Euro steht vor heftigen Turbulenzen

Die Geldpolitik der EZB ihre Bilanzsumme um bis zu einer Billion Euro sukzessive durch den Ankauf von Anleihen auf dem Kapitalmarkt auszuweiten, hat bereits seit einiger Zeit den Euro-Wechselkurs gegenüber anderen Währungen wie insbesondere dem US-Dollar auf Talfahrt geschickt. Seit Mai letzten Jahres sank der Wechselkurs des Euro gegenüber dem US-Dollar von 1,39 auf derzeit aktuell 1,17. Immerhin sind das eine Abwertung um 22 Euro Cent bzw. knapp 7%. Trotzdem konnte Mario Draghi damit den Rückgang der Inflation in der Eurozone nicht stoppen. Die aktuellste Schnellschätzung von Eurostat für die Jahresrate kommt auf einen Wert von durchschnittlich -0,2%.

Die Abwertung des Euros entspricht auch den Wünschen zahlreicher Krisenländer der Eurozone , durch eine Abwertung des Euro sich gegenüber dem Ausland eine zusätzliche preisliche Wettbewerbsfähigkeit zu verschaffen. Insbesondere die französische Regierung erhoffte sich daraus einen Anschub für die heimische Konjunktur. Nun ist es der EZB nicht erlaubt eine explizite Wechselkurspolitik mit einem Wechselkursziel zu verfolgen. Trotzdem betreibt Mario Draghi eine solche Politik unter dem Vorwand damit die Deflationsgefahr für die Eurozone abwehren zu wollen.

Das Ergebnis fällt jedoch bescheiden aus, da der Zusammenbruch des Ölpreis-Kartells der OPEC unter dem Angebotsdruck der USA auf Basis der Fracking-Fördertechnologie den Ölpreis global um mehr als 50% hat einbrechen lassen. Von der erhofften importierten Inflation aufgrund des fallenden Euro-Wechselkurses blieb daher nichts übrig, sondern dieser Preiseffekt überkompensierte den Abwertungseffekt des Euros deutlich. So ist der Preisrutsch bei den Energierohstoffen mit -6,3% die eigentliche Ursache für die milde Deflation innerhalb der Eurozone. Solange daher die Energiepreise weltweit auf Talfahrt bleiben dürfte eine nachlaufende Euro-Abwertung keinen Beitrag zur Anhebung der Inflationsrate leisten können. Bei den Dienstleistungen liegt auch die Inflationsrate innerhalb der Eurozone weiterhin bei durchschnittlich 1,2% im vergangenen Jahr. Keineswegs Anlasse für eine Dramatisierung der Lage seitens der EZB.

Nun hat die Schweizer Nationalbank ihr Wechselkursziel gegenüber dem Euro von 1,20 des Schweizer Franken aufgegeben. Offenbar war den Schweizer Bankern das Risiko weiter riesige Euro-Bestände in die Bilanz aufzunehmen zu groß. Immerhin hat sich die Bilanzsumme der Schweizer Nationalbank seit dem Ausbruch der Finanzkrise im Jahr 2008 von 200 Mrd. Schweizer Franken auf 525,3 Mrd. erhöht, d.h. deutlich mehr als verdoppelt. Nun wird es zu erheblichen Bilanzkorrekturen in der Bilanz der Schweizer Nationalbank kommen, denn entsprechend dem Prinzip mark-to-market müssen ja jetzt die Abwertungsverluste der Eurobestände bilanziert werden. Das dürfte in der Schweiz für einige Diskussionen sorgen.

Ziel der Wechselkurspolitik der Schweizer Nationalbank war es ja durch eine zu starke Aufwertung des Schweizer Franken gegenüber dem Euro einen Verlust der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der Schweizer Exportwirtschaft zu verhindern. Hinzu kommt, dass ein starker Franken auch die Schweizer dazu verführt in erheblichem Umfang ihr Geld nicht in der Schweiz, sondern in Ländern der Eurozone auszugeben, da sie damit einen nicht unbeachtlichen Kaufkraftgewinn erzielen. Das schwächt zusätzlich die Schweizer Binnennachfrage. Mithin dürfte die Schweiz bereits der erste Kollateralschaden der Wechselkurspolitik der EZB geworden sein.

Was könnte die Schweizer Zentralbanker trotzdem zu diesem Schritt gezwungen haben? Nun, die Eurozone steht vermutlich demnächst vor weiteren erheblichen Wechselkursturbulenzen. Die drohende Wahl einer griechischen Regierung unter der Führung von Alexis Tsipras der Syriza-Partei wirft die Frage auf, ob es möglicherweise zu einem Austritt Griechenlands aus der Währungsunion oder aber ein drastischer Schuldenschnitt der griechischen Staatsschulden zu Lasten der Geberländer insbesondere auch Deutschlands kommen könnte.

All dies dürfte dem Ansehen der Eurozone und damit auch der EZB bei den globalen Finanzmärkten schweren Schaden hinzufügen. Der Preis könnten steigende Zinsen bei Mitgliedsländern auf den privaten Kapitalmärkten sein, die als potentielle Risiken hinsichtlich ihrer Zahlungsbereitschaft ihre Auslandsschulden in vollem Umfang zu begleichen, angesehen werden. Das von der EZB angekündigte Ankaufprogramm von Staatsschuldverschreibungen zur Kompensation eines möglichen Zinsanstiegs aufgrund sinkender Kaufbereitschaft für Staatsanleihen aus Eurokrisenländern wird hier nur kurzfristig Entlastung bringen können, wenn überhaupt.

Schließlich ist eine solche Maßnahme ja nur das Eingeständnis, dass das Vertrauen der Finanzmärkte in die Solidität und Stabilität der Eurozone erneut massiv in Zweifel gezogen wird. Mithin wird der Euro-Wechselkurs immer mehr zum politischen Spielball einander widerstrebender politischer Interessen innerhalb der Geldpolitik der Eurozone. Das dürfte entsprechende Reaktionen je nach dem Verlauf der Entscheidungen aufgrund der politischen Gemengelage zur Folge haben. Das Zauberwort heißt, Volatilität.

Mehr oder weniger erratische Wechselkursschwankungen, erhöhen das Anlegerrisiko in Euro-notierte Wertpapiere zu halten. Da bekanntlich Kapital ein scheues Reh ist und solche unkalkulierbaren Risiken wo immer möglich meidet, kann dies zu einer massiven Kapitalflucht aus dem Euro führen. Das dürfte unter Umständen dann sogar Draghis Ziel, die Inflationsrate doch noch mittels Abwertung nach oben zu schrauben, zum Erfolg verhelfen, aber um welchen Preis?

Die EZB wäre gezwungen entsprechend seiner Ankündigung, „what ever it takes“, die Geldmenge der Eurozone anschwellen zu lassen. Allerdings ist dies kein Allheilmittel, um die internen politischen Spannungen zwischen den einzelnen Mitgliedsländern zu beheben. Sie könnten sich sogar noch verschärfen, da es insbesondere nicht im Interesse einer Reihe von stabilitätsorientierten Ländern sein dürfte, den Euro im freien Fall abwerten zu lassen.

Im Übrigen dürften auch die anderen Länder außerhalb der Währungsunion der Eurozone eine solche Beggar-thy-neighbor-Politik nicht hinnehmen. Mithin werden die politischen Verwerfungen nicht nur die Mitgliedsländer der Eurozone erfassen, sondern darüber hinaus die der übrigen Welt. All diese Reaktionen in einem außerordentlich komplexen Spiel sind nicht vorhersehbar und erst recht nicht kontrollierbar.

Es bedarf daher jetzt massiver Anstrengungen innerhalb der EU, der Eurozone und der G20, ein chaotisches Gegeneinander im Rahmen eines Wechselkurskriegs zu verhindern. Aber auch hier ist die Lage alles andere als rosig. Ob man zu einer konzertierten Politik – wie beim Pittsburgh-Gipfel im Jahr 2008 – rechtzeitig zurückfindet, bleibt abzuwarten. Noch scheint der Druck auf die einzelnen Akteure offenbar nicht groß genug zu sein.
Der Ausstieg der Schweiz aus dem Wechselkursverbund mit dem Euro und die sich abzeichnenden Turbulenzen in Griechenland wären dann nur ein erstes Wetterleuchten für einen schwerwiegenderen Konflikt zwischen den großen Wirtschaftsräumen.

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Abenomics Reloaded

Die Meldung, dass Japan sich seit dem dritten Quartal bereits wieder in einer Rezession befindet , hat zu vorzeitigen Neuwahlen in Japan geführt. Zwar hat diese zu einer erneuten Bestätigung der überwältigenden Mehrheit für die regierende Liberaldemokratische Partei unter der Führung von Shinzo Abe geführt, aber dadurch fehlt es jetzt auch zukünftig an Argumenten, dass seine Politik an einem politischen Widerstand der Opposition gescheitert sein könnte. Wer über eine Zwei-Drittel- Mehrheit im japanischen Parlament verfügt, der kann sich nicht mehr auf politischen Widerstand bei der Durchsetzung dringender struktureller Reformen berufen. Der einzige Grund warum Abe mit seinen Abenomics politisch scheitern könnte, ist der Widerstand in den Reihen der eigenen Partei, der durchaus zuletzt beträchtlich geworden sein kann. Hinzu kommt, dass die niedrige Wahlbeteiligung der japanischen Bevölkerung an den jetzigen vorgezogenen Neuwahlen auf ein hohes Maß an Politikverdrossenheit der Wähler in Japan schließen lässt.

Mithin hat Abe eigentlich nur einen Pyrrhussieg errungen, denn es fehlt die breite Unterstützung seitens der Bevölkerung, die desillusioniert von der bisherigen Politik ist, und mit der Neuwahl konnten auch die parteiinternen Kritiker nicht ausgeschaltet werden. Letztendlich bleibt alles so wie vorher.
Nachdem die letzte Steuererhöhung von 5% auf 8% bei der Mehrwertsteuer Japan zurück in die Rezession geführt hat, wird wohl die für das kommende Jahr vorgesehene zweite Anhebung der Verbrauchssteuern auf unbestimmte Zeit vertagt. Das heißt aber auch, dass die Schuldenuhr wieder schneller als zuvor tickt. Japans Staatsverschuldung gerät immer mehr außer Kontrolle.

Zwar drückt derzeit wieder die Politik der geldpolitischen quantitativen Lockerung den Yen-Wechselkurs gegenüber den anderen Währungen der Weltwirtschaft insbesondere gegenüber dem US-Dollar, dem Euro und dem Yuan was die preisliche Wettbewerbsfähigkeit der japanischen Exportwirtschaft erneut deutlich verbessert, aber die Inflationsrate, die zuletzt wegen der Steuererhöhungen bei der Mehrwertsteuer deutlich über 2 Prozent gestiegen war, ist derzeit wieder rückläufig. Mithin befindet sich die Geldpolitik in einem geldpolitischen Teufelskreis. Staatsschuldenfinanzierung mittels Notenpresse senkt zwar den Yen-Wechselkurs, aber diesen Effekt einer gesteigerten preislichen Wettbewerbsfähigkeit reicht nicht aus, um Japan über ein exportgetriebene Wirtschaftswachstum auf einen höheren Wachstumspfad zu heben (Abbildung 1).

Abbildung 1 – Wachstumsraten des Bruttoinlandsprdukts gegenüber dem Vorquartal der japanischen Wirtschaft

Japan GDPDie erhoffte finanzielle Repression durch eine höhere Inflationsrate war jedoch nicht von langer Dauer, wenn der Staat diese nicht durch Verbrauchssteueranhebungen antreibt. Damit findet aber die finanzielle Entlastung des Staatshaushalts auf dem Weg einer Schuldendeflation auch nicht im erhofften Umfang statt (Abbildung 2). Zudem führt der rasante Ölpreisverfall zu einer zusätzlich importierten Deflation, die die angestrebte Inflationierung der japanischen Wirtschaft konterkarriert.
Abbildung 2 – Inflationsrate der Verbraucherpreise in Japan (Jahresraten)
Japan Inflation

Wohin eigentlich die durch hohe Staatsdefizite verursachte Ausgabenflut des Staates eigentlich in der japanischen Wirtschaft versickert bleibt unklar (Abbildung 3).

Abbildung 3 – Staatsdefizitquote im Verhältnis zum BIP in Japan

Japan DefizitJedenfalls ist das schuldenfinanzierte Wirtschaftswachstum kein nachhaltiges Wachstumsmodell, da ohne hohe Staatsverschuldung die Wachstumskräfte Japans sofort wieder erlahmen. Das deutet darauf hin, dass die Sklerose der japanischen Wirtschaft weitaus tieferliegende Ursachen hat als es manchen Makroökonomen die lauthals die Abenomics bejubelt hatten wie beispielsweise Paul Krugman klar gewesen sein kann.

Die zuletzt mit dem Schlagwort Womenomics in die japanische Diskussion gebrachte höhere Erwerbsbeteiligung japanischer Frauen dürfte auch nicht die Patentösung für die säkulare Krise Japans sein. Offenbar sind in Japan Strukturen in der Wirtschaft entstanden, die Innovation und Wettbewerbsfähigkeit insbesondere auch kleinerer und mittlerer Unternehmen hemmen. Das in Japan nach dem zweiten Weltkrieg entstandene System der Shinkō Zaibatsu unter der Leitung des Miti war ein Erfolgsmodell, dass solange erfolgreich war, solange man auf den Weltmärkten gegen andere große multinationale Unternehmen aus den USA und Europa und zunehmend auch gegen diejenigen aus Südkorea erfolgreich konkurrieren konnte. Jetzt sind aber insbesondere auch aus China neue Wettbewerber entstanden, die den japanischen Unternehmen ihre traditionellen Märkte weltweit streitig machen. Insbesondere im Bereich der Informations- und Kommunikationstechnologien haben Sony, Sharp und Panasonic ihre Marktführerschaft eingebüßt. War Japan einst führend in der Technologie der Hochgeschwindigkeitszüge wie den Shinkansen, so hat China jetzt hier mit Japan gleichgezogen und betreibt eine aggressive Exportpolitik. Beim Stahl befindet sich die japanische Stahlindustrie in einer ähnlich prekären Lage. Hinzu kommt, dass man im Bereich Automobilbau einerseits im Premiumsegment bisher nicht mit den deutschen Weltmarktführern gleichziehen konnte, und im unteren und mittleren Preissegment insbesondere erneut China gewaltige Kapazitäten insbesondere auch in Kooperationen mit anderen ausländischen Konzernen wie erneut VW, Mercedes und BMW aber auch GM aufgebaut hat, die in absehbarer Zeit auch weltweit eine Exportoffensive einleiten werden. Dabei ist insbesondere auch der asiatische Markt, den bisher japanische Hersteller beherrschten, ein erstes Etappen Ziel. Südkorea strebt gleichfalls mit Hyundai auf eine Expansion auf globale Marktanteile. Es drohen daher zunehmend weltweit Überkapazitäten in der Automobilbranche und damit ruinöse Preiskämpfe. Das erklärt auch die große Zurückhaltung der japanischen Konzerne größere Lohnsteigerung in Japan zu tolerieren, um die japanische Binnenkonjunktur zu beflügeln. Ob es jetzt nach der Wahl damit klappt, bleibt abzuwarten. Der Widerstand in der japanischen Wirtschaft und damit auch in seiner eigenen Partei dürfte erheblich sein.

Es könnte daher völlig neuer Ideen und Konzepte bedürfen, um die japanische Wirtschaft zu stimulieren. Bisher ist davon wenig erkennbar. Ein Relaunch der Abenomics dürfte jedoch genauso scheitern wie zuletzt. Er könnte sogar noch katastrophalere Folgen haben, wenn er in einem weltwirtschaftlich ungünstigeren Umfeld stattfindet. So muss man ja eine Zinswende in den USA im kommenden Jahr einkalkulieren. Auch beim Rating der Rating-Agenturen sollte Japan mit weiteren Herabstufungen rechnen. Beides dürfte jedoch der Niedrigzinspolitik der japanischen Zentralbank unter Kuroda zuwiderlaufen.
Wachsende politische Spannungen insbesondere mit China dürften jedoch auch negative Folgen insbesondere im asiatischen Raum für Japan nach sich ziehen. Es geht ja nicht nur um die Senkaku-Inseln , sondern um den Anspruch Chinas sich zunehmend als Hegemonialmacht insbesondere in Ost- und Südostasien zu etablieren. Neben den USA als bisheriger militärischer Schutzmacht sind dabei auch die Wirtschaftsinteressen Japans damit bedroht. Die Abkehr Japans von der Friedenpflicht durch eine geplante Verfassungsänderung dürfte das Misstrauen in der Region mit China vorneweg weiter steigern. Bereits jetzt findet ja ein massiver Rüstungswettlauf statt. All dies dürfte zwar zu einem Anstieg des japanischen Nationalismus beitragen, aber eben gleichzeitig die Wirtschaftskraft des Landes in unproduktive Bereich lenken, die nicht nachhaltig zu japanischen Wettbewerbsfähigkeit in den zivilen Märkten beitragen können. Für ein Land das zunehmend mit den negativen Folgen des demographischen Wandels, einer weiterhin siechen Wirtschaft und zunehmend fragilerer Staatsfinanzen zu kämpfen hat, sind das keine guten Perspektiven. Ähnlich wie Barack Obama könnte auch Shinzu Abe an den hohen Erwartungen an die Lösungsmöglichkeiten seiner Regierung erneut scheitern.
Es fehlt einfach an zündenden Ideen und Konzepten aus der Stagnation der japanischen Wirtschaft herauszukommen. Da von diesem Virus inzwischen auch andere führende Länder der Weltwirtschaft angesteckt worden sind, macht die Lage für Japan nicht besser. Es fehlt an außenwirtschaftlichen Optionen. Da werden auch mögliche Freihandelsabkommen zwischen Japan und den USA und der EU kaum eine durchschlagende Wende einleiten können. Eine Politik der Versprechungen, die aber nicht eingehalten werden können, dürfte auch rasch Shinzo Abes Stern sinken lassen.

EU-Stabilitätspakt: Politik der leeren Worte

Nachdem die explodierenden Staatsschulden der Länder der Eurozone als Stabilitätsrisiko für den Fortbestand der Währungsunion identifiziert wurden, sollte alles anders und d.h. besser werden. Strukturelle Haushaltsdefizite sollten schrittweise abgebaut werden und die Regel einer soliden Fiskalpolitik wurden erneut im Europäischen Fiskalpakt nochmals kodifiziert. Allerdings sind das nur Leerformeln, wenn diese nicht auch in die politische Praxis Eingang finden.
Die von Reinhart und Rogoff initiierte Debatte über die negativen Auswirkungen einer hohen Staatsverschuldung auf das langfristige Wirtschaftswachstum wurde aufgrund einiger methodischer Fehler ihrer Analyse rasch wieder zerredet. Dabei geht es gar nicht so sehr um die Details, sondern um die Tendenz einer negativen Korrelation zwischen Höhe der Wachstumsrate eines Landes und der Höhe der Staatsverschuldung. Diese Aussage hat aber trotz aller methodischen Mängel der Analyse von Reinhart und Rogoff weiterhin Bestand.
Die nächste Hürde, die gegen eine Politik der Haushaltskonsolidierung von den Protagonisten weiterer Staatsschulden errichtet wurde, ist die Frage der Kausalität. Ein klassisches Henne-Ei-Problem. Muss erst das Wirtschaftswachstum wieder steigen bevor die Staatsverschuldung sinken kann oder vice versa?
Hier herrscht derzeit eine Pattsituation in der wissenschaftlichen Debatte. Diese nutzen die Politiker der hochverschuldeten Länder, um sich einen Freibrief für weiter steigende hohe Staatsverschuldung auszustellen. Diese Schulden dienen ja angeblich zur Wiedererlangung eines höheren Wirtschaftswachstums bevor dann endlich die Staatshaushalte in Ordnung gebracht werden können. Der Weg zur Hölle ist bekanntlich mit guten Vorsätzen gepflastert.
Allerdings sind die Wirkungen höherer Staatsverschuldung auf ein deutlich höheres Wirtschaftswachstum weiterhin äußerst moderat. Für die Gesamtheit der EU-Mitgliedsländer wie auch die der Eurozone lag das reale Wirtschaftswachstum in Jahr 2013 bei nur 0,1% , d.h. ein homöopathischer Wert. Mit dieser Wachstumsdynamik ist mit einem deutlichen Abbau der extrem hohen Arbeitslosigkeit in die Krisenländern der EU kaum zu rechnen. Damit leisten die derzeit immer noch bestehenden Haushaltsdefizite keinen messbaren positiven Wachstumseffekt. Sie können nur ein weiteres Absinken in eine tiefere Rezession mildern.
Selbst Deutschland als Musterländle der EU musste sich im vergangenen Jahr mit einem Wirtschaftswachstum von 0,4% des Bruttoinlandsprodukts bescheiden. Die Krisenländer der Eurozone neben einigen weiteren befinden sich jedoch weiterhin in einer Rezession.
Trotz drastisch gesunkener Finanzierungskosten der EU-Krisenländer durch die diversen Maßnahmen zur Kollektivierung der Risiken der Staatsschulden über die EZB und den EFSF/ESM haben die niedrigeren Zinskosten noch keinen deutlichen Wachstumsimpuls dort hervorlocken können.
Nimmt man die aktuellste Prognose der Gemeinschaftsdiagnose der Wirtschaftsforschungsinstitute vom Frühjahr 2014 als Orientierungsgröße, dann sollte jetzt bereits jetzt ein deutlicher Aufschwung in der EU und insbesondere der Eurozone stattgefunden haben (siehe Tabelle 1).
Tabelle 1 – Reales Bruttoinlandsprodukt, Verbraucherpreise und Arbeitslosenquoten in der Welt
GD 2014 Spring
Offenbar zeigen die aktuellen Daten für das erste Quartal dieses Jahres und auch voraussichtlich des zweiten keinen solchen deutlich messbaren Aufschwung. Insbesondere beim Export und den Investitionen hapert es. Das Jammern über Investitionsschwäche nützt dabei wenig, wenn die Privatwirtschaft aufgrund bereits jetzt bestehender niedriger Kapazitätsauslastung keinen Anlass sieht weitere Überkapazitäten aufzubauen.
Im Durchschnitt liegt sie innerhalb der Eurozone bei knapp 80%. In den Krisenländern wie beispielsweise Italien mit 71,2% deutlich darunter. Nur in Deutschland brummt noch die Konjunktur mit einer Kapazitätsauslastung von 84,3%. Mithin lebt Deutschland derzeit noch in einem virtuous circle aus relativ günstiger Konjunkturlage, sinkender Staatsverschuldung und hoher und sogar noch steigender Kapazitätsauslastung. Aber auch in Deutschland beginnt der Export zu lahmen (Abbildung 1). Hingegen stecken die Krisenländer weiterhin in einem vicious circle aus Rezession, steigender Staatsverschuldung und niedriger Kapazitätsauslastung.
Der Frühjahrsaufschwung vom April 2014 in Deutschland ist bereits im Mai ins stocken geraten. Von Ausfuhren im April 2014 in Höhe von 93,7 Mrd. Euro sank dieser im Mai 2014 auf 92 Mrd. Euro. Bisher hält sich noch vergleichsweise der Warenhandel stabil. In den ersten fünf Monaten diesen Jahres liegt dieser bei 90,8 Mrd. Euro im Vergleich zum Vorjahr für den gleichen Zeitraum von 89,8 Mrd. Euro. Ein Plus von einer Milliarde Euro, d.h. ein mageres Plus von 1,1%. Da die Exportquote der deutschen Wirtschaft bei über 50% liegt, dürfte diese Entwicklung das Wachstum der deutschen Wirtschaft insgesamt bremsen. Das Verarbeitende Gewerbe in Deutschland musste bereits im Mai 2014 einen deutlichen Rückgang der Produktion gegenüber dem Vormonat von -1,9% verzeichnen. All das lässt nicht Gutes für den Herbst erwarten. Das Geschäftsklima gemessen durch den Ifo-Index ist im Juni hinsichtlich der zukünftigen Geschäftserwartungen deutlich gesunken.
Abbildung 1 – Beiträge einzelner Endnachfragekomponenten zum Wachstum des Bruttoinlandsprodukts ausgewählter Länder im 1. Quartal 2014.
Wachstumsbeiträge zum BIP
Quelle: OECD.
Die Weltwirtschaft scheint sich derzeit eher in einem globalen Stagnationsprozess als in einem Aufschwungsprozess zu befinden (siehe Abbildung 2).
Abbildung 2 – Beiträge einzelner Ländergruppen zum Wachstum des globalen Bruttoinlandsprodukts, 1998-2013.
Global Growth GDP
Eine Rückkehr zu den doppelt so hohen Wachstumsraten der Weltwirtschaft von jährlich rund 4% ist jedenfalls derzeit nicht absehbar. Insofern verwundert es schon, wenn man weiterhin in Deutschland als eines der besonders exportabhängigen Länder einen Zweckoptimismus pflegt und hofft weiterhin gegen der Strom der Weltkonjunktur schwimmen zu können. Derzeit lebt die deutsche Wirtschaft bereits jetzt nur von der günstigen Binnenkonjunktur. Wie lange noch?
Stabilitätspakt Adé
Vor diesem Hintergrund verwundert es nicht, dass man erneut bereits jetzt wieder auf neue Konjunkturprogramme in den Krisenländern der EU setzt. Italien , Spanien und Frankreich haben sich de facto bereits von den Verträgen zum EU-Stabilitätspakt verabschiedet. Nun möchte man auch die Deutungshoheit über die Definition von Haushaltsdefiziten bei den Staatshaushalten auch de jure durchsetzen. Hinzu soll auch Deutschland als Konjunkturlokomotive der Eurozone aus Sicht der Krisenländer aus Solidarität noch mehr tun, d.h. ebenfalls auf eine Rückkehr zur Politik höherer Staatsverschuldung zurückkehren. Allerdings dürften die sich daran knüpfenden Hoffnungen kaum erfüllen. Zum einen verweigert sich die Bundesregierung einem solchen Ansinnen bisher zum anderen sind die indirekten Effekte von höherem Wirtschaftswachstum in Deutschland über die Importnachfrage auf die Krisenländer als vergleichsweise moderat einzuschätzen. Dafür ist deren Bedeutung für die deutsche Wirtschaft zu gering. Eher dürften umgekehrt isolierte Konjunkturprogramme dort sich durch die dadurch auch aus Deutschland induzierte Importnachfrage abschwächen und eher einen geringfügigen Beitrag zur deutschen Konjunktur leisten. Es müssten schon erneut Größenordnungen wie zuletzt in den Jahren 2010 und 2011 bei den Staatsdefiziten notwendig sein, um einen deutlichen Aufschwung in den Krisenländern herbeiführen zu können. Dies würde aber die bereits jetzt fragile Finanzstabilität der Länder der Eurozone weiter untergraben. Das Modell hohe Staatsdefizite und dadurch induzierte Staatsnachfrage führt zu hohem nachhaltigen Wirtschaftswachstum ist bereits einmal in den Jahren 2010 bis 2012 gescheitert. Man hat vorübergehend zwar ein Wirtschaftsaufschwung realisiert, aber eben um den Preis nachhaltig gestiegener Staatsverschuldung. Mithin droht bei einer solchen Strategie das japanische Dilemma. Die Abenomics sind wohl auch mehr ein Reformmodell, das nach dem Prinzip Hoffnung arbeitet als die reale Lage wesentlich in Japan verbessern kann.
Mithin wiederholt sich der Vorgang der Aufweichung des Stabilitätspakts, eines nachlassenden Reformeifers schmerzvolle Strukturreformen umzusetzen und der wachsenden fiskalischen Fragilität der öffentlichen Haushalte in den EU-Krisenländern. Same, same not different.
Siegmar Gabriel ist ein gelehriger Schüler von Gerhardt Schröder. Das das die Lösung aus der derzeitigen Wachstumskrise in den EU-Krisenländern sein kann, darf füglich bezweifelt werden. Man beschreitet eben den japanischen Weg in der vagen Hoffnung, dass noch reichlich Spielraum für weiter steigende Staatsschulden bleibt. Deutschland soll dabei als Mithaftender für die wachsende Staatsverschuldung auch dieser Staatsschulden den Spielraum für weitere Schulden vergrößern.
Das könnte sich bei einer globalen Zinswende, die sich ja bereits in den USA und Großbritannien abzeichnet, eine fatale Fehlkalkulation sein. Dann folgt ein Double Whopper aus rasant steigenden Refinanzierungskosten für die Staatsschulden und weiterhin ausufernden Haushaltsdefiziten, die den expansiven Effekt eines Haushaltsdefizits aufgrund steigender sekundär Defizite schnell auslöschen kann.
Ob die EZB in der Lage und Willens wäre sich gegen einen globalen Zinsanstieg mittels exzessiver Geldpolitik in Form eines QE zu stemmen, bleibt dann auch noch abzuwarten. Wer auf nachhaltigen Niedrigstzinsen in den kommenden Jahren sein Haus bzw. Haushalt aufbaut, dürfte rasch eine böse Überraschung erleben. Dann wären wir bei einer Eurokrise 2.0 angelangt und guter Rat wäre noch teurer als zuvor.

Die Krise Europas: Warten auf den Minsky-Moment

Die Börsen feiern noch und versuchen neue Höchststände bei Aktien zu realisieren. Ein Beispiel ist der DAX, der derzeit knapp unter der Marke von 10.000 steht. Gleichzeitig warnt die EZB in ihrem letzten Finanzmarktstabilitätsbericht vor einem nahen Kurssturz an den globalen Finanzmärkten. Kritiker bemängeln, dass die Zentralbankenwie die Fed, die EZB, die Bank of England oder auch die Bank of Japan weltweit mit ihrer Politik des exzessiv billigen Geldes genau diese Fragilität der Finanzmärkte zu verantworten haben. Andere werfen den Crash-Propheten Versagen vor. Die Meinungen driften mal wieder massiv auseinander.
Das die Finanzstabilität des globalen Finanzsystems massiv gefährdet ist, wird aber von offiziellen Stellen kaum noch infrage gestellt. Die Meinungsverschiedenheiten ergeben sich daraus,, wie lange noch die Zentralbanken mit dem ungebremsten Gelddrucken und/oder einer noch weiteren Senkung der Zinssätze selbst in den Negativbereich die Blase weiter aufpumpen werden. Der Vorwand ist eine imaginäre Deflationsgefahr. Sollt die offizielle Inflationsrate der Eurozone von zuletzt 0,7% wieder sinken, dann soll das das Signal für weitere geldpolitische Maßnahmen der EZB sein. Aus Sicht des Autors dieses Beitrags ist das nur ein vorgeschobener Grund, um weitere unorthodoxe geldpolitische Maßnahmen zu legitimieren. Zwei andere wichtige Ereignisse werfen ihren Schatten voraus. Zum einen soll ja die Europäische Bankenunion zu Beginn des kommenden Jahres ihre Tätigkeit aufnehmen. Vorher sollen jedoch noch durch einen neuen Bankenstresstest, dem sogenannten Asset Quality Review(AQR) , der 128 wichtigsten Banken deren Bonität geprüft werden. Fallen dabei beteiligte Banken durch, müssen sie entweder frisches Kapital aufnehmen oder als ultima ratio gegebenenfalls abgewickelt werden. Da es erhebliche Unsicherheit gibt, wie viele Banken dabei beim Stresstest durchfallen könnten, sind diese bereits jetzt hektisch darum bemüht, toxische Papiere abzustoßen oder in Schattenbanken außerhalb der eigenen Bilanz auszulagern. Die BaFin-Chefin ruft bereits zu mehr Transparenz im Bereich der Schattenbanken und der dort schlummernden Risiken auf. Leider sind die bisherigen Versuche hier mehr Transparenz herzustellen kläglich gescheitert. Insbesondere Großbritannien und die USA mit den mächtigsten Bankenlobbys und Hedge- und Private Equity-Fonds haben dies erfolgreich verhindert.
AQR Stresstest ohne Stress
Hierbei spielen natürlich auch die Bewertungsregeln wie bilanziert werden darf eine entscheidende Rolle. Nach den Regel des mark-to-market müssen Anlagen nach dem jeweils aktuellen Marktwert in der Bankbilanz des Handelsbuchs ausgewiesen werden. Dabei geht der aktuelle Zinssatz der Zentralbank als wesentlicher Faktor beim Verlauf der Zinsstrukturkurve mit ein. Grob vereinfacht kann man folgende Überlegung anstellen: Zwischen dem Barwert C und dem Ertrag CF sowie dem Zinssatz i besteht bei unendlicher Laufzeit und konstanten Erträgen und Zinssätzen folgende Relation, C = CF/i. Solche sogenannten Consols können als Orientierungsgröße dienen. Da Barwert C und Zinssatz i sich zueinander reziprok verhalten, gilt sinkt der Zinssatz steigt der Barwert des jeweiligen Wertpapiers.
Bei einer Zinssenkung der Zentralbank führt dies über die Anpassungsprozesse der Zinsstrukturkurve dazu, dass die Bewertungen der alten Wertpapiere aufgrund des jetzt aktuell niedrigeren Zinssatzes einen höheren Barwert nach dem Prinzip mark-to-market in der Bilanz ausweisen können, d.h. die Bilanzen werden durch die Niedrigstzinspolitik der EZB deutlich besser als zuvor bewertet. Nach Ansicht des Autors steckte diese Überlegung bereits hinter der letzten Zinssenkung der EZB von 0,5% auf 0,25% Ende letzten Jahres, denn dadurch konnte nach Adam Riese im Durchschnitt der Barwert der alten Wertpapiere deutlich höher – d.h. mit dem Faktor 2 – in den Bankbilanzen der Banken bewertet werden als zuvor. Würde jetzt erneut der Zinssatz beispielsweise nochmals auf 0,125% halbiert, würde dies erneut die Barwerte entsprechend um den Faktor 2 anheben. Allerdings ist dieses Bewertungsmodell bei Zinssätzen von Null oder sogar darunter nicht mehr anwendbar. Dann sind diese klassischen Bewertungsmodelle nicht mehr einsetzbar. Man kann dann so ziemlich alles machen, was die EZB in ihren Regularien für die Bilanzbewertung noch für zulässig erachtet. Mithin unterläuft die EZB bereits jetzt das immer wieder als scharfen Stresstest angekündigte AQR durch die massive Änderung der Bilanzierungsregeln zugunsten der Geschäftsbanken. Man kann sich daher des Eindrucks nicht erwehren, dass es doch wieder nur um die Täuschung der Öffentlichkeit geht. Transparenz sähe jedenfalls anders aus.
Die Dicke Bertha läuft zu Anfang des kommenden Jahres aus
Mit dieser griffigen Bezeichnung der Dicken Bertha hatte Mario Draghi eine offiziell Long-Term Refinancing Operation, (LTRO) vor rund zweieinhalb Jahren in Höhe, vom 21. Dezember 2011 und vom 29. Februar 2012, von etwa 1 Bill. Euro von dreijährigen Kapitalmarktpapieren allen Banken in Form eines Mengentenders zu einem Zinssatz von 1% zur Verfügung gestellt, um eine Liquiditätskrise an den europäischen Finanzmärkten abzuwenden. Ein Teil dieser Mittel floss später bereits vorzeitig wieder zurück. Allerdings sind noch rund 300 Mrd. Euro bisher nicht von den Banken getilgt worden, so dass diese Papiere zum jeweiligen Fälligkeitstermin, d.h. am 1. März 2015, entweder getilgt oder refinanziert werden müssen. Die EZB plant offensichtlich hier eine kleine Version der Dicken Bertha, um den Banken erneut die spätestens dann fälligen Papiere um weitere drei Jahre zu refinanzieren. Letztendlich wäre dies ein roll-over der ansonsten fällig Papiere der schwachen Banken der EU. Es wäre eine spezifische Form des Quantitative Easing , (QE), der EZB, um marode Banken bzw. Zombiebanken weiterhin am Leben zu erhalten. All das deutet daraufhin, dass die EZB die Bankenunion auch ohne einen ernsthaften Stresstest der beteiligten Banken in Kraft setzen möchte. Was man öffentlich ankündigt, wird durch die Hintertür bereits wieder außer Kraft gesetzt. Das Finanzsystem ist auch weiterhin zu fragil. Unisono mit Christine Lagarde vom IWF verkündet er zusammen mit Bundesbankpräsident Jens Weidmann daher bereits seit einiger Zeit, dass die Finanzkrise in Europa noch lange nicht vorbei sei. Recht haben sie, aber gleichzeitig kaufen sie der Politik nur Zeit, da man geschönte Bilanzen nicht ewig vor sich herschieben kann. Irgendwann droht die Stunde der Wahrheit. Leider glauben zu viele Marktteilnehmer, dass dieses Spiel endlos fortgesetzt werden könnte. Da ein Politikwechsel der EZB zu einem raschen Kollaps der Finanzmärkte und damit einer erneuten weltweiten Finanzkrise führen würde, sitzen die Zentralbanken derzeit in der Falle.
Wachsende Lähmung der europäischen Regierungen
Der drohende Zerfall der EU einschließlich der Währungsunion hat nach der Wahl zum Europaparlament noch einmal fahrt aufgenommen, da letztendlich die Europaskeptiker einen großen Wahlerfolg verzeichnen konnten. Zahlreiche Länder wie Großbritannien und auch Frankreich stehen vor einer Regierungskrise, da die jetzigen Regierungen kaum mit einer Mehrheit bei einer kommenden Wahl in ihren Ländern rechnen können. Das lähmt natürlich auch die Politik dieser Länder und der EU insgesamt. Die Geldpolitik der EZB droht an der fehlenden Unterstützung der Regierungen und Parlamente zahlreicher hochverschuldeter Länder der Eurozone ein Fiasko. Weil die zugrundeliegenden Schuldenprobleme nicht gelöst werden und unerlässliche Strukturreformen kaum vorankommen, schwillt die Schuldenblase immer weiter an. Wann sie platzt kann man wohl nicht genau voraussagen, aber der sogenannte Minsky-Moment rückt unaufhaltsam näher. Offenbar haben das auch die Finanzaufseher der EZB begriffen, aber trotz aller Warnungen bleiben sie die einsamen Rufer in der Wüste.
Die Politik der einzelnen Mitgliedsländer ist gelähmt und gefällt sich im Postengeschacher und populistischen Versprechungen, die wirtschaftlich keinen Erfolg haben werden. Mithin hat Draghi und die EZB ihre Rechnung ohne den Wirt gemacht. Hier gilt: Bezahlt wird nicht.

 

Defizit- und Schuldenabbau in Deutschland: Konjunkturelle kontra strukturelle Defizite

Die weiterhin steigende Staatsverschuldung der großen Volkswirtschaften weltweit ist zur Geißel der nachhaltigen wirtschaftlichen Stabilität der Weltwirtschaft geworden. Neben den USA, Japan und China sind es eben auch insbesondere die Mitgliedsländer der EU, die weiterhin weit von einer nachhaltigen Finanzpolitik entfernt sind. Zwar sind teilweise die Defizite nach einer gewissen Phase der Haushaltskonsolidierung wieder rückläufig , aber ein echter Schuldenabbau findet derzeit fast nirgendwo statt. Die einzigen löblichen Ausnahmen innerhalb der EU sind neben Deutschland noch die Länder Ungarn, Lettland, Litauen sowie Tschechien.
Nun gilt ja die allgemeine keynesianische Weisheit, dass in einer Phase der Rezession oder sogar Depression wie in einzelnen Krisenländern der EU der Staat nicht seine Defizite zurückfahren soll. Er würde ja prozyklisch die Krise durch seine Haushaltskonsolidierung noch verschärfen. Allerdings gilt dies eben nur für den Anteil des konjunkturellen Defizits. Strukturelle Defizite , d.h. nachhaltige Ungleichgewichte zwischen der Einnahmen und Ausgabenseite sollten trotz alledem zurückgeführt werden. Offenbar findet hier derzeit wenig beim Abbau struktureller Defizite in den meisten Ländern statt. Selbst Deutschland kann seine Staatsverschuldung nur dadurch so erfolgreich zurückführen, da es als safe haven für ausländisches Kapital dient, dass sich vor der anderswo unsoliden Finanzpolitik anderer Ländern fürchten. Hinzu kommt noch das Privileg, dass der Euro nach dem US-Dollar immer noch eine der großen Weltreservewährungen darstellt. China arbeitet jedoch derzeit bereits intensiv daran den Renminbi ebenfalls als wichtige Weltreservewährung zu etablieren.
Deutschland als Musterknabe?
Aufgrund dieses Privilegs profitiert Deutschland von den derzeit außerordentlich niedrigen Zinssätzen für deutsche Staatsanleihen. Für Bundesanleihen mit zehnjähriger Laufzeit liegen diese derzeit bei nur knapp 1,5%. Mithin kann der Bundesfinanzminister derzeit die Altschulden des Bundes zu den aktuell besonders niedrigen Finanzierungskosten refinanzieren.
Er lebt geradezu im Paradies eines Finanzministers, der ohne die Staatsausgaben anderswo senken zu müssen das Haushaltsdefizit abbauen kann, wenn er nicht alle Zinskostenersparnisse gleich wieder für neue Staatsausgaben verwendet. Solange das Zinstief andauert und langfristig bei der Refinanzierung der Staatsschulden festgeschrieben werden kann, sinken entsprechend der Laufzeit die Zinskosten des Staates. Auch dies ist implizit eine Geldvermögenssteuer, da ja Anleger derzeit deutlich niedrigere Zinserträge erzielen als dies unter normalen Verhältnissen der Fall wäre. Er kann es sich sogar derzeit leisten, dass man umfangreiche neue Ausgaben insbesondere im Sozialbereich verabschiedet.
Letztere haben darüber hinaus noch den besonderen Charme, dass sie den Bundeshaushalt nicht belasten, sondern aufgrund der günstigen Kassenlage der Sozialkassen aufgrund eines hohen Beschäftigungsstandes dort gegenfinanziert werden können. Trotzdem mu0te man die Senkung der Beiträge zur Rentenversicherung, die aufgrund voller Kassen zuvor gesetzlich vorgeschrieben waren, aussetzen. Mütterrente und Rente mit 63 werden daher auf Kosten der übrigen gesetzlichen Sozialversicherten finanziert. Sozialpolitik wird eben nicht aus Steuern und Abgaben des Staates finanziert, d.h. als versicherungsfremde Leistung behandelt. Diese Strategie hat ja bereits Helmut Kohl ausgiebig im Zuge der Wiedervereinigung angewendet und damit eine Rentenkürzung der bisherigen Beitragszahler unvermeidlich gemacht.
Zwar war die CDU/CSU noch im letzten Bundestagswahlkampf mit dem Ziel angetreten keine Steuererhöhungen zuzulassen, aber das ist letztendlich ein semantisches Problem. Durch die Beibehaltung der Steuerprogression insbesondere dem Mittelstandsbauch werden ja genau diese Steuerbürger bei jeder Einkommenserhöhung – auch wenn diese nur einen Inflationsausgleich darstellt – zur Kasse gebeten. Die jetzt im Zuge der verschärften Verfolgung von Steuerhinterziehern hinzukommenden Mehreinnahmen – Ulli Hoeneß lässt grüßen – spülen dem deutschen Fiskus weitere Milliarden in die Haushaltskassen.
Mithin führt dies alles dazu, dass letztendlich die Haushaltslage derzeit blendend ist. Allerdings steht eben dieses fiskalische Paradies unter einem konjunkturellen Vorbehalt. Zum einen muss die Konjunktur nicht wie in den letzten Jahren weiter so günstig verlaufen.
Der Renteneintritt der Babyboomer rückt unaufhaltsam näher. Die derzeitig günstige Lage bei der Zuwanderung hochqualifizierter Arbeitskräfte nach Deutschland wegen der anderswo in der EU außerordentlich hohen Arbeitslosigkeit wird auch kein Dauerzustand bleiben. Schließlich greifen ja auch die Sparzwänge in wichtigen EU-Mitgliedsländern wie beispielsweise Frankreich. Hinzu kommen die politischen Risiken, wie derzeit durch die Ukrainekrise und die dort angekündigten Wirtschaftssanktionen gegenüber Russland. Schließlich ist Deutschland einer der wichtigsten Handelspartner Russlands und dementsprechend von solche Maßnahmen am härtesten betroffen.
Des Weiteren schwebt weiterhin das Damoklesschwert eines Schuldenschnitts von Krisenländern wie beispielsweise Griechenland über dem deutschen Staatshaushalt. Viele erwarten, dass nach der Wahl zum Europaparlament das dritte Rettungspaket geschnürt werden muss. Bei einer Bruttostaatsverschuldung von derzeit bereits 175% des BIP wird ein Schuldenschnitt auch wieder auf der Tagesordnung der Haushälter im deutschen Bundestag stehen. Dies müsste dann aber im Bundeshaushalt als einmalige Mehrausgabe ausgewiesen werden.
Vorsicht: Umstellung der Statistik
Ein weiterer Faktor, der in diesem Jahr die Staatsschuldenquote und Staatsdefizitquote deutlich senken wird, ist rein statistischer Natur. Durch die Umstellung der Volkswirtschaftlichen Gesamtrechnungen werden im Herbst dieses Jahres insbesondere das Bruttoinlandsprodukt und die Investitions- und Konsumquote des Staates neu berechnet. Die Forschungs- und Entwicklungsaufwendungen werden jetzt nicht mehr als Vorleistungen außerhalb des Bruttoinlandsprodukts verbucht, sondern als Investitionen behandelt und damit zum Bestandteil des BIP. Da die FuE-Quote in Deutschland etwa bei 3% liegt, wird nach der Revision das BIP entsprechend im Niveau höher liegen. Dies hat automatisch zur Folge, dass die Defizit- und Schuldenquote des Staates dementsprechend sinken. Des Weiteren wird die Investitionsquote des Staats deutlich angehoben, weil Rüstungsausgaben nicht mehr als Staatsverbrauch, sondern als Investition verbucht werden. So kann sich der Finanzminister auf schönere Zahlen im Herbst freuen ohne dass sich deswegen de facto nur etwas grundsätzlich geändert hat. Alles nur eine Frage der Definition.
Globale Risiken auf den Finanzmärkten und der Weltwirtschaft
Auch ist die Fragilität der globalen Finanzmärkte ein weiterer Risikofaktor, der gerne von der deutschen Politik verdrängt wird. Ob die jetzt beschlossene Bankenunion der EU so glatt über die Bühne gehen wird, wie sich das deren Propagandisten vorstellen, bleibt abzuwarten. Der anvisierte Bankenstresstest (AQP – Asset Quality Program) könnte ja einige unangenehme Überraschungen ergeben, die die Finanzmarktstabilität Europas in Mitleidenschaft zieht. All dies kann zu einem raschen unangenehmen Erwachen der Haushaltspolitiker in Deutschland führen. Es droht dann wie in der Bibel die Vertreibung aus dem Paradies. Dann werden auch die latenten strukturellen Defizite wieder sichtbarer werden.
Hinzu kommt die weltweit herumvagabundierende Überschussliquidität aus den diversen QE-Programmen , die bereits im vergangenen Jahr in zahlreichen BRICS-Staaten sowie weiteren emerging market economies wie der Türkei und Indonesien zu unangenehmen Verwerfungen geführt haben. Der immer wieder von Zentralbankern beklagte gestörte Transmissionsmechanismus des Kreditkanals der führenden Volkswirtschaften, hat ja nicht zuletzt seine Ursache darin, dass bei weltweit unregulierten Geld und Kapitalmärkten die Liquidität dort in rasantem Tempo dorthin fließt, wo man kurzfristig die höchsten Renditen erwirtschaften kann. Führt dies dann dort in der Realwirtschaft zu einer drastischen Inflationsbeschleunigung, steigenden Leistungsbilanzdefiziten und Malinvestments, dann flieht das scheue Reh Kapital rasch wieder anderswohin. Was ursprünglich als Stabilisierungsmechanismus gedacht war, erweist sich – wir wissen es spätestens seit der Asienkrise von 1998 – als Element der Destabilisierung ganzer Volkswirtschaften. Von dort gehen dann aufgrund der Ansteckungseffekte kumulative Prozesse aus, wenn ein hinreichend großer Anteil der Weltwirtschaft aufgrund seiner engen Wirtschaftsbeziehungen untereinander mit Verlusten im Handel sowie aus Anlagen dort rechnen muss. Nicht zuletzt der hochkomplexe Überbau der Derivatmärkte, die über Zins-, Wechselkurs- und weiterer Wetten auf zukünftige Entwicklungen der Weltwirtschaft aufgrund der dort hohen Hebeleffekte als Brandbeschleuniger von Krisen wirken können, ist es mit der robusten oder antifragilen Verfassung der globalen Finanzmärkte nicht weit her. Von einer globalen wirkungsvollen Finanzverfassung sind wird derzeit noch ebenso weit entfernt wie bei Ausbruch der globalen Finanzmarktkrise im Jahr 2008. Viele kleine Korrekturen im Detail, haben insgesamt jedoch nicht die nachhaltige Finanzmarktstabilität gebracht. Eine neue Weltwirtschaftsordnung mit einer kollektiven Stabilitätskultur liegt wohl weiterhin in weiter Ferne.
Fazit
Die derzeitige Bundesregierung mag sich im warmen Sonnenlicht ihrer derzeitig einzigartigen Rahmenbedingungen sonnen, aber Gewitter und Hagelschläge können rasch zu einer heftigen Ernüchterung führen. Dann wachsen auch wieder sowohl die konjunkturellen und strukturellen Defizite. Man hat offenbar wenig aus den Erfahrungen der Eurokrisenländer gelernt. Spanien und Irland lebten vor Ausbruch der Krise in einem vergleichbaren Schlaraffenland wie derzeit Deutschland. Dann kamen der Finanzmarktcrash und das böse Erwachen.
So könnte es Deutschland auch diesmal passieren. Bricht die Konjunktur nicht zuletzt aufgrund externer Schocks in der Weltwirtschaft ein, dann wirken die derzeit günstigen Rahmenbedingungen aufgrund deren gleichzeitigen Verschlechterung auch simultan in die entgegengesetzte Richtung. Höhere Arbeitslosenzahlen führen zu steigen Sozialausgaben. Sinkende Steuereinnahmen aufgrund einer Rezession verschlechtert das derzeit hohe Steueraufkommen. Konjunkturelle und strukturelle Defizite steigen so parallel zueinander an.
Was bei einem Einkommensanstieg über die Progression die Steuereinnahmen überproportional ansteigen lässt, führt in die umgekehrte Richtung zu unterproportional steigenden Steueraufkommen. Das Tal des Katzenjammers öffnet sich dann rasch.

 

Martin Wolff’s common fallacy on trade surpluses

What is global demand? Is it simply a fixed entity at a certain moment in time or does it depends on the state of the global economy? In the debate on trade surpluses and deficits in global trade it is easy to show that there is a strict complementarity if global output is fixed exogenously that those countries that run a trade surplus opposite those with a deficit are winners and the other losers in trade. Dividing the cake makes it not grow larger. However this is a static view on the issue. Martin Wolff seems to stick to this common fallacy.
What if the size of the cake depends on the efficient allocation of global resources? We know from neoclassical growth theory that it might be beneficial if a capital rich country – e.g. like Germany – exports capital because if invested abroad in countries with a higher marginal productivity of capital it could generate higher returns than at home. So capital exports might be a win-win-strategy for both countries. If the creditor country lends out capital at a lower rate of return than the debtor country is able to generate by utilizing it, the debtor country would be able to pay the interest on the borrowed capital and still keep a surplus from this operation. So capital exports can under such circumstances be beneficial two both of them. On the contrary the exported capital can be wasted abroad – e.g. by buying consumption goods in particular luxury cars like Mercedes or Bentleys – since the transfer of revenues has no positive return neither to cover the borrowing cost nor even to create a surplus this king of capital transfer is bad for both countries because the creditor risks the his debtor will default on this kind of borrowing.
What I want to illustrate by these two examples is that from the mere fact that there exists a current account surplus and deficit between countries one cannot simply deduct if it is evil or good.
However, many economists like Martin Wolf still stick with the issue that that current account surplus opposite other countries running a deficit is always harmful. This is a dangerous simplification. The fact is that in some cases it might contribute to grow the cake bigger while in other cases it shrinks the cake. It will be therefore an open question what is the overall net effect. Therefore one should separate those countries with too much consumption financed by external capital imports which would lead sooner or later to a current account crisis harming debtor and creditor countries from the other where the import of capital improves the growth performance. The whole debate why developed countries – usually considered being capital rich – should export capital to emerging economies or developing countries. So like Cinderella one has always to separate the good peas from the rotten ones one has to look at the impact those capital transfers have. This is tedious but it is the only way to make a proper assessment.
It’s the Income Distribution, stupid!
What is not taken as the fundamental cause of the global demand weakness is the steadily widening global income inequality. “’It’s the economy, stupid’ is a slight variation of the phrase ‘The economy, stupid’ which James Carville had coined as a campaign strategist of Bill Clinton’s successful 1992 presidential campaign against sitting president George H. W. Bush.” Was this saying was pointing out that elections are not won by other topics on the policy agenda if the economy is in troubles.
Similarly one could modify this in the current global situation where there is a lack in global demand. With rich are getting ever richer since quite some time and the poor poorer as regularly all kinds of global wealth reports illustrate again and again, the lack in global demand is due to a distributional problem. The rich spend less on consumption as the poor would do if they could. The rich peoples consumption is not income constrained. Usually they still save most of their income. Simply by interest revenue, profits, wealth effects and tax evasion their income and wealth increase steadily. The poor have often too little disposable income even to cover their basic needs or consume more than their long-term disposable income could cover to avoid ending finally in a debt trap and default. As long, however, incomes of the poorer are lagging more and more behind of that of the rich, there will be a cumulative growing global demand gap.
Lack of global demand depresses global investment since even if the financing costs are incredibly low nobody will invest in additional production capacities with expecting demand which will take over the additional supply. It is this distorted global income distribution as well as similar at the national level which holds back growth. At the same time the excess savings are spend on speculative purposes like stocks and real estate to create bubbles. For the rich there is no alternative until they realize that they have to give up some of their surpluses to the poor. It is to my mind no surprise that the recent IMF Fiscal Monitor addressed this issue.
Up to now for at least the past five years governments around the globe have supported effective demand by running huge fiscal deficits. However, this put them into a position that their sustainable fiscal position opposite the private sector deteriorated.
Looming defaults force the government at some point to switch to an austerity policy if they do not dare to touch the income inequality at its root. This, however, makes things even worse. If the poor even get poorer due to fewer transfer payments from the state and a deteriorating public infrastructure, the social crisis becomes even more pronounced.
One only has to look at the history of past revolutions. It was simply the ignorance to understand that they have overdone the redistribution from the poor to the rich. It is no surprise that the ILO in its recent report warns on an increasing risk of a global escalation social unrest. Without an active policy to redistribute wealth and income from the rich to the poor the situation would run more and more out of hand. Then the only way out are social revolutions and social unrest. Why nobody of the currently ruling elites is able to understand this challenge?
It’s a shame that monetary policy with its unorthodox flooding the global economy with liquidity did not see the fact, that it is only putting oil into the flames. The money ends up not there where it is needed, i.e. the poor, but in the pockets of the rich. This just accelerates the disintegration of the social fabric.

Deutschlands Leistungsbilanzüberschüsse in der Kritik

Die USA[1] und jetzt auch der IWF[2] haben Deutschland wegen der weiterhin hohen Leistungsbilanzüberschüsse derzeit heftig kritisiert. Die Bundesregierung und die deutschen Wirtschaftsverbände haben die Kritik deutlich zurückgewiesen?[3] Wer hat Recht?

Unbestritten ist, dass Deutschland seit langem und derzeit einen besonders hohen Leistungsbilanzüberschuss ausweist.  Gemessen an den letzten verfügbaren Zahlen für dieses Jahr einschließlich des Monats August erzielt Deutschland einen Leistungsbilanzüberschuss von 242,3 Mrd. US-Dollar. Das entspricht 6,8 Prozent des Bruttoinlandsprodukts. Es ist von der Höhe fast genauso hoch wie der gesamt Überschuss der Eurozone, die einen Leistungsbilanzüberschuss von 247,7 Mrd. US-Dollar für den gleichen Zeitraum ausweist. Mithin käme die gesamte Eurozone ohne diesen Überschuss scheinbar nur auf ein kleines  Plus von 5,4 Mrd. US-Dollar. Aber ist das so?

In einem früheren Beitrag, der im Wirtschaftsdienst im letzten Jahr erscheinen ist[4], habe ich auf die fehlerhafte oben kurz skizzierte Schlussfolgerung hingewiesen, da der deutsche Leistungsbilanzüberschuss nicht nur den des Extra-Handels mit der übrigen Welt beinhaltet, sondern eben auch den des Intra-Handels innerhalb der Eurozone. Mithin entsteht ein großer Teil des Handelsbilanzüberschusses der deutschen Wirtschaft, von rund 62 Prozent innerhalb der EU. Im Jahr 2012 waren dies laut Bundesbankstatistik 116,536 Mrd. Euro. Mithin verbleiben nur 38 Prozent des Handelsbilanzüberschusses in Höhe von knapp 72 Mrd. Euro für die übrige Welt ohne die EU. Davon entfallen auf die USA laut Bundesbank gut 36 Mrd. Euro, d.h. rund die Hälfte. In diesem Jahr lag der Handelsbilanzüberschuss mit den USA im ersten Halbjahr 2013 bei gut 18 Mrd. Euro, d.h. in etwa auf dem Niveau wie im Vorjahr.  Das Bruttoinlandsprodukt der USA im Jahr 2012 in jeweiligen Preisen betrug 12.148 Mrd. Euro.[5] Im Verhältnis dazu macht das deutsche Handelsbilanzdefizit nur homöopathische rund 0,3 Prozent des US-BIPs aus. Nicht gerade eine Größenordnung, die zu derartiger Aufregung auf amerikanischer Seite beitragen sollte. Es könnte daher andere Gründe geben, warum die USA gefolgt vom IWF Deutschland jetzt erneut an den Pranger stellen wollen.

Die US-Wirtschaft wächst trotz massiver Finanzspritzen der US-Notenbank durch das Quantitative Easing (QE)[6] und weiterhin steigender Staatsverschuldung insbesondere auch des Bundeshaushalts weiterhin mäßig. Die Arbeitslosigkeit baut sich nicht wie erhofft durch die Kombination von monetärer und fiskalischer Stabilisierung ab. Eine rasche Besserung der Lage ist derzeit nicht absehbar. Mithin steht die US-Regierung unter massivem politischem Druck. Die beinahe Pleite im letzten Monat ist ein Hinweis dafür.[7] Nun ist die Lösung der Haushaltskrise der USA erneut nur um weniger Monate verschoben worden und muss nun bis Anfang Februar 2014 zu einer Einigung im US-Kongress führen, sonst droht erneut eine schwere Haushaltskrise einschließlich eines Shutdowns.[8]

Hinzu kommen die NSA-Affären[9], die das weltweite Ansehen der US-Regierung schwer beschädigt hat. Deutschland ist auch hier prominent durch die Kanzlerin als Ausspähopfer vertreten.[10]

All das belastet das deutsch-amerikanische Verhältnis zusätzlich. Damit verbunden wird auch eine Aussetzung[11] der laufenden Verhandlungen[12] über ein Freihandelsabkommen zwischen der EU und den USA diskutiert.[13] Darauf ruhen jedoch auch ein Teil der Hoffnungen der US-Regierung, die sich bereits das Ziel einer Verdopplung der US-Exporte  schon im Jahr 2010 bis Ende 2014 gesetzt hatte.[14] Dieses Ziel könnte nun verfehlt werden.  Aus dieser schwierigen Lage der US-Regierung liegt es nahe nun einen Sündenbock zu finden. Deutschland ist wohl diese Rolle zugedacht. Obwohl inzwischen die deutschen Handelsbilanzüberschüsse leicht rückläufig sind, wird jetzt öffentlich Deutschland durch die US-Regierung in ihrem jüngsten Report[15] massiv angegriffen. Hoffentlich bleibt es nur bei einem solchen symbolischen Akt. Schließlich haben die USA unter Richard Nixon schon einmal Strafzölle von 10 Prozent  gegen seine damaligen Handelspartner verhängt.[16] Als mit dem Ende des Bretton Woods Systems der US-Dollar ins Taumeln kam, war dies aus Sicht der US-Regierung die Ultima Ratio. Wie sagt man doch: Ein angeschlagener Boxer ist am gefährlichsten. Die USA haben durch ihre interne Zerrissenheit sich in eine prekäre Lage gebracht. Jetzt werden Schuldige dafür gesucht. Deutschland ist nun ihr erstes Opfer.


Öffentliche Investitionen: Risiken und Chancen

Die Investitionsquoten in Anlagen (Bauten und Ausrüstungen) sind in den entwickelten Ländern schon seit längerem rückläufig.[1] Deutschland macht da keine Ausnahme. Neben den privaten Investitionen sind auch die öffentlichen Investitionen dort auf ein langfristig niedriges Niveau abgesunken. In Deutschland werden sie in diesem Jahr voraussichtlich in etwa mit 27,4% an denen der gesamten Eurozone in etwa dem des Bruttoinlandsprodukts entsprechen. Deutschlands Anlageinvestitionen des Staates liegen derzeit bei 1,5% des Bruttoinlandsprodukts (BIP) legt man die Werte des Jahres 2012 zugrunde. Gemessen daran sind sie gegenüber den Jahren 2000 und 2001 mit 1,8% derzeit etwas niedriger. Letztendlich machen sie gegenüber den privaten Anlageinvestitionen nur grob ein Zehntel aus. Hinzu kommt, dass man inzwischen allgemein einen Investitionsstau bei der öffentlichen Investitionen in Deutschland sowohl in die Infrastruktur wie Straßen und Bauten konstatieren kann.[2]

Allerdings ist dieser Investitionsstau bei öffentlichen Anlageinvestitionen in Deutschland Ergebnis einer strikten Sparpolitik gewesen, da Deutschland entsprechend dem Maastricht-Vertrag seine öffentlichen Ausgaben bei unzureichenden Einnahmen besonders im Bereich der Investitionen zurückgefahren hat. Im Prinzip haben viele Kommunen und Bundesländer schon investieren wollen, aber es fehlte ihnen die nötigen Einnahmen dazu.  

Zuletzt hat die prekäre Finanzlange der Kommunen eine aktuelle Studie der Bertelsmann-Stiftung nochmals dokumentiert.[3] Teilweise haben die Stadtkämmerer und Finanzminister der einzelnen Bundesländer sich sogar um den Investitionsbedarf decken zu können, in waghalsige Finanzspekulationen verwickelt.[4]

Es ist daher nicht verwunderlich, dass man den Wunschvorstellungen die öffentlichen Investitionen anzuheben, die Frage nach der Finanzierung solcher Maßnahmen entgegenstellen muss. Des Weiteren zeigt sich in zahlreichen Fallbeispielen, dass öffentliche Investitionsprojekte schlecht geplant sind und mit deutlich höheren Kosten und zeitlichen Verzögerungen realisiert werden konnten. Es besteht also nicht nur ein Investitionsdefizit, sondern zugleich ein Umsetzungsdefizit bei öffentlichen Investitionsvorhaben.

Besonders plastische aktuelle Beispiele sind die Elbphilharmonie in Hamburg, der International Flughafen BER in Schönefeld oder das Bahnhofsprojekt Stuttgart21. Allzu oft sind Stadtväter geneigt in prestigeträchtige Bauprojekte öffentliche Gelder zu verschwenden.  Anstelle die Bedürfnisse der örtlichen Bevölkerung und Wirtschaft zu befriedigen, werden Baudenkmäler zum Ruhm der öffentlichen Bauherrn errichtet, die am Bedarf häufig vorbeigehen. Mithin sollte bei aller Berechtigung Defizite bei öffentlichen Investitionen zu beseitigen, die Effizienz öffentlicher Anlageinvestitionen nicht unberücksichtigt bleiben.

Letztendlich gibt es auch für öffentliche Investitionen ein Investitionskalkül, dem diese zu genügen haben. Die social rate of return[5] sollte die logische Grenze für öffentliche Infrastrukturinvestitionen bleiben. Straßen und Brücken, die niemand braucht, sollten nicht gebaut werden. Letztendlich werden diese Projekte, weil oftmals ausreichende Steuermittel fehlen, dann noch auf Pump gebaut. Mithin belasten die daraus folgenden Zinskosten und Tilgungen die öffentlichen Haushalte für lange Zeit in der Zukunft. Da die Staatsfinanzen – wie wir wissen – nachhaltig sich in einer prekären Lage befinden – könnte ein zu freigiebiges Zukunftsinvestitionsprogramm die Lage potentiell noch verschlimmern.

Die zahlreichen Fehler beim Aufbau Ost sind nur in allzu schlechter Erinnerung geblieben. Dort wurden in großem Stil öffentliche Mittel verschwendet und in zweifelhafte Investitionsprojekte investiert. Aus diesen Fehlern hätte man eigentlich lernen können, was aber offensichtlich – sieht man sich die letzten Baupleiten öffentlicher Investoren an – nur in völlig unzureichendem Maße geschehen ist.

Entsprechend der Theorie der optimalen Haushaltsbudgets sollten Kosten-und Nutzen bei öffentlichen Anlageinvestitionen gegeneinander abgewogen werden. Der Terminus technicus hierfür lautet, d.h. sollte einem Lindahl-Gleichgewicht[6] entsprechen. Meistens verfügen Haushälter als politische Entscheidungsträger nur über ein sehr begrenztes ökonomisches Fachwissen und neigen daher dazu solche Überlegungen auszuklammern. Mit den bedauerlicherweise  dann häufiger als notwendig eintretenden negativen Folgen.

Man wirft Steuergelder direkt oder indirekt über Kreditfinanzierungen zum Fenster hinaus und stellt dann erst im Nachhinein fest, dass man gemessen an der social rate of return nicht die gesellschaftliche Wohlfahrt gesteigert, sondern ihr massiv geschadet hat. Also gilt: caveat emptor.[7]

Staatsdiener sollten sich vorsehen, sich nicht durch Euphorie und gesellschaftlichen Stimmungen von einer rationalen Investitionsentscheidung abhalten zu lassen. Investoren, ob privat oder im öffentlichen Auftrag neigen oftmals zu Selbstüberschätzungen ihrer Fähigkeiten. Sie enden dann statt masters of he universe schnell als masters of desaster. Ein kühler Kopf sollte daher immer oberste Priorität genießen.

 Es geht ja in der Regel um viel Geld der Bürger, die früher oder später  dafür geradestehen müssen. Man muss nur die Berichte des Bundes- und der Landesrechnungshöfe aufschlagen, um zu erkennen, dass hier viel gesündigt wird.

USA: Fiscal Sequester 2.0

The news media report today that the US government is warning that the federal government will face a possible shutdown if the current debt ceiling of 16.7 trillion US-Dollars is not lifted around mid-October. This gives a stark signal to the public that possible trouble a lying ahead in the coming weeks.
With the Republicans and Democrats far apart in their budget talks at the US-Congress and if the current deadlock cannot be broken until mid-October, the US government will have to stop payments of some of their bills after the official debt ceiling has been reached. A similar situation has emerged already last year. Similar situations already appeared in California, when the state government paid their public servants instead with cash with government bonds issued by the state of California. Another option is furlough days, i.e. unpaid holidays for civil servants of the government. The value of the government bonds lost rapidly in their nominal value so that employees of the state of California had to accept wage cuts when changing those payments into cash. The fiscal situation in the US is fragile. After years of excessive public deficits to overcome the financial and economic crisis, the US may face a turning pointing its recovery. A look at the most recent budget projection of the CBO reveals that no problems like this should have emerged. However, this illustrates that reality and forecasts are not in line. Other forecasts predict that the US public debt will cross the 100% GDP-to-debt ratio this year already without any sufficient indication of a major sustainable stabilization in the coming years. Maybe the revision of the national accounts last month by the BEA helped a little to disguise the fiscal crisis but that is only creative accounting in favor for the government. The key problem is that beside the debate on raising the debt ceiling this will have possibly major repercussions on the rating of the US government bonds. Last year the US was downgraded by Standard & Poor’s from its traditional AAA to AA+. Another downgrade might happen, if the US Congress shows again unable to find a solution for a sustainable fiscal position. Egan-Jones, another rating agency, already cut its rating a third time from AA to AA-, the lowest of what is considered „high grade“, as a reaction to QE3. Other major rating agencies like Moody’s and Fitch might follow this line. All this point towards an acceleration of the already increasing interest rates on government bonds which started mid-year in 2012 after a similar budget turmoil (see figure 1).
Rising interest rates on US government bonds
Since last year the interest rates for US government bonds have started rising even after the Fed tried to stop this by QE3 beginning in September 2012. The success of the Fed to support the US government to overcome the fiscal crisis due to rapidly increasing financing costs for its huge government debt accumulated over the past couple of years, has shown to be a failure. This led to the reaction of the Fed that this program might be tapered out beginning in most likely in mid-September this year and ending mid-year in 2014.
Waning trust in the US fiscal position abroad
In particular foreign investors begin to retreat from the US government bond market. Since the US runs beside its fiscal deficit and high debt another huge deficit in its current account balance sheet, the willingness of foreign creditors in particular in Asia like China and Japan in waning that the US is still a safe haven for investments. This situation is further complicated because China as well as Japan are in economic and financial troubles as well.
China has to face a major economic slowdown combined with huge debts and malinvestments from the last years of excessive stimulus programs. Japan has accumulated world record public debt since the early 1990s and never managed to break the slow growth trap since then. China as well needs a major restructuring of its economy to meet long-term goals of environmental protection, better governance to reduce corruption and transforming their economy to higher quality products and services addressing their domestic needs. Export-led growth based on cheap labor costs and lax regulations are unfeasible options for the Chinese economy which otherwise will end in the typical middle income trap. All this will be costly and need resources invested before abroad.
Abenomics as cure propagated by the current government a mixture of easy money politics similar to QE3 and structural reforms should again break this deadlock. However, doubts are rising that this attempt might again end in failure. So beside the US troubles there are strong incentives in both Asian countries to reduce their financial exposure to US government debt. Instead of financing the US deficit they need their money at home. Since the private sector in the US is unable to cover the huge demand for credits of the US deficits and refinancing the huge debt overhang, this might cause major turbulences in the coming months or years. Policy will lose control when the private sector denies following their guidance any longer.
Similarly in Europe the ongoing Euro crisis makes it less likely that European investors are willing to finance public US deficits. They as well tend to repatriate their investments in particular in US-government bonds. Rising interest rates on US governments bonds has a major negative effect on the existing stocks bought before at lower interest rates. They lose in market value because they are inversely related to the current interest rate on government bonds. Facing increasing losses on their past investments in US government bonds the exit of foreign investors might easily accelerate in the coming months. Those who wait too long will face higher losses than those who exit early. As soon as this problem permeate into the consciousness of the financial community the more dramatic this process might become.
Double trouble ahead
The US will face double trouble. On the one hand, it’s the unsustainable public fiscal position which might face an abrupt stop if the debt ceiling is not raised in October and a federal budget plan for 2014 cannot pass US-Congress due to the current deadlock there. This will trigger the second stage of the fiscal sequester which will become even more painful than the first one. Shrinking public expenditures will slow economic growth and cause a negative feedback loop of shrinking public revenues, increasing public deficits and rising interest rates to finance it. Not a very promising future outlook.
Furthermore, if the Fed begins with tapering out their QE3 program demand for public debt and ABS especially from the real estate sector will diminish at the same time. This will raise interest rates on US governments bonds even more. Since usually interest rates on public debt are considered as a floor for interest rates paid by private debtors like corporations and households, this would transmit this interest rate shock prom the public to the private sector. As in 2007/2008 this could trigger a series of defaults there with higher unemployment rates and foregone production. It is this intricate interlinking of different feedback loops which can lead to a rapid deterioration of the whole US economy which is causing headaches for the policy makers at the government and the Fed and the financial markets managers as well. Nobody really can foresee how different heterogeneous agents at home and abroad will finally react to the current dynamics of the US fiscal and monetary troubles. As Alan Greenspan knew or finally had to learn, markets face the risk of irrational exuberance. If this process kicks in, the situation become more and more unpredictable and normal political measure will lose their impacts. The US economy is again at the brink of a major collapse. It might be even worse than the last one.

Was Norbert Blüm und Wolfgang Schäuble an Gemeinsamkeiten haben

Beide sind Mitglieder der CDU und langjährige Minister in verschiedenen Kabinetten CDU-geführter Regierungen. Norbert Blüm ist berühmt-berüchtigt durch seinen Ausspruch im Wahlkampf geworden: „Die Renten sind sicher.“
Nun tritt Wolfgang Schäuble in dessen Fußtapfen. In der heutigen Ausgabe des Handelsblatts erklärt er: „Und denjenigen, die immer wieder mit Horrorzahlen operieren, was Deutschland an Zahlungsausfällen drohe, sage ich: Wir sind Haftungsrisiken eingegangen, ja. Aber mit Totalausfall zu rechnen, ist nicht seriös. Diesen Fall wird es nicht geben.“
Zwar hat Schäuble fluchs noch ein Schlupfloch in seine Formulierung eingebaut, er versteckt sich hinter dem Begriff Totalausfall der Bürgschaften, aber er verschwiegt geflissentlich, dass es keine vollständige Rückzahlung der zur Euro-Rettung von Deutschland zur Verfügung gestellten Gelder geben wird. Hinzu kommen eben Bürgschaften, die auch ohne einen Totalausfall den Bundeshaushalt in eine katastrophale Lage bringen werden.
Wie viel es am Ende sein werden wird die Geschichte zeigen. Jedenfalls wandelt Wolfgang Schäuble aus den Spuren Norbert Blüms. Er täuscht die Bürger über die wahre Lage der Staatsfinanzen, lässt eifrig Meldungen über gewaltige Gewinne aus der Eurokrise verbreiten und über hohe Einnahme Überschüsse bei den Steuereinnahmen sollen die triste Realität die Bürger hinwegtäuschen.
Seltsamerweise hat erneut die jüngst veröffentlichte Studie der Bertelsmann Stiftung ein ganz anderes Bild gezeichnet. Offensichtlich passen diese beiden Weltsichten nicht zueinander. Da drohen Kommunen an hohen Schuldenbergen zu ersticken und der Spiegel meldet heute regierungsfreundlich, dass insbesondere Länder und Kommunen von hohen Steuereinnahmen profitieren. Also alles im grünen Bereich?
Die traurige Realität wird sich wohl erst schrittweise nach dem 22. September der staunen Öffentlichkeit erschließen. Wovor zahlreiche Experten seit langem warnen, wird einfach von der Politik der Bundesregierung verdrängt. Sie spielt ihren Wahlsong: „Don’t worry, be happy.“