Bankkonten ins Bargeld. Mithin liegt die rationale Grenze für die Zentralbankgeldpolitik bei Negativzinsen dort, wie Paul Krugman treffenderweise feststellte:

„When central banks push interest rates on government debt below zero, the effective lower bound is the return on cash held by people who would otherwise be holding that government debt — not people looking to expand their checking accounts. So the liquidity advantages of bank deposits over cash in a vault are pretty much irrelevant. It’s all about the cost of storage.“

Mithin könnte es, wenn irrationale Übertreibungen nicht ausgeschlossen werden können, sogar früher zu einem ersten solchen bank run kommen. Das hätte aber dramatische Folgen für das gesamte Finanzsystem, denn schließlich ist die Liquidität der Finanzinstitute und die Sicherheiten in einem erheblichen Teil eben Bargeld und Staatsschuldverschreibungen in ihrer Bankbilanz die Grundlage für ihre Solvenz.
Spielen aber die Anleger das Spiel der Zentralbank mit negativen Zinssätzen nicht mehr mit, dann hätte man statt eine Finanzkrise zu vermeiden eine selbstverschuldete Finanzmarktkrise herbeigeführt. Zwar könnte die Zentralbank als Lender-of-last-resort die Liquidität in Form von Zentralbankgeld schaffen, aber letztendlich wäre ihre Politik der negativen Zinssätze zur Anregung der Kreditvergabe de facto gescheitert.
Uns könnte daher ein heißer Sommer bevorstehen. Derzeit lautet jedenfalls die Devise „cash is king“.

Kommt es zusätzlich noch zu einer Zinskonvergenz zwischen den Zinssätzen in den USA und Europa, dann wäre Mario Draghi Geldpolitik endgültig gescheitert. Der „Retter des Euro“ hätte mit seiner unorthodoxen Geldpolitik am Ende nur alles noch schlimmer gemacht. Man stünde de facto vor einem Scherbenhaufen.

Da eine Zinswende auf den globalen Finanzmärkten für festverzinsliche Werte auch die Aktienmärkte nicht unberührt lässt, ziehen bereits jetzt auch die Aktienmärkte nach. Die Aktienkurse gehen wegen der Unsicherheit über die weltweite Zinsentwicklung auf Talfahrt. Die europäischen Aktienmärkte neben dabei eine Vorreiterrolle ein.

Ausnahmen bestätigen die Regel. In China findet parallel dazu ein Börsenboom statt, der bereits bedrohliche Ausmaße angenommen hat. Auch in Japan scheint der Glaube an die Wunderkraft der Abenomics bei den Börsianern noch ungebrochen zu halten, aber das könnte sich auch noch demnächst ändern.

Obama droht mit einer Fasttrack-Ermächtigung für Handelsabkommen im US-Kongress zu scheitern

Der Versuch der Obama-Administration eine Ermächtigung durch den US-Kongress, eine sogenannte Trade Promotion Authority(TPA), ein sogenanntes Fasttrack für die Verabschiedung durch den US-Kongress zu erhalten, droht dort zu scheitern. Eine solche Regelung wäre notwendig um zu einem schnellen Abschluss von Handelsabkommen wie TPP oder auch TTIP seitens des US-Kongresses zu kommen. Im Zuge einer solchen Ermächtigung würde der Kongress nur mit Ja oder Nein zu den von der Regierung vorgelegten Abkommen abstimmen können. Änderungsanträge und Ergänzungen, d.h. sogenannte Amendments, wären dann nicht mehr möglich.

Bereits im US-Senat stellten sich bereits jetzt große Teile der demokratischen Senatoren gegen ein solches Ermächtigungsabkommen. Mittels sogenanntem Filibuster wurde durch demokratische Senatoren eine Entscheidung darüber ein TPA um 24 Stunden vertagt. Die Entscheidung zunächst zusätzlich vertagen und auch die republikanische Mehrheit im Senat akzeptierte die Forderung der demokratischen Senatoren, dass bevor ein TPA erneut zur Abstimmung gestellt werden könnte, eine Reihe von vorherigen Amendments zum Schutz von Arbeitnehmerrechten vor unerwünschten Folgen einer Handelsliberalisierung, die Streichung von Schutzzöllen und dem Vorwurf der Wechselkursmanipulation vorher in den Antrag des TPA mit aufgenommen werden müssen.

Insbesondere Elisabeth Warren , die demokratische Senatorin aus Massachusetts, die sich immer mehr zur Gegenspielerin von Hillary Clinton bei der Kür des demokratischen Präsidentschaftskandidaten mausert, kritisiert vehement die Form der Geheimverhandlungen, die bei der Erarbeitung der beiden Handelsabkommen, die Öffentlichkeit von der Mitgestaltung und Information ausschließt. Damit zeigt sich, dass analog zur Debatte in Europa dieselben Bedenken gegen die Verhandlungsführung insbesondere hier bei TTIP geltend gemacht werden. Gleichfalls heftig umstritten im US-Kongress ist der dispute-resolution mechanism (ISDS ) bei der Frage des Investitionsschutzes, der auch in Europa heftig kritisiert wird. Wie in Europa gibt es auch in den USA Befürchtungen, dass am Ende damit insbesondere gesetzliche Regulierung zu den Finanzmärkten in den USA ausgehebelt werden könnten und damit eine Paralleljustiz außerhalb der Kontrolle des US-Kongresses sich etablieren würde.
Im US-Repräsentantenhaus dürfte der Widerstand gegen ein TPA noch heftiger ausfallen. Neben rund 60 Republikanern sind etwa 190 Demokraten, die als Gegner der derzeitigen Strategie der US-Administration erkennbar geworden, könnte weitere sich dieser bipartisan Opposition im US-Repräsentantenhaus anschließen. Von den 435 Mitgliedern im US-Repräsentantenhaus würde man ja für eine einfache Mehrheit zumindest 218 Stimmen benötigen. Man will sich auch dort nicht durch ein TPA für Obama entmachten lassen und dem US-Präsidenten freie Bahn für Handelsabkommen zubilligen, die jedweder nachträglicher Korrektur nicht mehr zugänglich sind.

Mithin droht mit dem Scheitern eines TPA auch der mögliche Abschluss solcher Abkommen außerhalb der jetzigen Präsidentschaft von Obama zu rücken, denn es ist kaum vorstellbar, dass mit dem beginnenden Vorwahlkampf der Obama noch erfolgreich ein TPP oder sogar TTIP durch den US-Kongress bringen könnte. Obama wäre eben dann doch als lame duck bereits jetzt vor dem Ende seiner Amtszeit gescheitert. Da dürften auch Appelle wie zuletzt von Seiten der Bundesregierung insbesondere der Kanzlerin , Siegmar Gabriel und zwei seiner Paladine Machnig und Asmussen nichts daran ändern können. Der EU-Kommission droht ihr US-Partner vorläufig abhanden zu kommen.

Der Ölpreis auf den Weltmärkten – Ein Oligopolspiel mit ungewissem Ausgang

Seitdem im Laufe des Letzten Jahres sich die Rohölpreise nahezu halbiert haben wird viel darüber spekuliert, wie deren zukünftiger Verlauf sein könnte. Die Ölpreisschwankungen sind bereits in der Vergangenheit recht stark innerhalb verschiedener Phasen auch seit dem Jahr 2000 ausgefallen (siehe Abbildung 1).

Abbildung 1 – Entwicklung des Ölpreises in US-Dollar je Barrel, 2000 – 2015.
Oil Prices
Quelle: Tradingeconomics.

Zeitweilig schoss er sogar vor dem Ausbruch der globalen Wirtschafts- und Finanzkrise bis über 140 US-Dollar, um danach einen dramatischen Absturz auf unter 40 US-Dollar zu erleben. Danach stabilisierte er sich dann wieder und schwankte bis vor dem jetzigen Ölpreis-Crash um 100 US-Dollar. Eine zentrale Rolle spielt dabei natürlich die OPEC.
Seit ihrer Gründung im Jahr 1965 versuchen dessen Mitglieder immer wieder den weltweiten Ölpreis zu kontrollieren, in dem sie die Produktionsmengen untereinander absprechen. Allerdings gelang dies eben nur teilweise.

Cournot-Monopolpreisbildung auf den Rohölmärkten?

Das OPEC-Kartell, das quasi als Cournot -Monopolist operieren möchte, senkt daher die Angebotsmenge auf rund die Hälfte der unter vollkommenen Wettbewerb zu erwarteten Angebotsmenge und kann bei einer linearen Preis-Absatz-Funktion damit auch den Angebotspreis bei halbierter Angebotsmenge verdoppeln. Er fährt also eine entsprechende Monopolrente ein, wenn die Preis-Absatz-Funktion stabil bleibt. Da Öl eine erschöpfbare Ressource ist, ist es aus Sicht der ölproduzierenden Länder zweckrational durch eine Verhandlungslösung der Mitgliedsstaaten im Sinne eines quasi Cournotschen Monopolisten zu agieren.

Koordinationsversagen der OPEC

Es zeigt sich jedoch in der Vergangenheit immer wieder, dass diese Koordination zwischen den OPEC-Staaten instabil wird, wenn insbesondere der dominierende Spieler in diesem Koordinationsprozess, d.h. Saudi Arabien, sich weigert den Forderungen der anderen Kartellmitglieder nachzugeben und in der Regel meist überproportional zu seinem bisherigen Weltmarktanteil seine Ölproduktion herunterzufahren. Mit dem Zusammenbruch des OPEC-Kartells in dem Sinne, dass die einzelnen Mitglieder sich nicht mehr an ihre Mengenabsprachen halten, kommt es dann in der Regel zu einem rapiden Ölpreisverfall, der dann gestoppt werden kann, wenn man sich dem Preis bei vollkommenen Wettbewerb nähert. Natürlich ist dieses vereinfachte Modell nicht perfekt zur Beschreibung der Situation auf den globalen Ölmärkten bereits geeignet. Trotzdem ist es als erste Approximation erstaunlich robust, was die extremen Ölpreisschwankungen der letzten anderthalb Jahrzehnte betrifft.

Oligopolistisches Cournot-Spiel mit Marktzutritt

Im Sinne der oligopolistischen Spieltheorie ist der Rohölmarkt gleichsam bistabil. Unter normalen Rahmenbedingungen, d.h. stetig wachsender Rohölnachfrage, gelingt es in der Regel den Mitgliedern des OPEC-Kartells ihre Produktionsmengen miteinander zu koordinieren. Jedoch kommt es aufgrund größerer negativer Nachfrageschocks wie zuletzt in der großen Finanz- und Wirtschaftskrise des Jahres 2008 zu einem drastischen Nachfrageeinbruch, dann bricht das Kartell in sich zusammen. Die Ölpreise fallen aufgrund des jetzt einsetzenden Angebotsdrucks in etwa auf die Höhe der vollkommenen Wettbewerbspreise. Maßgeblich hierfür ist insbesondere auch, dass eine große Anzahl von ölproduzierenden Staaten quasi ausschließlich von ihren Rohöl bzw. Erdgaseinnahmen leben. Ohne diese regelmäßig fließenden Einnahmen geraten diese Länder dann rasch an den Rand des Staatsbankrotts.

Länder wie Saudi Arabien, Venezuela, der Iran, Russland, etc. finanzieren zu einem erheblichen Anteil ihre Staatsausgaben über diese Monopolrenten. Fallen diese weg, dann droht eben eine Staatsfinanzkrise. Diese betrifft in der Regel insbesondere diejenigen Länder, die relativ zu anderen Ländern höhere Produktionskosten bei der Erdölgewinnung aufgrund der geologischen Gegebenheiten hinzunehmen haben, und, die gleichzeitig diese Monopolrenten zu einem erheblichen Teil zur Finanzierung ihrer laufenden Staatsausgaben einsetzen.

Saudi Arabien ist der dominante Spieler

Saudi Arabien ist nicht zuletzt deshalb der dominante Spieler in diesem Koordinationsspiel der OPEC-Mitgliedsstaaten, weil es zum einen die niedrigsten Produktionskosten von unter 10 US-Dollar je Barrel Erdöl zu verzeichnen hat, aber gleichzeitig auch aufgrund des hohen Marktanteils keineswegs auf die Erlöse aus den Monopolrenten wie andere OPEC-Mitgliedsstaaten angewiesen ist. Wegen dieser Konstellation kann aber muss Saudi Arabien nicht seine Angebotsmengen reduzieren. Damit wird man quasi zu einem Stackelberg-Spieler, d.h. letztendlich müssen sich die anderen Länder den Vorgaben der Saudis fügen.

Fracking als Innovation und die USA als neuer Spieler im Rohölmarkt

Warum kam es jetzt aber im vergangenen Jahr zu diesem dramatischen Einbruch bei den Rohölpreisen? Vorangegangen war der Marktzutritt eines neuen Spielers in den Rohölmarkt. Die USA waren durch die massive Ausweitung ihrer heimischen Erdölförderung mittels neuer Technologien, dem sogenannten Fracking , in der Lage einen zunehmenden Anteil des heimischen Bedarfs selbst zu decken und stiegen nach Saudi Arabien und Russland zum weltweit drittgrößten Ölproduzenten auf.

Die USA haben jedoch gegenüber den anderen ölproduzierenden Ländern eine Besonderheit. Man produziert nicht nur Rohöl, sondern ist gleichzeitig der weltweit größte Verbraucher von Rohöl. Nicht zuletzt deswegen brachen insbesondere die Exporte von Rohöl aus den übrigen ölproduzierenden Ländern in die USA ein. Da diese neue Fördertechnologie jedoch nicht nur in den USA eingesetzt werden kann, wo vorher die mit traditionellen Fördermethoden vorhandenen Ölfelder bereits erschöpft waren, können diese nun erneut erfolgreich letztendlich weltweit ausgebeutet werden.

Damit wurde das Angebot an Rohöl schlagartig ausgeweitet bzw. das potentielle Angebot. Wie die Debatte um Fracking in Europa insbesondere auch in Deutschland zeigt, gibt es gegen dieses Verfahren jedoch auch erheblich ökologische Bedenken. Letztendlich führte jedoch die Entwicklung der vergangenen Jahre zu einem Markteintrittsspiel für den weltweiten Rohölmarkt, da es möglich wurde bei Förderkosten von etwa 60 US-Dollar je Barrel in den USA den überhöhten Rohölpreisen des OPEC-Kartells und deren followern wie insbesondere Russland bei der Preispolitik des OPEC-Kartells neben den wachsenden Angebotsmengen auch Preiskonkurrenz entgegenzustellen. Nicht zuletzt wegen diese erst seit wenigen Jahren einsetzenden neuen Konkurrenz durch die USA brach das bisherige Preiskartell schlagartig innerhalb weniger Monate zusammen (siehe Abbildung 2).

Abbildung 2 – US Ölproduktion von 1965 bis 2013.
Fracking Oil USA
Quelle: BP Statistical Review of World Energy, 2014.

Im Jahr 2007 war die Rohölförderung der USA bereits deutlich unter 7 Millionen Barrel pro Tag zurückgegangen, um dann steil bis 2013 wieder auf 10 Mill. Barrel pro Tag nach oben zu schnellen, das entspricht in etwa den Fördermengen der Jahre 1988 bis 1990. Diese Angebotsschock seitens der USA führte aufgrund der entsprechend sinkenden Nachfrage der USA auf den Weltrohölmärkten zu einem analogen Ergebnis wie es bei einem negativen Nachfrageschock der Fall gewesen wäre. In den Krisenjahren 2008/2009 kombinierten sich sogar beide Effekte.

Unsicherheit über den zukünftigen Markt und die Strategie der Saudis

Letztendlich beruht die Weigerung Saudi Arabiens sich den Forderungen der anderen OPEC-Mitgliedsstaaten nach einer überproportionalen Senkung ihrer Fördermengen zu beugen darauf, dass durch den Markteintritt der USA unklar geworden ist, wie sich zukünftig die Weltmarktanteile unter dem neuen Regime der Fracking-Technologie verteilen werden. Würden neben den USA weitere Länder, die bisher wichtige Absatzmärkte der vorwiegend ölproduzierenden Länder gewesen sind, durch eigene mittels Fracking ausbeutbare Ölvorkommen zunehmend selbstversorgen oder aber auch durch die USA, die dies anstreben versorgt werden können, dann ließe sich das bisherige OPEC-Kartell nicht mehr fortführen. Die OPEC wäre dead like a dodo.

Nicht zuletzt deswegen testet Saudi Arabien derzeit die Schmerzgrenzen bei der Ölförderung mittels Fracking in den USA. Man möchte gerne herausfinden ab wann das Rohölangebot der USA nicht mehr steigt bzw. unter Umständen sogar sinkt. Erst unter Kenntnis dieser Gegebenheiten könnten die Saudis vereint mit den anderen OPEC-Staaten sowie Russland erneut versuchen das Kartell neu zu errichten. Allerdings hat die Strategie der Saudis einen wesentlichen Haken. Bei diesem testing and probing der Fracking-Angebotsfunktion drohen bereits einige andere OPEC-Staaten in die Staatspleite zu rutschen. Sie sind im Gegensatz zu den Saudis keineswegs in der Lage einen Preiskampf gegen die USA und ihre Fracking-Ölangebot durchzustehen. Sie würden gleichsam als Kollateralschaden eines Ölpreiskriegs zwischen den Saudis und den USA unterwegs auf der Strecke bleiben. Da ein Staatsbankrott jedoch nachhaltige Schäden in den Ländern verursachen, die über den reinen Einnahmeverlust hinausgehen, sondern bis hin zu inneren sozialen Unruhen führen können, die die dortigen Regime gefährden, tritt die Weltwirtschaft in eine Phase hoher Instabilität sowohl des Rohölangebots wie auch der Rohölpreise ein.

Unsicherheiten über die Zukunft auf den Weltrohölmärkten

Der Autor dieses Beitrags will nicht behaupten erkenne das Ergebnis dieses Ölpreiskriegs und der dadurch verursachten Folgewirkungen. Allerdings zeigen die vorangegangenen Überlegungen, dass es kaum eine verlässliche Rohölpreisprognose geben kann, ohne über die Rolle der Preisgestaltung der unterschiedlichen Regime (Cournot-Monopol versus freien Wettbewerb) sich Klarheit verschafft zu haben. Je nachdem in welchem Szenario man sich befindet, kommen völlig unterschiedliche Preisentwicklungen zustande. Faites vos jeux. Es gilt bekanntlich die alte Regel: Prognosen sind schwierig insbesondere wenn sie die Zukunft betreffen.

Flash Crash an den globalen Bondmärkten und das QE der EZB

In der vergangenen Woche fand ein außerordentliches Ereignis auf den globalen Bondmärkten statt. Nach groben Schätzungen wurden innerhalb weniger Tage rund 900 Mrd. US-Dollar (ca. 800 Mrd. Euro) durch Verkäufe insbesondere von Staatschuldverschreibungen nach dem Prinzip mark-to-market vernichtet. Offenbar hat ein Flash Crash an den globalen Bondmärkten stattgefunden, der seinen Ursprung in den Ländern der Eurozone und insbesondere auch in Deutschland hatte. Von dort pflanzte sich dieser Schock danach auf den globalen Bondmärkten fort.
Zwar hat es eine geringfügige Korrektur am späten Freitag letzter Woche und zum Wochenbeginn dieser Woche in Deutschland gegeben, aber insgesamt hat auch nach den letzten Zahlen sich der Zinssatz für zehnjährige Bundesanleihen innerhalb weniger Tage trotzdem von rd. 0,05% auf 0,48% fast verzehnfacht.
Abbildung 1 – Zinsentwicklung für zehnjährige Bundesanleihen, 2013 bis 2015.

Germany bondsQuelle: Trading Economics.
Neben den Ländern innerhalb der Eurozone wie Portugal, Spanien, Italien und Frankreich waren auch Großbritannien und die Schweiz in Europa, aber auch die USA, Japan und Australien mit in diesen Kurssturz hingezogen worden. Damit wiederholt sich ein ähnliches Ereignis vom vergangenen Jahr als kurzzeitig in den USA die Bondmärkte ebenfalls drastisch am 15. Oktober 2014 einbrachen. Dieser kurzzeitige Kurssturz an den US-Bondmärkten konnte auch nachträglich nicht auf fundamentale Ursachen zurückgeführt werden. Mithin könnten Bondtrader bereits damals dafür verantwortlich gewesen, die mit ihrem Algorithmic-Trading-Programmen eine Kaskade von Verkaufsorders ausgelöst haben, die aufgrund von stop-loss-Regeln in anderen Programmen eine Verkaufskaskade herbeiführten.

Abbildung 2 – Zinsentwicklung für zehnjährige US-Bundesanleihen, 2013 bis 2015.

US BondsQuelle: Trading Economics.

Ein Indiz hierfür ist ein Tweet von Bill Gross, der vorher einen Tweet auf Twitter angesetzt hatte, der „German 10-year bunds ‚the short of a lifetime‘ „ als den short selling des Lebens ausrief. Da er im vergangenen Jahr nicht ganz freiwillig als CEO beim damals weltweit größten von PIMCO ausgeschieden war und danach zu Janus wechselte, gab er implizit damit die Richtung der Wette vor. Wegen des Zinsspreads zwischen zehnjährigen US-Staatsanleihen und deutschen Bundesanleihen von 200 Basispunkten, konnte mit naked short-selling von entsprechenden Bundesanleihen via IOUs auf ein Schließen dieses Zinsdifferentials zu Lasten der deutschen Staatspapiere spekuliert werden.

„You’ve got 200 basis points of spread to narrow between German bunds and U.S. Treasuries,” Gross said. „If levered, gosh, maybe you don’t do as well as Soros and Druckenmiller, but it comes close,“ he said.” ebenda

Genau diese spekulative Attacke auf die deutschen Bundesanleihen geschah dann auch innerhalb weniger Tage. Zwar ist bisher nicht nachweisbar, dass der Janus Global Unconstrained Bond Fund dabei selbst eine zentrale Rolle übernommen hätte, aber Bill Gross übernahm mit seiner öffentlichen Ankündigung genau die Funktion eines Koordinators, der andere zu einer solchen koordinierten Spekulativen Attacke ermunterte.

Wer also weltweit dem Rat von Bill Gross folgte, der konnte innerhalb weniger Tage ein gewaltiges Schnäppchen machen, denn wie gesagt musste er nur mittels ungedeckter Leerverkäufe den Kurs der zehnjährigen Bundesanleihen in den Keller treiben, um dann danach durch Ankäufe die Gewinne aus dem veränderten Zinsspread – wie gesagt Faktor 10 – zu realisieren. Die Kosten tragen dabei diejenigen, die in der Verkaufspanik ihre Bundesanleihen auf den Markt geworfen hatten und ein temporäres drastisches Überangebot verursachten. Wieviel dieser Verkaufsorders auf ungedeckte Leerverkäufe, d.h. IOUs zurückgehen, ist derzeit dem Autor dieses Beitrags nicht bekannt. Da der globale Markt für Bonds rund 45 Bill. US-Dollar umfasst , eröffnet sich offenbar ein äußerst lukratives Feld für die Flash Boys an den globalen Bondmärkten , die bisher vergleichsweise weniger unter solchen spekulativen Attacken in der Vergangenheit zu leiden hatten. Nun scheint die globale Community von Investoren bzw. Spekulanten im Zuge einer zunehmenden Unsicherheit über die Richtung der globalen Zinsentwicklung sich selektiv einzelne Teilmärkte vorzunehmen.

Dies lässt auch anerkannte Geldtheoretiker wie Markus Brunnermeier von der Princeton Universität relativ ratlos zurück. Allerdings sieht er in der Aktion von Bill Gross ein mögliches Koordinierungsmittel, d.h. eine Möglichkeit solche spekulative Attacken zu initiieren. Als immer noch besonders prominente Persönlichkeit unter den Investoren aus den globalen Bondmärkten verfügt er über genügend Reputation in der Community, um diese hinter sich scharen zu können. Gleichzeitig konnte er sich für seinen unrühmlichen Abgang bei PIMCO, der zur Allianz Gruppe gehört , rächen. Rache ist bekanntlich für den der sie verübt süß.

Folgt man der Hypothese der Wallace-Neutralität , dann kann eine Zentralbank kaum nachhaltig mit einer Politik des QE die langfristigen Zinsen am Kapitalmarkt dauerhaft absenken. Die Erfahrungen der Fed in den USA scheinen dies bereits bestätigt zu haben. Nach drei Runden QE unter Ben Bernanke wurde sukzessive deutlich, dass die Effekte der Ankaufprogramme von Mal zu Mal schwächer wurden oder gemessen am langfristigen Verlauf der Zinsstrukturkurve der USA ganz ausblieben und stattdessen die Zinsanstiege sich dort fortsetzten. Als die EZB plötzlich meinte das Zaubermittel QE gegen die Wachstumsschwäche der Eurozone einsetzen zu müssen, galt bereits der Spruch von Michael Gorbatschow: „Wer zu spät kommt, den bestraft das Leben.“

Der Zeitpunkt an dem QE noch eine Wirkung auch in der Eurozone hätte entfalten können ist längst vorbei. Die Wachstumsschwäche der Eurozone beruht nicht auf einer monetären Unterversorgung der Privatwirtschaft mit billigen Krediten, sondern resultiert aus strukturellen Problemen, die durch unterlassene und/oder verschleppte Reformen in der Realwirtschaft einen wirtschaftlichen Wiederaufschwung bremsen. Es gehört zu den Illusionen der Geldpolitiker der EZB im Zentralbankrat zu glauben, dass man sich mittels massiver Liquiditätsbereitstellung endlos Zeit kaufen könnte, um diese Defizite in der allgemeinen Wirtschaftspolitik hinsichtlich unerlässlicher Strukturreformen auszugleichen.

Dass sogar Deutschland als Musterknabe der Eurozone hinsichtlich Defizitabbau der Staatsverschuldung, hohem Beschäftigungsstand, sogar zu hohen Leistungsbilanzüberschüssen und insgesamt durchaus angemessenem Wirtschaftswachstum wie bereits zuvor auch die USA im vergangenen Jahr sich vor solchen spekulativen Attacken durch die Finanzmärkte nicht schützen kann, sagt einiges über die Risiken für andere Länder aus, die weitaus weniger günstig positioniert sind. Wenn selbst der vergleichsweise Stärkste sich dagegen nicht behaupten kann, was passiert erst, wenn andere mit schwächerer Konstitution ähnlichen Attacken ausgesetzt sind?

Russland musste im vergangenen Jahr die Erfahrung machen, dass man diesen Angriffen der internationalen Finanzmärkte weitgehend wehrlos ausgeliefert ist. Innerhalb weniger Wochen schossen die Zinssätze für russische zehnjährige Staatsanleihen von etwa 10% auf über 16% in die Höhe und dieser Zinsschock konnte nur dadurch wieder teilweise kompensiert werden, in dem man in großem Umfang Devisenreserven zur Stützung des Wertpapier- und Wechselkurses des Rubels einsetzte.

Abbildung 3 – Zinsentwicklung für zehnjährige russische Staatsanleihen, 2013 bis 2015.

Russian BondsQuelle: Trading Economics.

Zuvor war es insbesondere auch die Türkei, die mit einem Zinsschock fertig werden musste als ihnen die internationalen Investoren das Vertrauen entzogen.
Abbildung 4 – Zinsentwicklung für zehnjährige türkische Staatsanleihen, 2011 bis 2015.

Turkey bondsQuelle: Trading Economics.

Auch hier schossen innerhalb eines vergleichsweise kurzen Zeitraums die Zinssätze von zuvor etwa 6% auf über 11% in die Höhe.

Danach ging es für die Schweiz in die umgekehrte Richtung als die Schweizer Nationalbank überraschend beschloss ihren Euro-Peg des Schweizer Frankens aufzugeben. Die Zinssätze für zehnjährige Schweizer Staatsanleihen gingen analog zu denen der deutschen seither massiv in den Keller und liegen derzeit bei 0,08%. Damit wären sie ein ebenso geeignetes Ziel für eine spekulative Attacke wie zuletzt die deutschen Bundesanleihen. Wenn der Benchmark das US-Zinsniveau ist, dann würde erneut eine Welle von Leerverkäufen die Zinssätze auch in der Schweiz innerhalb kurzer Zeit in die Höhe treiben.

Abbildung 5 – Zinsentwicklung für zehnjährige Schweizer Staatsanleihen, 2011 bis 2015.

Swiss bondsQuelle: Trading Economics.

Nach dem Prinzip der Rotation ließen sich bei entsprechender Koordination à la Bill Gross nacheinander weltweit die Zinssätze für langfristige Staatspapiere in die Höhe treiben. Nach der Türkei, den USA, Russland, Deutschland und vielleicht demnächst auch die Schweiz würden so die Insider auf den Finanzmärkten, die diese Prozesse initiieren, gewaltige Gewinne zu Lasten anderer Anleger realisieren können.

Da man mittelfristig sowieso auch noch mit einer Zinswende insbesondere in den USA rechnet , würde man nur dieser Entwicklung zum Nutzen der daran beteiligten Spekulanten vorgreifen.

Sollte weiterhin gelten, dass die globale Zinsentwicklung sich maßgeblich an der der USA ausrichten muss, d.h. die monetäre Dominanz-Hypothese des US-Dollar gelten, dann wären die Versuche der EZB mittels QE hier eine Abkopplung zu erreichen am Ende zum Scheitern verurteilt. Wie bereits der Flash Crash bei den deutschen zehnjährigen Bundesanleihen zeigt, ist dies unter den derzeitigen institutionellen Rahmenbedingungen der Finanzmärkte unmöglich. Was sind schon monatlich 60 Mrd. Euro – wenn diese denn zu platzieren wären – gegenüber Marktbewegungen, die innerhalb von wenigen Tagen 800 Mrd. Euro vernichten können? Ein Tropfen auf den heißen Stein.

Das Versagen bei der Reregulierung der globalen Finanzmärkte dürfte uns in den kommenden Monaten noch schwer zu schaffen machen.
In einem globalen System des freien unregulierten Kapitalverkehrs und unregulierter Spekulationsmöglichkeiten mittels naked short-selling, dark pools und hoch konzentrierter Marktmacht auf den globalen Finanzmärkten durch Hedgefunds und global agierende Geschäftsbanken kehrt sich das Machtverhältnis Koch und Kellner, d.h. zwischen Zentralbanken und Regierungen aus der einen Seite und den global Playern der Finanzmärkte aus der anderen um. Nicht der Staat und seine Institutionen kontrollieren die Finanzmärkte, sondern vice versa die Finanzmärkt treiben die staatlichen Akteure vor sich her. Dieses fundamentale Versagen bei der Neuordnung der Finanzmärkte zeigt sich eben jetzt erneut nach einer gewissen Atempause seit dem letzten globalen Finanzmarkt-Crash. Weil die global frei herumvagabundierenden Finanzströme nicht durch staatliche Institutionen einzelner Staaten selbst denen der USA nicht zu bändigen sind, wird eben die Weltwirtschaft erneut zum Spielball solcher dominanter Spieler auf der Seite der Finanzmärkte.

Merkel in der Griechenland-Falle

Es wär so schön gewesen. Angela Merkel wollte als Retterin Europas und des Euro in die Geschichtsbücher eingehen. Als Griechenland bereits im Jahr 2010 de facto Pleite war, wurde unter massiven Einsatz der Kanzlerin und ihres Finanzministers Wolfgang Schäuble ein Hilfsprogramm für Griechenland mit den Regierungschefs der anderen EU-Mitgliedsländer geschaffen. Während führende Wirtschaftswissenschaft aus Deutschland insbesondere Hans-Werner Sinn einen Grexit Griechenlands aus der Europäischen Währungsunion forderten und auch ehemalige und amtierende Bundesbanker wie Axel Weber, Jens Weidmann bis hin zu Thilo Sarrazin sowie Mitglieder des EZB-Direktoriums wie Jürgen Stark und Otmar Issing einen entsprechenden Schritt forderten, setzte die Kanzlerin sich gegen diesen Expertenrat ihrer führenden deutschen Vertreter durch.

Sie wollte Griechenland Zeit für ein umfassendes Reformpaket der griechischen Wirtschaft und Gesellschaft geben und riskierte dabei im Falle des Scheiterns Verluste zu Lasten der deutschen Steuerzahler in zwei bis dreistelliger Milliardenhöhe. Kommt es jetzt nach Jahren zum damals bereits als unausweichlich angesehen Grexit Griechenlands, dann muss hierfür die Kanzlerin und ihr Finanzminister die politische Verantwortung insbesondere gegenüber den Wählern in Deutschland übernehmen.

Damit bräche jedoch ein Kartenhaus der Merkel’schen Machtarchitektur zusammen, denn ihre Stellung sogar in der eigenen Partei beruht ja darauf, dass sie ihre Pläne – Kein Austritt Griechenlands – mit Erfolg umsetzen kann. Scheitert sie, dann scheitert vielleicht nicht am Ende der Euro, aber Merkel als die zentrale Anführerin der Euro-Rettung wäre politisch am Ende. Ihre Glaubwürdigkeit würde national und international ins bodenlose stürzen.

Genau hierauf spekulieren Tsipras und Varoufakis. Wenn Merkel in der Frage einer Griechenland-Pleite grenzenlos erpressbar geworden ist, dann kann man genauso auftreten und massive Forderungen stellen, wie es derzeit der Fall ist. Es ist eben wie im Fall des Games of the Chicken nachdem Merkel Angst vor der griechischen Staatspleite und den daraus auch für sie absehbaren negativen politischen Konsequenzen hat, wird sie versuchen alles in ihrer Macht mögliche zu tun, um diesem katastrophalen politischen Gau für sich und ihre Regierung zu verhindern.

Es geht ihr und ihrem Finanzminister gar nicht mehr darum Schaden vom deutschen Volke bzw. den Bundesbürgern abzuwenden und zu begrenzen, sondern es geht ihr vorrangig ihr politisches Überleben abzusichern, koste es was es wolle auch zu Lasten der deutschen Steuerzahler.

Damit perpetuiert die Kanzlerin jedoch nur die Agonie Griechenlands einerseits und vergrößert andererseits die Schadenssumme der Mitgliedsländer der Eurozone und insbesondere Deutschlands als Hauptgläubiger gegenüber Griechenland. Eigentlich wissen alle Beteiligten, das Griechenland seine Schulden niemals an die Gläubiger zurückzahlen wird, auch wenn dies wie jetzt erneut der griechische Präsident betont dies doch leisten zu wollen. Zwischen wollen und können ist bekanntlich ein gewaltiger Unterschied. Die Kautele, die die griechischen Politiker für ihren Grexit oder Schuldenerlass einsetzen wollen, ist die Reparationsforderungen an Deutschland , die sich – wen wundert’s – in etwa in der Höhe der griechischen Staatsschuld belaufen.

Die Kausalkette ist dann eben folgende: Entweder Deutschland erkennt unsere Forderungen nach Reparationen in voller Höhe an oder wir zahlen nicht. Mithin dient dieses Vorgehen der griechischen Politiker dazu die Allianz der anderen Gläubigerländer mit Deutschland zu sprengen, denn die würden natürlich wie Griechenland im Falle der Annahme der Forderung der Griechen an Deutschland zu den Mitgewinnern zählen. Sie bekämen dann ja ihr Geld von Griechenland zurück nachdem Deutschland denen die Mittel dafür überwiesen haben würde.

Allerdings ist das eben eine Hochrisikostrategie der Griechen gegenüber der EU und der Eurozone sowie insbesondere Deutschland. Scheitert man mit diesem Erpressungsversuch bleibt am Ende doch nur noch der Grexit in der einen oder anderen Form.

Merkel müsste dann das Scheitern ihrer Rettungspolitik gegenüber der Weltöffentlichkeit erklären und einen wesentlichen Teil der Verantwortung für das Geschehen übernehmen. Es könnte ein Jahr der Wahrheit und ein annus horribilis für Angela Merkel werden. Ihre Kanzlerschaft stünde am Ende auf dem Spiel.

QE der EZB, Negativzinsen am Geldmarkt und Near Monies

Seit dem 9. März kauft die EZB Staatsanleihen und Schuldverschreibungen am Kapitalmarkt mit bis zu 60 Mrd. Euro monatlich auf. So lautet jedenfalls der Beschluss des EZB-Rates. Insbesondere deutsche Bundesanleihen neben italienischen wurden im großen Umfang von der EZB aufgekauft. Wie gestern Mario Draghi auf einer Pressekonferenz mitteilte wurden rund 60 Mrd. Euro dabei entsprechend der Vorgabe der EZB am Kapitalmarkt realisiert.

„Die Umsetzung unserer Ankaufprogramme verläuft reibungslos; das Volumen der monatlich erworbenen Wertpapiere entspricht dem angekündigten Wert von 60 Mrd €. Zudem gibt es eindeutige Belege dafür, dass die von uns ergriffenen geldpolitischen Maßnahmen wirksam sind. In den letzten Monaten hat sich die Lage am Finanzmarkt erheblich entspannt, und die Kosten der Außenfinanzierung für die Privatwirtschaft sind deutlich gesunken. Die Kreditbedingungen für Unternehmen und private Haushalte haben sich spürbar verbessert, und die Kreditnachfrage hat sich belebt.“

Die EZB steht unter Erfolgszwang, da an den Finanzmärkten begründete Zweifel bestehen , dass das Ankaufprogramm bis Herbst 2016 in dem geplanten Umfang durchgeführt werden kann. Mario Draghi ist daher bereits bemüht den Erfolg seit einem Monat dieser unorthodoxen Geldpolitik zu diagnostizieren (siehe oben). Insbesondere deutsche Staatsanleihen wurden in großem Umfang an die EZB verkauft. Was steckt dahinter?
Negative Einlagezinsen bei den Zentralbanken

In einer Anzahl von Mitgliedsländer der Eurozone wie bereits auch in der Schweiz , Schweden und Dänemark sind negative Nominalzinsen für Einlagen bei den jeweiligen Zentralbanken gängige Praxis. Damit sollte bei letzteren eine Kapitalflucht in wertstabile Währungen aus der Eurozone verhindert werden. Trotzdem kam es zu einer massiven Abwertung des Euro gegenüber anderen Währungen insbesondere auch dem US-Dollar.
Dies sollte – so wohl das Kalkül des EZB-Rates – die preisliche Wettbewerbsfähigkeit der Länder der Eurozone gegenüber dem Ausland stärken und damit durch verstärkte Exporte die Wirtschaft ankurbeln. Insbesondere der Export in die USA und Länder, die eine Wechselkurspolitik der Dollar-Anbindung verfolgen, dürften verstärkt Waren und Dienstleistungen aus der Eurozone vermehrt importieren.

Gegenüber anderen Ländern die bereits wie beispielsweise Japan, aber auch zahlreiche andere Schwellen- und Entwicklungsländer ihre Währungen deutlich abgewertet haben oder dies demnächst planen, dürfte dieser Preisvorteil einer gezielten Euro-Abwertung nur von begrenzter Dauer und Wirkung sein. Eher steigt die Gefahr von Wechselkurskriegen.
So lockerte bereits im vergangenen Jahr China seine bisherige Wechselkurspolitik und könnte zukünftige die Dollar-Anbindung des Renminbi weiter lockern. Allerdings tritt der chinesische Premierminister Spekulationen über eine weitere Yuan-Abwertung zum US-Dollar derzeit noch entgegen. Jedoch sind die chinesischen Exporte seit Jahresbeginn drastisch eingebrochen. Da die EU einer der wichtigsten Handelspartner neben den USA hinsichtlich der Exporte Chinas ist, könnte sich die Lage rasch ändern, wenn sich dieser Abwärtstrend bei Außenhandel mit der EU in den kommenden Monaten fortsetzt. Die Ausweichmöglichkeiten Chinas seine Handelsströme aus der EU in andere Teil der Welt umzulenken sind begrenzt zumal die Weltwirtschaft eher insgesamt in eine Phase anhaltender Stagnation bzw. niedrigeren Wirtschaftswachstum abzugleiten droht. Gleichzeitig führt die ultralockere Geldpolitik zu einem Anstieg der globalen Finanzmarktrisiken wie der derzeitige aktuellste Global Financial Stability Report des IWF nochmals betont.

Energiepreisverfall auf den Weltmärkten

Insbesondere die Schwellenländer mit den BRICS-Staaten vorneweg befinden sich einschließlich China in einer zunehmend schwierigen wirtschaftlichen und finanziellen Lage. Länder wie Russland, Malaysia, Venezuela, Nigeria oder auch im Nahen und Mittleren Osten drohen wegen des Zusammenbruchs des Ölpreiskartells der OPEC und dem Verfall der Rohöl und Erdgaspreise in finanzielle Schwierigkeiten zu geraten. Andere Länder wie Australien, Brasilien und Südafrika müssen mit Einnahmeverlusten beim Export weiterer Rohstoffe fertig werden.

Aber auch Länder wie die USA, Kanada und Mexiko dürften aufgrund des Ölpreisverfalls Einnahmeausfälle, niedrigeres Wirtschaftswachstum und Beschäftigungsverluste zu verzeichnen haben. Der Fracking-Boom in den USA hat viele langfristige Investitionen im Energiesektor aufgrund des Energiepreisverfalls drastisch an Wert verlieren lassen. Die Bereitschaft des Iran jetzt mit dem Westen über ein Abkommen zu Verhinderung von Nuklearwaffen zu verhandeln, könnte darin seine tiefere Ursache haben. Brechen auch dort die Öleinnahmen weg, steht das Land auf wirtschaftlich tönernen Füßen.
Mithin sind erhebliche Umverteilungsprozesse bei den Einkommen und Vermögen in der Weltwirtschaft derzeit im Gange, weil die Veränderungen im Wechselkursgefüge, bei Energie- und Rohstoffpreisen sowie Sanktionen wie im Falle Russlands Anpassungsreaktionen ausgelöst haben oder deren Aufhebung wie im Falle Irans oder auch Kubas nachhaltige Anpassungsreaktionen und weiterhin auslösen würden.
Da die Eurozone insgesamt zu den Nettoimporteuren von Energie- und anderen Rohstoffen zählt, befindet man sich diesbezüglich auf der Gewinnerseite. Die Importkosten steigen zwar einerseits wegen der Euroabwertung, aber diese Entwicklung wird durch den Verfall der Weltmarktpreise für zahlreiche Rohstoffe insbesondere von Energieträgern kompensiert oder sogar überkompensiert. Deutschland, das mit der Energiewende langfristig seinen Energiebedarf hinsichtlich fossiler Brennstoffe senken wird, dürfte dabei vergleichsweise weniger stark als andere Länder profitieren, deren Energieabhängigkeit von Energierohstoffimporten größer ist.

Zugleich machen diese parallelen Entwicklungen bei Euro-Abwertung und bei Rohstoffpreisverfall die Hoffnung der EZB weitgehend zunichte einen stärkeren Inflationsimport zu realisieren. Allerdings dürfte die Inflationsrate trotzdem im Laufe dieses Jahres wieder ansteigen, weil der Preisverfall bei Erdöl und anderen Energierohstoffen weitgehend auf einem niedrigen Niveau zum Stillstand gekommen ist. Fällt dieser Faktor einer importierten Deflation bei Energierohstoffen aus, dann wird sich die Inflationsrate der Eurozone wieder stärker an die Inflationsraten der im Binnenmarkt vorhandenen Inflationsprozesses ankoppeln, d.h. die Inflationsrate steigt aufgrund dieses externen Effekts einer importierten Deflation auch ohne QE selbst wenn das die EZB gerne anders gedeutet wissen möchte. Man verwechselt den Bruttoeffekt auf die Inflationsrate (Verfall der Rohstoffpreise plus QE) mit dem Nettoeffekt des QE.
Nach Ansicht des Autors und einer großen Anzahl von Experten bestand eigentlich niemals eine ernste Deflationsgefahr für die Eurozone, wenn man von einer energiepreisbedingten kurzen Episode wie seit Jahresanfang 2015 einmal absieht.

Zinssatzverfall entlang der Zinsstrukturkurve

Wegen der Inkonsistenz der Geldpolitik der EZB, negative Einlagezinsen beiZentralbanken plus QE und Foreward Guidance führt die derzeitige Geldpolitik dazu, dass die Zinssätze entlang der Zinsstrukturkurve für die Mehrzahl der Mitgliedsländer – Griechenland ist ein Sonderfall – deutlich gesunken sind. Es bietet sich eine Arbitragemöglichkeit von kurzfristigen Geld- und Kapitalmarktpapieren hin zu langfristigen Kapitalmarktpapieren, da das Liquiditätsrisiko durch das langfristige Commitment der Zentralbanken quasi unbegrenzter Ankäufe von Geld- und Kapitalmarktpapieren für diese Papiere de facto auf null gesetzt worden ist. Damit sind eben zehnjährige Bundesschatzbriefe ohne Kursrisiko nach unten genauso liquide wie Einlagen bei der Zentralbank, aber erbringen positive Zinserträge, die bei weiter fallenden Zinssätzen sogar für die vorher erworbenen Papiere einen Kursgewinn erwarten lassen.

Für deutsche Bundesanleihen fiel der Zinssatz für zehnjährige Papiere seit Beginn des QE der EZB von 0,308% zuletzt auf unter 0,06%, d.h. auf rund ein Fünftel des Ausgangswertes.

Abbildung 1 – Entwicklung der Zinssätze für zehnjährige Bundesanleihen in Deutschland, 17. November 2014 bis 17. April 2015.
Zehnjährige Staatsanleihen Deutschland

Die Bundesschuldenverwaltung kann daher derzeit zu nahezu Nullzinsen – nominal wohlgemerkt – die Refinanzierung der deutschen Staatsschulden vornehmen. Ein einzigartiger Fall in der Wirtschaftsgeschichte . Real muss der deutsche Staat auch im Laufe von zehn Jahren derzeit weniger zurückzahlen als er als Kreditsumme aufgenommen hat.

Da institutionelle Anleger wie Versicherungen insbesondere aus Deutschland sind dazu verpflichtet sind einen erheblichen Teil ihrer Mittel in sichere Anlagen wie Bundesschatzbriefe anzulegen. Mithin gibt es derzeit einen erheblichen Nachfrageüberschuss nach solchen Papieren, der durch das Angebot zu den bisherigen Zinssätzen nicht gedeckt werden kann. Infolgedessen sinkt der Zins für mit Triple-AAA geratete Staatsanleihen gegen in Deutschland gegen Null (siehe oben). Außer Luxemburg hat nur doch Deutschland ein unbeflecktes Kreditrating aufzuweisen. Es verwundert daher nicht, dass insbesondere die deutsche Versicherungswirtschaft nun gegen diese unorthodoxe Geldpolitik der EZB Sturm läuft. Auch der IWF warnt vor den dramatischen Folgen einer solchen Politik, die die Grundlage für die nächste Finanzmarktkrise insbesondere der Versicherungswirtschaft legt. Die EZB und andere Zentralbanken würden gleichsam den Teufel mit dem Beelzebub austreiben wollen.

In ihrer Not weichen daher die institutionellen Anleger von kurzfristigen Geldmarktpapieren zu immer langfristigeren Kapitalmarktpapieren bis hin zu besagten zehnjährigen Bundesanleihen aus, da diese ja noch zumindest einen positiven Zinssatz aufweisen. Die Zinsstrukturkurve wird gleichsam durch die Politik der EZB mittels QE sowie Negativzinsen im Zuge massiver Zinsarbitrage aufgrund der Beseitigung des Liquiditätsrisikos durch die Selbstbindung der Zentralbanken vom kurzen Ende her plattgewalzt. Wegen des offiziellen Commitments diese Politik seitens der EZB auch noch mindestens bis Herbst 2016 durchhalten zu wollen, werden selbst langfristige Kapitalmarktpapiere zu Near Money , d.h. sie können jederzeit an die EZB gegen Bargeld ohne Verlust verkauft werden. Unter Umständen winken sogar noch aufgrund von vorherig höheren Zinssätzen und dadurch sich ergebende Wertsteigerungen am Markt noch erhebliche Kursgewinne beim Verkauf. Nur besteht eben das Dilemma des Anlagenotstands für die Verkäufer solcher Papiere, denn wo sollen sie dieses Geld danach anlegen? Tendenziell steigt die Bereitschaft höhere Risiken einzugehen, um höhere Erträge zu erzielen. Da Risiken jedoch auch realisiert werden können, entsteht durch eine Verzerrung im Risikomanagement der Anleger die Gefahr von Verlusten bei Eintritts von Schadensfällen, wie Insolvenzen etc.

Deutschland fährt derzeit seine Neuverschuldung immer weiter zurück. Mithin können nur auslaufende Schuldverschreibungen zur Refinanzierung am Kapitalmarkt zu eben besagten Niedrigstzinsen von um die Nullprozent bei langer Laufzeit in rückläufigem Volumen angeboten werden. Die EZB betreibt mittels QE ein crowding-out auf den Kapitalmärkten. Realisiert Wolfgang Schäuble seine Ankündigung die deutsche Staatsverschuldung bereits auf 61,9% im Verhältnis zum BIP bis zum Jahr 2019 vorzeitig zu senken, dann dürfte dies die Lage am Kapitalmarkt für deutsche Staatsanleihen nur noch weiter verschärfen. Einem drastisch sinkenden Angebot stünde eine rasant steigende Nachfrage nach diesen Papieren gegenüber.

Derzeit haben sich insbesondere wohl die KfW und die EIB von Mittelstandskrediten , die sie aufgrund politischer Vorgaben der Politik an den Mittelstand in den Krisenländern vergeben haben, bereits in erheblichen Umfang von diesen zu Lasten der EZB getrennt. Solange diese jedoch keine Wertberichtigung wegen der derzeitigen Geldschwemme der EZB am Geld- und Kapitalmarkt erfahren, sind Risikoabschläge durch die EZB entsprechend gering. Wie sich diese stillen Lasten, aber langfristig entwickeln werden, muss erst die Zukunft zeigen.

Es verwundert daher nicht, wenn jetzt das Thema negatives Eigenkapital von Zentralbanken wieder auf die Tagesordnung kommt. Kauft die EZB in großem Stil problematische Papiere auf dem Kapitalmarkt auf ohne diese angemessen der darin enthaltenen Risiken zu bewerten, dann drohen hohe Verluste, wenn diese Forderungen zu einem erheblichen Teil ausfallen sollten. Dies kann durchaus das Eigenkapital der EZB überschreiten, womit wir bei besagtem Fall einer Zentralbank mit negativem Eigenkapital gelandet wären. Käme es zu einer erneuten systemischen Finanzmarktkrise, dann würden die Verluste bei der EZB anfallen.

Ob die EZB dann von den Mitgliedsländern rekapitalisiert würde, ist unsicher. Mario Draghi würde so rasch zum Sündenbock in Zuge einer neuen Eurokrise mutieren. Schlussendlich laufen – wie die Bürger von Calais – die Mitglieder des Zentralbankrates mit einem Strick um den Hals herum. Man würde zwar für sich reklamieren nur das Beste, die Rettung der Währungsunion gewollt zu haben, aber trotz aller Appelle jetzt schnell Strukturreformen der Wirtschaft der Krisenländer in Angriff zu nehmen, könnte sich dies als vage Hoffnung erweisen.

Fazit

Am Ende bliebe der heiß ersehnte Aufschwung der Wirtschaft der Eurozone aufgrund der bestehenden Strukturkrise bereits im Anlauf stecken. Draghi hätte sich verzockt und würde zum Sündenbock, denn in der Politik ist Dankbarkeit Mangelware. Jeder versucht nur seine eigenen Schäfchen ins Trockene zu bringen. Wie beim Stuhltanz bleibt einer am Ende übrig und das könnte dann Draghi mit seiner EZB sein. Schöne Aussichten sind das nicht vom Frankfurter Euro-Tower.
Nicht zu Unrecht warnt der IWF vor der Illusion der Marktliquidität.
„Finally, managing any of these challenges could become more difficult when markets are illiquid. Markets may have sufficient liquidity in good times, but this can dry up rapidly when markets are strained, amplifying the impact of shocks on prices. During periods of illiquidity since the crisis, correlation across markets has risen, increasing the potential for contagion. The underlying causes include a shift towards high-frequency electronic trading, reduced market making, and greater use of benchmarks.”